【东吴宏观陶川】广东疫情对出口的影响为何没显现？

2021年6月中国出口（以美元计）同比增长32.2%，预期增21.4%，前值增27.9%；较2019年6月复合增速为15.1%。

除了再度超预期外，本次出口数据还表明国内供给扰动的影响被高估。

我们此前认为6月出口将显著受供给端拖累，主要来自以下两条线索：

第一，考虑到广东省港口集装箱吞吐量占全国近五分之一，故6月中上旬广东省港口的暂时性关闭对出口不利，这体现在6月上旬八大港口外贸集装箱吞吐量同比较前期明显回落；

第二，我们近期调研的地方出口商反馈人民币汇率升值、集装箱运价飙升、原材料价格上涨等因素影响其接单意愿，这体现在6月PMI新出口订单自3月以来逐月下滑至48.1。

上述供给端扰动对出口的冲击为何没显现？

结合6月相关数据，我们认为可以从以下两方面来对此进行理解：

第一，海外需求持续强劲、东南亚需求集中释放，抵消了供给端的不利影响。一方面，除中国外，越南、韩国6月出口两年复合增速较5月也呈加速趋势，表明海外需求未见颓势（图1），二季度以来美欧制造业PMI持续改善（图2）；

另一方面，从出口结构来看，6月中国出口至东盟同比高于欧美（图3），出口产品中钢材、船舶增速明显较5月加速（图4），反映东南亚疫情缓解后生产端修复集中释放了资本品和中间品需求。

第二，出口中价格贡献的提升弥补了广东港口集装箱堆积的有限冲击。一方面，随着广东本土病例清零，6月中旬起盐田港运营水平逐渐恢复（图5），6月下旬八大港口外贸集装箱吞吐量同比已回升至12.1%（图6）；

另一方面，经过拆分出口的价量贡献，我们发现价格因素对我国出口的贡献正在提升（图7），反映了上游涨价正往出口传导，而这也一定程度上缓解了出口商的成本压力。

从6月出口数据如何理解7月央行降准？

直观来看，6月出口这一表现与7月9日央行降准所暗含的经济承压相悖。然而，如前所述，今年以来人民币汇率持续升值不利于出口商盈利，中国出口以美元计价与以人民币计价的同比之差亦升至7年来的新高（图8），这表明出口的高景气并未顺利传导至企业盈利上。相反，我国企业经营状况指数连续5个月下滑（图9）。在此背景下，降准可以有效缓解出口企业所受汇率升值冲击。参考2018年4月，人民币汇率升值叠加中美贸易摩擦风险上升，中国出口以美元计价与以人民币计价的同比之差走高，央行同样采取了降准政策支持实体经济。

风险提示：变异病毒导致疫情反复、国内政策超预期宽松