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4月份以来债市发生了什么?一周债市思考和展望

提供者屈庆
发布时间 2022-6-4 23:01
更新时间 2023-7-9 18:32

4月份以来,债券市场变化很大,主要围绕疫情变化和经济预期的变化而展开,而经济的预期变化除了和疫情有关,也和政策的出台相关。

短端利率变化可以分为两个阶段:

(1)4月份到5月20日,由于疫情还没有完全消失,并且经济数据低迷,资金面持续宽松,存单利率也大幅下行。其中1天和7天回购利率分别下降到1.3%和1.6%。1年存单较4月初下降33bp。

(2)5月20日以来,伴随着疫情缓和,叠加月末资金的需求,以及实体经济需求的回升,资金利率也开始小幅反弹。1天回购利率反弹到1.5%,1年存单上升到2.3%以上。

整体而言,即使到目前为止,隔夜和7天利率仍较4月初以来大幅下行,1年存单利率也大幅下降25bp。

中长端利率变化更为多样化和纠结,我们可以分为4个阶段:

(1)4月初到4月15号,伴随着上海疫情的严重,利率开始下行。

(2)4月15号到4月底,随着上海疫情无症状确诊人数从高点回落,利率反弹。

(3)5月初到5月底,市场交易经济受到疫情影响的悲观预期,利率再度回落。

(4)5月底到目前,疫情明显缓和,上海全面复工,各地也出台刺激经济的措施,利率再度回升。

整体而言,到目前为止,3年,5年,和10年国开分别较4月初变化-3bp,1bp,-4bp。相比短端,4月份以来中长端的波动较大,并且方向存在反复,最终利率较4月初实际的变化又不大。

逻辑上看,短端利率的变化趋势主要受到资金面的影响,而中长端的利率变化除了受到资金面的影响外,也受到经济基本面的影响。那么就可以理解和展望后期短端和中长端利率的变化趋势。

资金主要受到政策的影响,由于目前经济依然低迷,所以主观上,央行还不会主动收紧流动性。但是客观上也要注意几个细节的问题:

(1)缴存利润已经接近尾声,这意味着央行主动的投放流动性投放已经进入尾声。

(2)之前银行间市场流动性宽松是因为实体经济信贷需求低,形成了所谓的资产荒。但随着各项刺激政策的逐步落地和全面的复产复工,后期实体经济的资金需求会逐步提高。

(3)6月份也是债券供给的大月。

因此,资金利率的逐步回升是大概率事件。但考虑到今年经济的压力要大于2020年,而且回升的速度也要慢于2020年,所以不会出现2020年4到5月份资金陡然收紧的情况,今年更可能是温和变紧,对市场的影响也会是温水煮青蛙。

中长端方面,影响的因素会更多一些:

(1)经济方面,5月份宏观数据已开启改善的预期,但高频数据显示宏观数据改善速度还比较慢,这恰恰说明宏观数据改善的趋势可能会延续更久。从市场情绪角度看,还是有很多人不相信经济可以改善。那么辩证的看,只要宏观数据改善的趋势延续下去,就能改变这些人的悲观预期。而只有市场形成了一致乐观预期,才有可能产生经济复苏不如预期的预期差行情。

(2)资金面方面,机构欠配的压力会缓和。实体经济的需求一旦回升,机构特别是银行在债券市场的配置需求会降低。与此同时,债券供给的上升也会降低机构欠配压力和债券供给之间缺口。

(3)从利率波动看。即使是2019年以来,债券市场变成低波动的市场,债券利率一年内也会围绕中枢水平上下波动。以10年国开为例,截至6月2号,年初以来均值为3.02,最低点为2.92。如果后期利率反弹,那么以3.02为中枢,向上反弹10bp,也并非是难事。实际上,我们依然坚持2.8%的10年国债,3%的国开债是价值线,市场的估值可能阶段性低于这个水平,但不可持续。

因此,疫情最严重和经济最差的阶段都已经过去,未来中长端利率反弹的趋势相对明确,政策出台的速度和政策执行是速度决定经济改善的速度,将决定利率反弹的速度。

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