观点
12月底以来，中央和多地监管机构陆续出台了针对房地产的调控政策（图1）。以上海为例，1月21日、25日和29日连续升级针对房地产的监管政策，要求银行全面自查房贷资金来源。在稳杠杆的政策大背景下，信用紧缩之忧开始升温。
房地产出现“抱团”，核心城市房价上涨压力大。2020年第四季度股市抱团逐步升温，资本追逐确定性溢价的逻辑成为热议话题。投射到房地产市场上，在偏宽松的信贷环境下确定性溢价就出现在核心城市且拥有较好配套服务（如学区）的房产上，例如上海二手房交易火热，其中二手学区房成为资金追逐的“香饽饽”（图3）。
房贷“暗度陈仓”，经营贷或存在违规操作。人民银行公布的2020年金融机构贷款投向数据中尽管房地产贷款增速连续29个月回落，但住户经营贷录得20%的罕见增速，在下半年新增贷款中占比14%、是去年同期2倍（图6），根据中国证券报的报道，部分城市出现低息的小微抵押经营贷流入房市的情况。
严监管下住户消费贷、经营贷和部分普惠小微贷或面临压降压力。面对房市抱团，当局除了采取限购政策外，对于购房的资金来源也采取了更加严厉的监管政策，例如上海和北京的银保监局要求银行全面自查2020年下半年发放的消费贷、经营贷。预计今年监管机构在消费贷、经营贷的政策基调将是“控增量、压存量”，普惠金融贷款由于包括小微企业、个体商户的经营贷，预计也将面临一定的压力。
压力可控，房地产信贷收缩不会带来信用超预期紧缩。从监管机构的论调来看，压降的主要目标是2020年下半年新增的“违规”贷款：去年下半年新增消费贷3.25万亿，新增住户经营贷1.06万亿。不过，同期固定资产贷款新增1.73万亿，绿色贷款新增0.94万亿，我们认为央行的信贷政策依旧是“有保有压”，预计年内可能会推出“绿色经济”相关的信贷支持工具，叠加投资周期的起底回升带来制造业固定资产贷款需求的上升，房地产信贷收缩冲击仍可控，我们预计中性预期下，2021年的社融增速为11.2%（2020年为13.3%），本外币贷款增速约为10.9%（2020年为12.8%）（图5）。
风险提示：疫情变异不可控，全球货币继续扩大宽松；中国经济出现过热迹象，央行超预期收紧货币政策
