1、市场展望
周三债市利率小幅下行，早盘OMO多投放了400亿，引发市场的乐观预期。不过，到了尾盘，因为未知消息或者是其他什么原因，利率再度上行。当然，具体是什么原因并不太重要，关键是目前利率太低，市场乐观预期也打的太满，波动大，市场敏感也是可以理解的。当天OMO多投放400亿，对此我们认为：
（1）临近月末，资金偏紧，是央行多放钱的主要原因。其实6月份以来每到月末，央行都会有那么几天多放点钱，这体现了央行维持资金稳定的意图。而一旦资金紧张过去后，央行OMO重新回到100亿，前期放的钱自然到期形成资金回笼，并没有额外沉淀下来。所以是短期应对流动性的操作，对市场影响是不大的。
（2）因为后期流动性缺口压力较大，市场对降准的预期一直比较强。但是从7月份降准后看，资金利率并没有明显的回落，这说明降准的目的就是对冲了资金的缺口，并没有产生额外的宽松。这一点非常关键，因为不同的降准的目的决定了债券市场利率的变化趋势。如果只是对冲资金缺口，那么对资金利率影响不大，自然对债券市场影响不大；如果是额外投放资金，资金利率下行，对债券市场利好。
（3）现在更重要的是降息的预期能否兑现。因为如果降准只是对冲流动性缺口，那么资金利率还不会明显的下降，但存单利率已经明显偏离MLF利率，这说明市场存在浓厚的降息预期。而只有降息才能真正的支撑存单明显低于MLF利率的现实情况。
因此，不管后期降息是否兑现，债券市场已经高度依赖降息来支撑目前的收益率水平，这本身就是非常危险的事情。
2、从7月央行资产负债表变化看降准的真实意图
从近期公布的最新央行资产负债表来看，7月央行缩表9395.75亿元，其中变动的主要分项有：资产端对其他存款性公司债权减少9288.65亿元，负债端其他存款性公司存款减少14199.7亿元，政府存款增加4395.31亿元。通过央行资产负债表的变化项，我们可以分析央行7月份降准的真实目的：
（1）7月央行降准释放约1万亿元资金，指出“释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的MLF，还有一部分资金被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口”。从7月数据来看，降准使得法定准备金减少1万亿元，超额准备金减少4000亿元，源于银行购置政府债券或财政超收，因此财政存款增加相应数额。
（2）对其他存款性公司债权减少约9300亿元，7月MLF和omo分别净回笼3000亿元和600亿元，那么我们猜测其他减少的部分则可能是再贷款再贴现，达到5700亿。当然，不管具体是什么项目，对其他存款性公司债权的下降意味着银行流动性的下降，所以央行才有了央行7月份的降准。因此，我们认为7月份降准属于对冲资金缺口。
从7月资金利率并没有明显下降，月均DR007仅较6月回落9BP，依然围绕2.2波动的事实也可以推测，7月份的降准更多属于对冲资金缺口，而并非额外的资金投放。当然，这一点其实降准的时候央行讲的很清楚，只是市场对此预期过于乐观。
（3）展望后期，年内到期的MLF不少，也可能存在再贷款到期（去年疫情后投放的，期限最多1年），那么意味着资金缺口依然很大，所以不排除央行继续降准的可能性。但如果依然是对冲资金缺口，那么并不代表资金利率会明显的下降，因此对债市的利好作用较为有限，顶多只是情绪上的利好。包括周三OMO多放400亿，也是因为资金紧张导致的。
如果降准只是对冲资金缺口，那么重要性不如降息预期能否兑现。如果降息预期不能兑现，那么现在存单利率过低，就缺乏货币政策的支撑，是需要警惕的事情。
综合而言，我们根据央行7月份资产负债表的变化，判断此次降准是货币政策回归常态后的常规操作，用于对冲资金，并不是额外宽松，不能带动资金利率下行。即使后期再降准，只是对资金缺口的对冲，不意味着宽松。
3、周三市场策略回顾
早
海外消息方面，美国众议院通过了一项3.5万亿美元的预算决议蓝图，为参议院实施预算协调程序来完成立法铺平了道路；继高盛下调第三季度美国GDP预期后，美国银行也紧随其后，将美国三季度GDP预期从7%下调至4.5%；德国第二季度未季调GDP年率终值录得创纪录的9.8%，但增速仍低于预期。
国内方面，央行要求把促进共同富裕作为金融工作的出发点和着力点，并加快推进制定《金融稳定法》；中汽协数据显示，8月上中旬，11家重点企业汽车生产完成70.7万辆，同比下降34.3%；合肥、温州出台地产政策继续加强政策监管。
策略方面，从这周市场的走势来看，目前市场主要还是在交易央行继续宽松的预期。我们认为还是有一定风险的，因为整体上利空未尽、预期先行，存在无法兑现的风险。政策方面，宽信用似乎箭在弦上，而市场在博弈宽信用前的宽货币，我们认为四季度降准已经被市场充分发酵，而降息短期内虽然无法证伪，但结合目前已经到了低点，因此交易性价比并不高。往后看经济基本面虽然较差，但市场已经在前期price-in了，而政府债供给和财政发力相对明牌，利空还未兑现，同时海外也在讨论推迟缩减QE，对于风险资产也有一定支撑。整体来看，我们认为目前并不是介入市场的时机，交易上仍需谨慎。
午
今日央行继续开展500亿元7天逆回购操作，资金净投放400亿元。资金方面，价格并未随投放下降，隔夜加权在2.2%附近，七天加权在2.3%左右。现券方面，早盘收益率基本平开，随后受到央行超量OMO投放影响，市场做多情绪延续，利率继续了昨日的下行趋势。随后10点左右有部分止盈盘出货，但整体力量有限，利率维持低位震荡。临近午盘，各期限活跃券收益率较昨日下行1-2bp。
策略方面，近期市场情绪转强，十年国开债已经突破前期新低。空方的地方债放量与财政发力托底经过两周发酵，似乎已经被price-in；而目前市场更加青睐对于央行的边际宽松预期，今日央行超量投放500亿逆回购更加应证了这一判断。我们认为短期多头的预期交易并未走完行情，而地方债与财政在没有增量信息的情况下难以形成力量。但目前点位加仓性价比不高，目前只能耐心等待。