最近利率下行的较快，部分机构有点恐高，他们关心目前债券市场有没有突然的风险。基于经济偏弱的趋势，我们认为利率向下趋势还能延续。当然，我们也可以从反面的角度，看看目前存在哪些突然的风险。一般而言，经济的变化趋势是缓慢的，因此映射到债券利率的上行或者下行也是缓慢的，要改变这个趋势也需要较长的时间。那么什么样的突然的事件能带来债券市场的风险？我们认为只有突然出现的政策变化，才能引发市场对经济预期的变化，进而形成突然的风险。
回顾2019年以来，债券市场突然的风险，导致利率下行的行情戛然而止的，就是2个事情：（1）2020年5月的流动性收紧。（2）2022年11月份初的疫情管控放松。第一个事件，主要是因为2020年5月份，疫情第一波缓和了，由于当时市场对疫情会持续3年并没有预期，所以，当各方面看到疫情缓和后，一方面市场对经济的预期也变的乐观；另一方面，货币政策也开始收紧，利率也就大幅上行。第二个事情，也是伴随着疫情管控的放松，市场对经济产生了较为乐观的预期。所以，只有突发的事件让市场真正的对经济的预期发生了根本的变化，才可能引发债券市场的趋势变化。
那么现在还会不会产生这种陡然发生的利空，导致利率大幅上行？我们认为不会：
首先，出现某些事件的陡然变化，一旦要产生市场对经济的乐观预期，才会导致利率的大幅上行。经历了去年11月份的疫情放松，到今年一季度经济的弱复苏，再到最近经济数据的偏弱，市场也逐渐意识到，经济层面中长期的压力客观存在。经济已经不是过去那种，刺激刺激就起来，紧缩紧缩就下去的状态了。因此，在经济还是偏弱的情况下，我们要思考的是有什么样的突发事件，会导致市场突然对经济开始乐观？如果没有这个可能性的话，那么短期内货币政策恐怕还不能陡然的收紧。
其次，会不会出现额外的刺激政策？例如房地产刺激，或者是财政更积极去刺激经济，一旦这些政策出台，或对债券市场形成较大的冲击。今年GDP的目标是5.0左右，考虑到去年基数较低的事实，这个目标并不高。这几年，政府并不强调GDP是唯一的目标，更强调高质量发展。此外，任何刺激政策都是有后遗症和代价的。因此，我们认为，经济目标决定了在今年可以实现5.0左右的前提下，额外刺激经济的必要性并不强，尤其是看同比数据，二季度至少表面上还是可以的情况下。而且房地产方面，去年到今年，刺激政策其实不少，但是效果相对有限，是因为不管是从人口，需求，房价的角度，我们都要承认房地产进入的下行周期。如果不能出现额外的刺激，导致市场对经济突然变的更为乐观，那么债券市场的风险也不大。
第三，债券市场的杠杆问题，这一点也是部分机构担心的。确实，目前的债券市场的杠杆并不低，但这并不是监管要调控的理由。
首先，经历了2017年以后的金融监管后，机构都非常的规范。同业杠杆也都在监管的约束之内；债券杠杆，不管多高，也都是在监管范围之内。况且，对很多中小银行而言，还有地方监管约束他们的加杠杆的行为。因此，现阶段，已经不是过去金融机构乱作杠杆的阶段。除非监管需要进一步收紧制度上的对各类机构杠杆的限制。
其次，如果经济好，机构的债券和同业的杠杆很高，确实会打下潜在金融风险和波动的隐患。但经济下行期，市场利率下行是应有的结果，那么从投资行为上，在监管合理范围内加一些杠杆，这本身是机构合理的市场行为。从积极的角度看，不管是什么机构，买什么类型的债券，都是支持了实体经济的发展，解决了发债主体的融资的问题。更何况，在信贷需求不足的情况下，机构通过买债，也是变相的支持了实体经济。和我们交流的很多中小银行反馈，他们不是不想放贷款，是贷款需求偏弱。
更重要的是，从宏观角度思考，利率本质上是要素价格。经济下行，利率就应该降低，给企业和居民营造更好的低利率环境，促进他们的融资需求的恢复。通过机构买债的行为，拉低了市场利率，最终的结果还是利好实体经济。我们需要看到利率下行对实体经济的利好作用，而不是一味的认为机构又在套利。实际上，债券利率的下行，意味着银行这样的债券持有机构对实体企业是在让利，正如同贷款利率要降低一样。
我们认为，利率是经济发展的结果，更是经济恢复的原因。当社融和名义GDP相匹配的同时，利率也应该和实际经济的趋势相匹配。如果在经济还偏弱的时候，市场利率大幅上行，无疑最终会损害实体经济。当然，低利率环境持续一段时间，如果能对经济恢复产生更好的效果。那么当经济真正的恢复后，利率自然也会提高。通过市场自我的调节机制，要好过人为的调控，也要相信市场有这样的自我调节的机制。
因此，我们认为，债券市场的趋势还是要回归经济的趋势。陡然出现的事件，只有能真正的改变经济的趋势，才可能改变市场利率的变化趋势。当然，趋势归趋势，这是长期问题。短期内，如果利率下行太快后，也会出现反弹，但这只是市场交易层面的问题。可以关注，也可以不关注，取决于每个机构是否有特别短线的交易能力。如果没有，看趋势就好。
朱德健 SAC：S0360622080006