摘要
疫情后半程经济延续缓步修复，政策应对从危机模式回归常态，尤其是货币政策回归紧平衡。展望后市，新冠疫情走向何方、经济修复缺口能否进一步填补、货币政策和市场流动性如何变化、美国大选和中美关系如何演变，上述诸多疑问在很大程度上可能要依赖于新冠疫苗的研发进度和使用情况。
当前新冠疫苗研发进行到哪一步了？疫苗的研制流程一般为研发（临床前试验和临床一、二、三期试验）、注册、生产、流通、使用。截至8月28日，全球共8只疫苗进入第三期临床试验阶段（中国4只、英国1只、俄罗斯1只、美国2只）。以疫苗历史研制成功率来看，进入三期临床试验后疫苗的研制成功率达到74.3%。
新冠疫苗什么时候有望研制成功获得批准？目前进入三期临床试验阶段的美国、英国和中国的5只疫苗均是在7月中下旬开始的三期临床试验，且预计在10月份结束。且美国FDA局长表示可能在三期临床试验结束之前，绕开联邦正常审批程序，批准紧急使用授权。因此，美国较大概率在大选前批准新冠疫苗。
疫苗研制成功对经济和资产表现影响几何？以2009年美国H1N1疫苗的批准（2009年9月15日）和大范围接种（2009年12月）作为观察，H1N1疫苗获批后经济修复提速，且对消费的提振明显强于生产，不变价GDP季调环比在疫苗大范围接种阶段创下新高。2009年H1N1疫苗获批后美股和黄金资产表现较好，但权益市场风格切换更值得关注，标普500成长股相对价值股表现在疫苗获批后触底回升，领先于利润的触底反弹。
正文
1. 疫苗从研发到使用需要经过哪些流程？
疫苗研发流程复杂，耗时一般较长。疫苗的研制一般需要经历五个阶段，分别为研发、注册、生产、流通、使用（图1）：①研发阶段分为临床前研究（候选疫苗研发、动物药效试验）及临床实验（共3期），通常耗时为3-6年；②注册是指国家食品药品监督管理局依照法定程序，对拟上市销售药品进行审查并决定是否同意其申请的审批过程，前述三期临床试验结果是疫苗注册获批的基础；③注册获批后疫苗进入生产流程，成品经中国药品检定所抽样检定合格后可上市销售；④由于疫苗通常需要2-8℃冷藏保存，国家针对疫苗冷链运输出台了相应管理规范；⑤最终疫苗进入广泛使用阶段。注册、生产、运输并使用环节耗时2年左右。
2. 当前新冠疫苗研发进行到哪一步了？
目前全球范围内有8种疫苗进入Ⅲ期临床实验阶段。截至8月28日，全球范围内共有33只疫苗进入临床试验阶段，而其中进入Ⅲ期临床实验阶段的共有8只，成为最有希望在第一时间面世的新冠疫苗。其中，中国占据半壁江山，共4只。
上述候选疫苗采用了多种技术，进入第三阶段临床试验的疫苗中，中国以灭活疫苗为主，而俄罗斯和英国以“腺病毒载体疫苗”为主，是相对比较成熟的疫苗平台；而美国的mRNA和DNA是新型的技术平台，但该方法尚未被验证过。而第一阶段和第二阶段临床试验中，重组蛋白亚单位疫苗较多。
3. 新冠疫苗展望：我们距离成功有多近？
进入第III期临床试验的新冠疫苗是否意味着一定会研制成功？根据2006年至2015年的疫苗研制成功率的历史经验来看，临床二期是淘汰率最高的研发阶段，但进入三期临床试验之后，疫苗研制成功获得FDA批准的概率达到74.3%。
目前进入三期临床试验的3只候选疫苗预计在10月份结束临床试验。目前进入三期临床试验的英国、中国和美国的5只候选疫苗均是在7月份中下旬开始进行三期临床试验的，且其中3只候选疫苗预计在10月份结束。此前辉瑞公司和BioNTechSE表示其共同开发的新冠疫苗有望在10月初提交监管机构审查。尽管世卫组织警告过早批准疫苗存在风险，但美国FDA局长表示可能在三期临床试验结束之前，绕开联邦正常审批程序，批准紧急使用授权。回顾历史来看，2009年H1N1流感期间，从疫情开始至2009年批准四种H1N1流感疫苗，历时仅5个月左右。综合来看，新冠疫苗在美国大选前获得FDA的批准的概率较高。
年底全球新冠疫苗产能预计可达4-5亿剂，英国和美国是主要供给。目前已有数家疫苗生产商公布产能计划，预计到2020年底，新冠疫苗全球总产能可以达到4-5亿剂，而到2021年底可以达到100亿剂。年内的情况来看，英国和美国可能是全球新冠疫苗产能的主要供给。
4. 疫苗的经济影响：对消费提振强于生产
从全球近百年历史上突发疫情的消退梳理来看，2009年美国H1N1疫情在出现之初并未采取限制边境出入等高强度防疫措施，其疫情的消退主要得益于疫苗的研发和使用，因此，我们从2009年美国H1N1疫苗的批准、大范围接种过程来观测后续新冠疫苗获批和接种对经济的影响。
自2009年9月15日美国FDA批准四种疫苗开始，随着疫苗供应的提高，2009年12月下旬基本上所有希望接种疫苗的人都可以使用。得益于美国政府从2009年开始启动H1N1流感全国疫苗接种活动，6个月以上年龄人群疫苗接种率从10%左右（2009年12月初）提升20.3%（2010年1月2日），最终疫苗接种率达到41.2%（2010年5月）。
疫苗获批对消费的提振强于生产。2009年9月H1N1疫苗获得批准明显提振了经济修复的速度，尤其体现在对居民消费的影响上，在9月居民消费者信心指数创下疫情以来新高。随着疫苗在2009年12月以来进入大规模接种且新增病例出现快速下行，GDP环比折年率在2009年四季度创下4.5%的高点。
5. 疫苗对资产表现影响：权益市场风格切换的催化剂？
2009年9月H1N1疫苗获批催化权益市场风格的切换。2009年9月15日H1N1疫苗获得FDA批准后，股市和黄金资产表现较好。与此同时，权益市场风格的切换可能更值得关注。4月份H1N1疫情爆发后，企业利润、成长股相对价值股表现持续走弱；而9月份H1N1疫苗获批后，成长股相对价值股表现触底回升，且领先于企业利润增速的底部。
风险提示：三期临床试验效果不佳；2009年特殊经济时期对当前借鉴意义弱化。