通胀或见顶，宽松尚未央——美国4月CPI数据点评

一、美国通胀或接近峰值

本月美国CPI大幅上行且超预期，引发市场加息预期有所上升。但结构上来看，通胀并没有表面读数那么“火热”，持续性可能较弱。

第一，呈现较为明显的临时性和一次性扰动特征。汽油价格上涨和租金增速大幅回升是带动CPI回升的核心因素。前者是地缘冲突导致的油价冲击，从目前原油市场定价来看，更可能是临时性的脉冲。后者则是确定性的一次性技术扰动，是对去年10月份政府停摆期间的数据缺失进行“修正”。由于房租调查样本每6个月轮换一遍，在停摆结束后租金并未及时“补涨”，而是滞后体现在了本月数据中。简而言之，去年四季度3个月，租金实际上只计入了2个月的环比，今年二季度，租金会计入4个月的环比，主要影响本月。预计下个月租金增速将恢复正常水平。

第二，核心商品价格稳定，关税的价格影响或已基本体现。本月来看，除服饰、教育通信商品（部分品类受AI需求带来的零部件涨价影响）、酒精饮料上涨外，家具家居品、新车、医疗用品价格均下跌。今年以来，核心商品中与关税相关的价格涨幅明显趋弱，结合HBS Price Lab检测的进口品高频价格见顶回落的趋势，预计关税对商品的价格冲击可能已基本体现。

第三，目前油价上涨并未带来涨价的扩散。除能源、房租之外，超级核心服务的涨价也主要体现在酒店住宿和机票（或有油价影响）等少数项目上。4月份环比涨价的CPI以及核心CPI的比例较前两个月有所回落。

后续来看，预计美国CPI通胀或接近峰值，二季度CPI同比中枢约3.8%，核心CPI同比中枢约2.8%，三季度末或分别降至3.5%、2.6%；到四季度因去年基数扭曲，CPI和核心CPI的同比读数均将有所抬升，会制造“二次通胀”假象，但不用过度解读。

第一，油价脉冲或逐步消退，从拉动转向拖累。只要中东局势不再出现极端升级，基于海外机构的中性假设，下半年海湾国家原油产量将快速修复、原油供给将在四季度再度明显过剩。目前市场定价，今年年底的美油价格将回落至80美金/桶左右。

第二，关税的价格冲击基本体现完毕，随着5月份之后基数逐步抬升，核心商品同比将趋于下降。

第三，目前来看，油价冲击引发广泛二次通胀的概率较低。一方面，冲突已两月有余，金融市场定价的中长期通胀预期依然基本平稳，消费者的中长期通胀预期也并未较冲突前明显抬升。另一方面，在美国经济呈现明显K形分化、就业市场低位均衡的背景下，整体薪资增速下行且中低收入群体更差，考虑到油价上涨对其他消费的挤出效应，企业的涨价传导能力偏弱，这在去年至今的关税价格影响中已有先例。

对美联储而言，只要“中长期通胀预期依然平稳”的这一事实并未动摇，我们认为今年降息的窗口就并未关闭，详情参见《虽鹰，何时鸽？——事实、指标、人事、战略的FED四维框架》。

二、4月美国CPI数据

（一）美国CPI小幅超预期

美国CPI同比明显上行，小幅超预期。CPI同比从3.3%上行至3.8%，预期3.7%；核心CPI同比从2.6%升至2.8%，预期2.7%；超级核心服务CPI同比从3.1%升至3.4%。CPI环比0.6%，预期0.6%，前值0.9%；核心CPI环比0.4%，预期0.3%，前值0.2%。

（二）CPI环比的结构特征

从环比来看，能源、房租和食品是最大的拉动项。

第一，食品价格环比0.5%，对CPI的拉动约0.07个百分点。其中，家用食品价格上涨0.7%，主要受牛肉等肉类和蔬果的供应紧张驱动；外出餐饮价格（外出餐饮需求）上涨0.2%，涨幅趋缓。

第二，能源价格环比3.8%，对CPI的拉动约0.27个百分点。其中，受国际油价影响，汽油价格上涨5.7%；此外，电力价格上涨2.1%。

第三，核心商品价格环比持平。各类别涨跌不一，服饰价格上涨0.6%，是最大的拉动项；教育通信商品、酒精饮料、其他商品也有所上涨。家具家居品、新车、医疗用品价格下跌。29个主要细分商品中，本月上涨的有14个，上个月为18个，2022-23年平均为18个，2015-19年平均为12个。

第四，租金方面，主要住所租金上涨0.55%，业主等价租金上涨0.53%，整体租金环比较上月明显加速，对CPI的拉动合计约0.18个百分点。

第五，超级核心服务价格上涨0.5%，对CPI的拉动约0.12个百分点。其中，涨幅较大的包括：酒店住宿（2.8%）、机票价格（2.8%），邮递服务和金融服务等，其他服务项价格变动较小。

（三）加息预期有所升温，美股跌、美元涨、美债利率上行

市场加息预期有所升温。期货市场定价的今年加息次数从0.24次升至0.39次。

CPI上行叠加中东谈判再度反复带来的油价上涨，美股下跌，美元指数上涨，美债利率上行。纳斯达克指数下跌0.71%，标普500指数下跌0.16%，道琼斯工业指数上涨0.11%；美元指数上涨0.35%，十年期美债收益率上行约4.4bp，收于4.459%，两年期美债收益率上行3.8BP至3.987%。

财报季，资料多到头晕？解锁InvestingPro，一眼掌握财务、股息、估值要点！现在InvestingPro立享50%折扣，点击此处订阅！