加息 VS 不加息，谁能阻止长债利率上行？

近期美国长端利率快速上行引发市场担忧，市场将破局希望寄托于9月美联储议息会议。但对于何种政策情景能够缓释长债利率压力，却存在一定分歧：一种观点认为维持政策利率不变有利于约束长债利率上行；另一种观点则认为加息能够压制通胀补偿，维护美联储信誉，反而可以实现长债利率的收敛。那么，9月议息会议落地后，美债利率将如何演绎？

拆解长债利率，10年期美债利率=短期实际利率预期+通胀预期+期限溢价。三大变量分别对应不同的市场定价逻辑：短期实际利率锚定美国经济基本面与美联储货币政策周期预期；通胀预期反映市场对中长期通胀走势的判断；期限溢价则是投资者持有长久期美债、承担未来利率波动与不确定性所要求的额外风险补偿，核心受国债供需、财政政策、全球流动性等中长期因素驱动。

从短期维度，也就是9月议息会议后的走势来看，期限溢价具备极强的粘性（更多取决于财政端），难以被单次货币政策调整所撼动。因此，议息会议后长债利率的短期波动，更多是短期实际利率预期与通胀预期的博弈结果，这也是“加息派”和“按兵不动派”的分歧点。

但我们认为，加息或按兵不动两者之一必然有利于缓解长债利率的观点有些片面。我们不妨做一个不同场景下的长债利率走势推演：

情景一：美联储维持利率不变。维持利率不变对长债的影响具备较强的情景依赖性，核心取决于8月数据（尤其是通胀）的强弱。

如果数据明显走弱，美联储选择按兵不动或被市场解读为“货币政策适配经济基本面”。此种情景下，市场通胀预期有望维持稳定或小幅上行，但短期实际利率预期下行。两者对冲下，长端美债利率依然有望维持稳定。这也是我们认为可能性最大的情形。

反之，若8月通胀数据超预期反弹，而美联储依然维持利率不变，市场将重新定价美联储的抗通胀决心与政策信誉。货币政策的滞后性与宽松倾向会让投资者担忧通胀反弹风险，进而要求更高的通胀风险补偿。在此逻辑驱动下，长端美债利率将面临进一步上行压力，甚至出现利率飙升的情形。

情景二：美联储重启加息。同样，对于加息情景，也取决于市场对加息动作的性质判定。

加息如果被市场解读为一次性的信誉修复动作。这意味着美联储通过单次加息夯实抗通胀立场，有望锚定通胀预期。此种情景下，短期实际利率预期小幅上行，但通胀补偿明显向下，长债利率短期最终有望企稳甚至可能小幅回落。

但如果加息伴随美联储鹰派表态，释放出“后续仍有加息空间、高利率维持更久”的信号。这将导致短期实际利率预期大幅抬升，压制市场风险偏好，最终可能出现股债双杀的格局。

因此，加息与按兵不动两种政策情景对美债利率的影响，更多取决于政策出台的经济背景，以及市场对美联储政策表态、政策公信力的解读，并不代表某种情形一定会有利于长债利率下行。甚至如果在通胀数据后，一旦债券市场提前抢跑议息会议，长债甚至有可能在议息落地后出现相反的走势。

此外，虽然议息会议对长债短期有扰动，但从中期来看，货币难以解决长债的根本问题。需要明确的是，无论是加息还是按兵不动，均属于短期货币政策微调手段，仅能影响短期实际利率与通胀预期的边际变化，无法解决本轮长端美债利率上行的核心症结——期限溢价抬升。

我们此前在报告中提到，本轮期限溢价持续上行的核心驱动并非货币政策周期，而是美国财政与国债市场的供需结构性矛盾，具备一定刚性特征：

供给端层面，美国财政赤字维持高位，国债净融资规模持续扩容，市场供给压力居高不下；

需求端层面，海外央行购债节奏放缓、配置需求边际弱化，AI融资挤占国债配置资金等导致需求承接力度明显弱化。

供需错配的结构性矛盾持续发酵，推动期限溢价中枢系统性抬升，成为支撑下半年长端美债利率高位运行的核心力量，而这并不是9月议息能够解决的问题。

综上，我们仍然维持此前观点，长债利率短期大概率维持高位震荡格局。能否真正打开利率下行通道，在于能否出现财政、AI端的积极变化（参考报告）。

风险提示： 财政压力加大导致长端美债利率上行；地缘局势恶化导致油价二次冲击风险；通胀路线不确定风险。

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