一、从近3000份季报看制造业投资“细节”
我们通过统计A股上市制造业公司的三季报数据，观察近期制造业投资的微观特征。截至10月29日，3293家A股上市制造业公司中，共有2981家已发布三季报，占比达到90%，我们以此为样本作进一步分析。
指标选取方面，我们以“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”这一项目来衡量公司的投资情况，以“取得借款收到的现金”减去“偿还债务支付的现金”来衡量公司的融资情况。
（一）整体情况：维持双位数增长
三季度，A股上市制造业公司投资增速为16.2%，增速较二季度的23.4%有所下滑，但仍维持较强韧性，2021年二季度至今，上市制造业公司投资增速已连续6季度维持15%以上高增速。（注：今年3季度为样本公司，此前为全部上市制造业公司，2021年取两年平均，下同）。
（二）公司规模：“小公司”投资增速高于“大公司”
我们将2021年营业收入高于A股上市制造业公司中位数的定义为“大公司”，否则定义为“小公司”。基于此，2981家样本公司中，有1470家大公司，1511家小公司，两类占比基本相当。
整体来看，小公司的投资增速要高于大公司。三季度小公司的投资增速为28.9%，较大公司的14.8%高出14pcts。2020-2021年，小公司投资增速较大公司平均高出18pcts。今年前两个季度，二者差距有所减小，一季度小公司投资增速较大公司高出6pcts，二季度较大公司低4pcts，但三季度二者差距重新拉大。
（三）行业：上游大幅回落，下游迅速抬升
三季度上游投资增速大幅回落，下游投资增速抬升。上游行业三季度投资增速为4%，大幅低于二季度的31%，为2020年四季度以来首次降至个位数。下游行业投资迅速抬升，三季度增速为26%，显著高于二季度的16%，为2020年四季度以来最高值，此前七个季度下游投资平均增速为17%。中游行业三季度投资增速为23%，也好于二季度的22%。
从投资占比来看，上游行业三季度为34.6%，低于二季度的35.5%；下游行业三季度为23.7%，高于二季度的23.0%；中游行业三季度为41.7%，高于二季度的41.5%。
我们继续观察分属于制造业的28个大类行业（证监会行业类）：
三季度，投资增速为正的有17个行业，其中超过制造业整体增速（16.2%）的行业有13个（括号内为三季度增速，下同）：
1）上游3个：石油炼焦核燃料（42.7%）、化学原料制品（39.6%）、有色加工（62%）；
2）中游4个：专用设备（43.2%）、电气机械及器材（45.0%）、仪器仪表（43.1%）、废弃资源综合利用（150.7%）；
3）下游6个：纺织（39.4%）、皮革制鞋（20.5%）、造纸及纸制品（32.2%）、印刷媒介（28.1%）、文体娱乐（84.0%）、汽车制造（83.5%）。
其中，化学原料制品、有色加工、电气机械及器材、仪器仪表、废弃资源综合利用、纺织、汽车制造这7个行业二、三季度投资增速均高于制造业整体。
三季度投资增速较二季度下滑超过20pcts的行业有6个，主要在地产及服装消费相关行业：
1）上游2个：化学纤维（-34.3%）、非金属矿物（-10.1%）；
2）中游1个：通用设备（15.5%）；
3）下游3个：纺织服装、服饰（-24.5%），木材加工（-53.3%），家具制造（-20.8%）。
（四）投资动能：主要来源于外部融资
二三季度，制造业公司融资维持高增，但利润表现不佳，因此投资的动能可能主要是外部融资。A股上市制造业公司三季度融资增速达到625%，二季度为407%；三季度利润增速为-11.4%，二季度为0.7%。
净融资集中在上游及中游。今年三季度制造业上市公司净融资702亿元，去年为97亿元。增加的605亿元，上、中、下游分别贡献了216、266和123亿元，分别占到36%、44%和20%。
三季度净融资同比高增，一方面是由于化学原料制品，通用设备，专用设备，电气机械和器材，农副食品加工，食品制造等行业扩大融资，这6个行业三季度合计扩大净融资952亿元；另一方面，也与上游的黑色加工等行业大幅减少还债有关。
分具体行业来看：
1）今年是净融资，且比去年融资多（9个）。其中上游2个，化学原料制品（净融271亿，+259亿）；橡胶和塑料制品（净融36亿，+3亿）；中游4个，通用设备（净融81亿，+160亿），专用设备（净融160亿，+137亿），电气机械和器材（净融329亿，+103亿），计算机通信电子（净融222亿，+2亿）；下游3个，农副食品加工（净融176亿，+160亿），食品制造（净融45亿，+133亿），文体娱乐（净融2亿，+7亿）。
2）今年是净还债，或者今年净融资不如去年（7个）。其中上游2个，黑色加工（净还债63亿，少还393亿），化学纤维（净融171亿，-100亿）；中游2个，其他制造（净融4亿，-7亿），仪器仪表（净融6亿，-4亿）；下游3个，纺织服饰（净还债21亿，少还24亿），家具制造（净融4亿，-24亿），造纸及纸制品（净融4亿，-8亿）。