事项
2023年5月，新增社融1.56万亿（前值1.22万亿），新增人民币贷款1.36万亿（前值7188亿元）。社融存量同比增长9.5%（前值10%），M2同比增长11.6%（前值12.4%），M1同比增长4.7%（前值5.3%）。
2023年6月13日，央行将7天逆回购利率从2.0%调降至1.9%。
核心观点
1、6月15日MLF利率预计下行10bp，6月20日预计一年期和五年期LPR利率各下降10bp。
2、未来是否会有逆回购利率的连续降息需观察出口同比是否持续维持低位、制造业投资和社零增速会不会掉档，PPI同比是否持续低于市场预期，企业借贷意愿是否需要票据融资再度冲量等信号。
3、社融方面，未来社融增速预计还将下行，但下行幅度将明显小于五月。四月社融同比10%，五月9.5%，下半年社融中枢预计9.4%。
报告摘要
抢在社融大幅回落之前的降息的安慰——针对降息的五个问题
1、逆回购7天利率调降之后，MLF利率会调降吗？2017年以来，逆回购7天利率和一年期MLF利率的利差持续维持在75bp。6月15日，MLF利率大概率从2.75%调降至2.65%。
2、如果MLF利率调降之后，LPR利率会调降吗？2019年以来，MLF利率的每次调降，均对应着LPR利率的调降。我们预计本次一年期和五年期LPR利率调降幅度或同为10bp。
3、降息时点考量，为何选在周二率先降息？或有两个考量，第一种可能是5月社融的回落幅度是2021年7月以来的最大值，因此率先降息有稳住信心的作用；第二种可能是周四凌晨美联储议息会议，国内提前降息以避免和美联储的议息会议的正面冲突。
4、如何评估常备借贷便利利率的调降？常备借贷便利（SLF）7天利率与逆回购7天利率的利差基本维持在100bp左右，SLF利率的调降只是利率曲线的平移，无需过度解读。
5、未来是否会有逆回购利率的连续降息？结合我们此前的报告《降息概率的摸索》和《低于预期之下的四层理解》，央行的降息通常对应三股力量的合力。第一股力量是稳增长的诉求，对应能否完成年初增长目标和内生需求（制造业，消费，出口）是否持续回落；第二股力量是企业的盈利能力，对应工业企业利润同比是否转负以及产能利用率是否持续回落；第三股力量是风险因素的考量，对应企业信贷需求是否强劲以及海外利率是否抬升。6月降息的宏观背景是5月PMI进一步回落对应稳增长难度加大；PPI同比接近2016年以来的最低点对应工业企业利润同比转正面临压力；出口同比增速超预期回落对应内生需求有掉档的可能；5月社融大幅回落对应实体融资意愿可能较弱。未来能否持续降息仍需观察上述指标，例如出口同比是否持续维持低位、制造业投资和社零增速会不会掉档，PPI同比是否持续低于市场预期，企业借贷意愿是否需要票据融资再度冲量等信号。
社融存量同比回落幅度最大的时间段已过，但社融存量同比的下行趋势未止
1、社融同比增速回落幅度最大的时段已经过去。5月社融的大幅回落主因政府债净融资和贷款的拖累。5月政府债同比少增5011亿，预计6~12月政府债同比增量将在5000亿左右，未来政府债对社融的支撑作用更为明显。5月人民币贷款同比少增5300亿，信贷合理增长的诉求之下，我们预计6~12月每个月贷款同比少增的均值月1000亿。贷款对社融的拖累作用较5月相对较低。
2、初步预计6月~12月社融存量同比的中枢在9.4%左右。对应的假设前提是①针对实体贷款（仅包含居民和企业贷款）6~12月同比负增4400亿左右；②信托委贷和未贴现承兑汇报下半年同比小幅多增；③直接融资仍弱，股票融资和企业债券下半年同比增长有限；④6月开始政府债投放逐步发力。
风险提示：货币政策超预期