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利率困境在延续,仍需政策再发力——10月通胀数据点评

提供者 张瑜 市场概况2023年11月13日 08:18
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利率困境在延续,仍需政策再发力——10月通胀数据点评
提供者 张瑜   |  2023年11月13日 08:18
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事项

10月CPI同比-0.2%,预期-0.1%,前值0%;核心CPI同比0.6%,前值0.8%;PPI同比-2.6%,预期-2.6%,前值-2.5%。

核心观点

内需修复力度较弱拖累物价回升,未来一个季度通胀仍会保持低位,意味着全球视角下,我国较高实际利率和较低名义利率的困境短期难以内生打破。鉴于明年稳增长诉求较强,要破解当前困境,开启整体经济的信用循环,后续大概率的政策组合是政府加码扩信用和央行降成本相结合发力。

报告摘要

通胀再度回落,拨开供给扰动迷雾,内需修复力度较弱的影响更值得关注

10月物价水平依然低迷,CPI同比再度转负,核心CPI同比回落,PPI同比降幅扩大。拨开食品对CPI扰动、国外定价商品对PPI扰动的迷雾,内需修复力度偏弱,导致物价回升乏力更值得关注。

从消费价格来看,核心通胀再度下行,体现出居民服务消费释放后,耐用品消费依然偏弱、青年结构性就业压力仍存。今年以来核心CPI同比维持震荡走势,主要得益于以出行链条为主的居民服务消费的释放。不含出行链条价格的核心CPI同比,其实从年初的0.5%滑落至6月的0%,三季度仅修复至0.2%,10月再度回落至0.1%。

拖累因素是房租和耐用品价格。房租上涨乏力,主要与青年结构性就业压力有关,我国房租与房价走势的相关性并不强。耐用品价格下跌则更多指向其消费偏弱,有两个线索:一是,以历史经验看,耐用品的消费端价格变动领先于其生产端价格的变动;二是,虽然耐用品天然有通缩属性,价格呈长期下跌趋势,但今年以来,消费端价格跌幅较往年水平和生产端价格跌幅明显扩大,比如今年前10个月,CPI汽车价格同比下降3.8%,而2020-22年跌幅为1%,2015-19年跌幅为1.7%,今年前10个月PPI汽车价格同比降幅也仅有1.1%。

从工业品价格来看,国内和国外定价主导的PPI同比分化,也体现出内需较弱。10月份,国外定价主导的PPI同比降幅从2.1%收窄至1.9%,而国内定价主导的PPI同比从2.9%扩大至3.2%。为去除基数效应的影响,从PPI定基指数变化来看,今年前十个月,国内定价的PPI定基指数下跌3.5%,其中,煤炭、黑色、非耐用品和耐用品行业分别下跌6%、2.8%、1.5%、2.4%,而国外定价的PPI定基指数仅下跌0.7%,其中,原油和出口行业分别下跌2.3%、0.4%,有色行业甚至还上涨了1.1%。

实际政策利率偏高,短期难以自然回落,仍需政策发力

目前我国面临“低名义政策利率、高实际政策利率”的困境,名义政策利率在主要经济体中处在6.6%的分位水平,但实际政策利率(扣减CPI通胀)则处在83.2%的分位水平(《低名义利率,高实际利率下的前景演绎》)。展望后续,预计未来一个季度CPI同比或仍维持在0.1%左右,这意味着短期内实际政策利率将依然维持在偏高位置,叠加目前居民和企业预期偏弱,私人部门投资和信用扩张的步伐仍会受到阻碍。

但明年稳增长诉求依然较强,预计明年经济增速目标依然在5%左右,需要破解高实际政策利率和低名义政策利率的困境,开启整体经济的信用循环。因此,后续大概率的政策组合是政府扩信用和央行降成本相结合。一方面,加大政府债务置换力度、提高财政及准财政的支出强度,出台各类稳增长政策,提示城中村改造值得高度关注,房地产政策也仍有进一步打开的空间;另一方面,化债和稳增长政策离不开央行配合,未来半年央行持续扩表和降准仍是大概率事件,以我为主背景下,降息也仍有期待。

风险提示:国内经济修复形势以及海外经济和货币政策的不确定性。

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