在递交招股说明书一年半以后，桂林西麦食品股份有限公司(以下简称：西麦食品)终于通过审核，并将于近日正式登陆深交所中小板。经过努力之后财报各项数据皆有所优化，但背后隐藏的问题却不是一朝一夕能够解决的。
虽然西麦食品玩了一把文字游戏，招股说明书中称从未出现过重大食品安全事故，但往年曾有过食品抽检不合格的事件却昭示其无法绕过的产品质量问题，对此发审委也进行了询问。
另一方面，西麦食品市场份额连年下降，自身也存在着产品结构单一、过度依赖进口原材料等问题，生产成本和盈利能力受原材料价格变动影响较大。还有，无数先例都曾经或者正在证明着“重营销轻研发”的模式并不能带来长久的利润增长，虽然高喊着“加大研发投入”的口号，但却似乎并没能从行动中看出任何端倪。
如今虽然领到了资本市场的入场券，但却远没到可以高枕无忧的时刻。
食品安全隐忧未解
本次西麦食品计划发行2000万股，募集资金6.61亿，主要用于燕麦产品研发、生产以及拓展销售渠道，其中2.11亿用于品牌建设及营销渠道升级。
招股说明书显示，2016-2018年西麦食品营业收入分别为6.31亿、7.2亿、8.51亿，年均增长率达14.46%，净利润分别为9447.18万、1.01亿、1.37亿，2018年净利润增长35.17%，但扣非净利润仅增长12%，总体来看，扣非净利润呈下降趋势。
为了顺利通过上市审核，西麦食品在财务指标上也是下了一番功夫。2016-2018年，西麦食品长短期偿债能力均有大幅度提升，流动比率由1.66上升为2.52，资产负债率则由12.15%下降至0.36%。
虽然西麦食品的各项财务指标同往期纵向比较都有不错的增长，但事实上部分指标与行业平均水平横向比较时还是略有差异。2016-2018年西麦食品存货周转率分别为5.57、5.92、5.29，平稳中略有下降，而与此同时，行业平均水平却从5.61上升至6.49，差距逐步增大;另外2016-2018年西麦食品应收账款周转率分别为14.95、16.5、20.46，稳步上升，与行业平均水平差距不断缩小。
如果说偿债能力等财务指标还有可能在IPO进程中逐渐改善，那么西麦食品真正的不足是体现在指标之外的，其中就包括整个行业都绕不开的食品安全问题。在西麦食品的招股说明书中有一节专门提到了“食品安全风险”，贯穿原材料采购过程、产品加工过程、运输、仓储及销售过程，以及行业其他公司食品安全事故带来的影响。
值得一提的是，虽然西麦食品在招股说明书中称自设立之日起，从未发生过重大产品质量问题或食品安全事故，但事实上2012年西麦食品子公司生产的牛奶燕麦片霉菌超标检验不合格，2016年同样因为子公司生产的核桃牛奶燕麦片被检验处霉菌超标。虽然抽检不合格但并未造成重大食品安全事故，西麦食品这是玩了一把文字游戏。
关于这一问题发审委会议也进行了相关询问，要求西麦食品说明在各个生产环节产品质量及食品安全的内部控制是否健全并能够有效执行、是否获得食品生产经营所必须的批准或审核等问题。另外，猫妹查看了消费者服务平台“黑猫投诉”，西麦燕麦2019年唯一一条投诉也与食品安全有关。
成本依赖澳大利亚进口原材料
如果说食品安全问题是行业普遍存在的问题，那么下面这些问题应该就是西麦食品自己的问题了，其中之一就产品结构过于单一。
招股说明书显示，西麦食品目前的主要产品为纯燕系列麦片和复合系列麦片，报告期内，燕麦系列产品贡献的销售收入分别占公司主营业务收入的98.46%、98.11%和97.72%，贡献的毛利分别占公司主营业务毛利的99.38%、99.03%和98.71%，燕麦产品基本涵盖了西麦食品主要的收入和利润来源。
2018年，纯燕麦片与复合燕麦片分别占总营业收入63.29%、33.54%，分别贡献净利润65.79%、32.92%，收入结构基本固定，另外二者毛利率分别为63.55%、60.02%，其中纯燕麦片毛利率略有上升。
与纯燕麦片毛利率同时上升的还有其产能利用率，从2016年99.22%到2018年已经增长至121.97%，但另一方面复合燕麦片的产能利用率却极为低下，虽然2016-2018年已增长11.05%，但到2018年末也只有62.75%，产能严重过剩。
不过2018年纯燕麦片和复合燕麦片产量共计55079.42吨，按照1000g/罐的规格估计，西麦食品一年大约能卖出5500万罐燕麦，虽然每年产量都在增长，但自2015年之后，西麦食品市场份额还是连连下降，丢掉燕麦市场头把交椅，至2018年市场份额已不足15%。
资料来源：欧睿国际前瞻产业研究院整理
产品结构过于单一背后是对原材料的严重依赖，西麦食品每年99%的营业成本来自纯燕麦片和复合燕麦片，而直接材料分别占纯燕麦片和复合燕麦片成本的86.98%、88.95%。
西麦食品生产耗用的主要原材料包括燕麦粒、植脂末和白砂糖，主要包装材料包括包装大袋、包装罐、包装礼盒和包装纸箱。其中燕麦粒超过90%来自澳大利亚，2016年以来由于澳大利亚燕麦粒丰收，采购均价由2.32下降逐步至1.66，降幅达28.45%，这也是西麦食品毛利率上升的原因，而2018年由于干旱，澳大利亚进口燕麦数量整体有所下降，未来原材料价格波动势必对生产成本和盈利能力造成较大的影响。
另一方面，西麦食品销售模式以经销为主，2016-2018年经销模式收入占比分别为77.65%、75.08%、73%，而西麦食品的经销商却并不太稳定，近年随着企业规模扩大，新增经销商数量逐年增加，但每期裁撤经销商数量也一直居高不下，每年近乎20%的经销商会被更换，而这除了影响企业稳定性也给营业成本增加了负担。
研发费用只有销售费用的零头
西麦食品的另一大问题就是其“重销售轻研发”的经营模式，虽然西麦食品在招股说明书中不止一次提到要“重视研发”“加大研发投入”，但到2018年末其研发人员总共才9人，而销售人员则有1422人，占员工总数61.83%。
另外，看起来2016-2018年西麦食品研发投入从189.8万上涨至324.03万，增长了70.72%，但相对营收规模来说依然非常微不足道，同一期间西麦食品销售费用分别为2.22亿、2.51亿、3.31亿，占营业收入比重分别为35.12%、34.89%、38.89%。2018年西麦食品研发投入占营业收入比重依然不足1%，仅仅是销售费用的“零头”。
即使是与行业其他公司相比，西麦食品的销售费用率也是非常之高的，2016-2018年行业平均销售费用率仅为27.7%、26.66%、21.81%，呈下降趋势，而西麦食品销售费用率却逆势上扬。
正如西麦食品自己提到的，目前燕麦产品市场同质化现象严重，仅依靠促销或者广告等销售手段并非长久之计，以消费者为核心，提高食品质量、研发拓展产品种类才是王道。（蓝鲸产经 徐晓春）