本文来自微信公众号“湘怀看非银”。
◆中国平安（02318）发布2019年三季度报告。19Q3实现归母净利润1295.67亿，同比增长63.2%;扣非归母净利润1193.87亿，同比增长50.4%;归母营运利润1040.61亿，同比增长21.5%。公司审议通过近年来最大规模的一次高管调整方案，我们认为此次高管调整尚属稳健，代表管理层对“联席CEO+职能执行官”集体决策机制的决心。
◆寿险:新单保费增速放缓。2019年前三季度公司首年保费下滑7.4%，寿险及健康险新业务价值同比增长4.5%，新业务价值率提升5.3ppts。寿险代理人同比下降12.1%,人均个险新保单件数1.39件/月，同比增长9.4%。我们认为公司新业务价值的提升归因于新业务价值率的提升，公司新单保费增速及新业务价值均低于我们年中预期，预计全年代理人人数同比下滑，人均新保单数及件均保费会有所提升，我们下调全年NBV增速至5%，预计2019年新业务价值为759亿。
◆产险:非车险业务增长快于车险。2019年Q3平安产险原保险保费收入同比增长8.7%至1968.75亿元，其中车险增速6.3%，非车险增速14.9%。综合成本率为96.2%，较年中下降0.2ppts，主要由于以平安好车主APP为依托的渠道优势，该平台56.25%的注册用户已成为平安产险客户，预计财险全年综合成本率会进一步降低。
◆投资: 投资收益率优于预期。2019年Q3平安年化总收益率为6.0%，投资规模较年初增长8.6%至3.03万亿，公司债在可投资资产中占比较年初下降1.7%至4.1%。投资收益率优于预期主要由于权益市场回暖，短期投资收益率上升，另外由于长端利率下行，市场信用风险加大，公司调整投资组合进行优化配置。预计全年权益投资贡献将减弱，总投资收益率维持在5.8%左右。
◆银行:零售转型效果显现。2019年Q3平安银行营业收入1,029.58亿元，同比增长18.8%，净利润同比增长15.5%，管理零售客户资产较年初增长32.1%，个人存款余额较年初增长21.2%，拨备覆盖率较年初上涨30.94ppts。我们认为全年平安运用科技创新深化零售转型效果已显现，零售带来较大客户增量的同时资产质量将有所改善。
◆综合金融：资管规模下滑，经纪业务稳中有升。2019年Q3资管业务实现净利润90.23亿元，同比下降18.9%，其中，信托资管规模较年初下降12.1%，证券净利润同比增长32.6%，经纪业务市场份额达3.13%，同比上升0.14ppts。由于公司投资较多非标产品，产品减值及投资项目退出波动导致，预计全年下滑趋势仍将持续。
◆科技金融：AI赋能渠道，打造平安生态圈。前三季度科技板块打造五大生态圈，“金融+科技”势头稳健，贡献业务总收入600.40亿元，同比增长33.1%。按照中报利润及三季报收入趋势预计公司全年科技业务贡献收入同比上升，贡献利润将同比下滑。
◆维持“买入”评级，维持目标价106.42元。预计公司2019-2021年净利润分别为1,739、2,138、2,567亿，维持“买入”评级。
◆风险提示：政策风险;宏观经济风险;市场波动;保费增长不及预期
报告正文
1、2019年三季度利润持续释放，高管稳健调整
2019年三季度公司实现归母净利润1,295.67亿，同比增长63.2%;扣非归母净利润1193.87亿，同比增长50.4%;归母营运利润1040.61亿，同比增长21.5%。在新单保费下滑的趋势下，公司净利润增速依然较快主要源于上半年投资市场收益率的提高以及税优政策的出台。中国平安2019三季度短期投资收益贡献净利润高达131亿，和去年同期相比扭亏为盈。另外受财政部、税务总局于2019年5月29日发布的《关于保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策的公告》的影响，一次性增加前三季度105亿净利润。
10月24日，公司公布董监高调整方案，选举任汇川先生出任副董事长，并推荐谢永林先生、陈心颖女士接替孙建一先生、蔡方方女士出任执行董事。聘任谢永林先生出任总经理。公司继续采用“联席CEO+职能执行官”集体决策机制和模式，同时由联席CEO谢永林先生出任总经理。此种模式一方面提高了决策效率又增加了决策能力。公司“金融+科技”板块持续升级，前三季度公司新增客户2,972万，其中1,158万来自集团五大生态圈的互联网用户，占比39.0%。我们预测未来互联网用户将占比超过40%，成为公司主要销售渠道。
2、寿险：新单保费增速放缓
2019年前三季度公司首年保费下滑7%，寿险及健康险新业务价值同比增长4.5%至588.05亿，新业务价值率提升5.3ppts至48.1%。我们认为公司新业务价值的提升归因于新业务价值率的提升，公司新单保费增速及新业务价值均低于我们年中预期，我们下调全年NBV增速至5%，预计2019年新业务价值为759亿。
三季度代理人数下滑12%，但个险新单人均产能提升9.4%，前三季度公司注重提高保障型高价值率的产品销售，在新单保费下滑的预期下，提高单均业务价值，主要发力重疾险，开发“福星”新产品，升级以往重疾产品。
我们认为，随着公司持续推进代理人渠道建设，提升人均产能，虽然在代理人人数下滑的情况下仍保持新业务价值率的提升，体现了公司改善业务质量的决心，未来公司业绩增长更依赖代理人质量的提升。
中国平安2018年前三季度实现3602亿元保费，同比增长21%，主要受续期保费所拉动，其中新单保费为1315亿元，同比下滑7.4%。我们认为新单保费下滑是整个行业的现象，目前代理人数下滑以及传统寿险新单增长乏力一方面是由于经济整体下行预期导致个人可支配收入下滑，另一个方面对于保险公司来说在人口红利到达顶点后，提高高保障型及高业务价值率产品的销售是新的趋势。
3、产险：非车险业务增长快于车险
2019年三季度平安产险原保险保费收入同比增长8.7%至1968.75亿元，其中车险增速6.3%，非车险增速14.9%。综合成本率96.2%，较年中下降0.2ppts，持续优于行业;受市场影响总投资收益同比增加，手续费率下降带来的所得税费用同比减少的影响，2019年前三季度产险营运利润142.54亿元，同比增长75.5%。
我们认为值得注意的是传统车险已表现出增长乏力，非车险及意外健康险成为增长主力，这与汽车市场下滑有关。由于部分车险及责任险开放备案制预计全年非车险会维持较高增速,车险增速受汽车行业持续低迷影响或有所下滑。
4、投资：投资收益率优于预期
2019年前三季度，公司保险资金投资组合规模达3.03万亿元，较年初增长8.6%。平安保险资金投资组合年化净投资收益率4.9%，受年中资本市场回暖影响，带动投资收益同比增加，年化总投资收益率达6.0%。投资组合方面，结合国内外整体经济增速放缓，利率水平整体下行，平安增配免税债券以及长久期低风险债券，为资产负债缩小缺口。预计全年利率下行预期不会改变，在权益市场的波动下，仍需要维持高比例的长久期低风险债券投资。
由于高债券违约率，公司调整投资组合继续超稳健方向发展，公司债在保险可投资资产中占比较年初的5.8%相比下降至4.1%，债权计划以及债券型理财产品占比由15.8%下降至15%。
我们认为长端利率下行风险会导致公司EV的可靠性下滑，但平安通过增加信用风险管理及调整资产配置结构迅速适应低利率下可能导致利差损的情况，我们预计全年年化总投资收益率为5.8%左右，年化净投资收益率维持在4.9%左右。
5、银行: 零售转型效果显现
2019年前三季度平安银行累计向小企业发放贷款153.10亿元，服务数字金融业务客户数26,974户。业绩增长稳中趋好，实现营业收入1029.58亿元，同比增长18.8%，净利润236.21亿,同比增长15.5%。净利息收入662.69亿，持续增长，同比上升21.53%，环比下降1.03%，日均净息差环比下降0.09%，盈利能力保持稳定。
2019年三季度平安银行资产端比例有所微调，其中贷款占生息资产小幅下降，同业资产占生息资产小幅上升。公司业绩持续向好主要由于公司零售客户数量的增加，零售客户管理资产规模增加，三季度平安银行管理零售客户资产18,721.78亿元，较年初增长32.1%，零售贷款占比提升至59.2%，零售转型效果显现。日均息差虽有所下滑，主要是由于零售贷款中较多的收益率较低的个人贷款，零售客户增长的同时，零售贷款收益率小幅下降，但预计整体下降幅度不会扩大。
在零售客户增长较快的情况下，平安银行资产质量总体平稳提升，不良贷款率1.68%，与半年末持平，关注贷款与半年末下降9bp至2.39%;个人存款余额较年初增长21.2%。拨备覆盖率为186.18%较年初上涨30.94ppts。预计全年能维持较高资产质量，全年零售客户数仍会有所增长。
在零售客户增长较快的情况下，平安银行资产质量总体平稳提升，不良贷款率1.68%，与半年末持平，关注贷款与半年末下降9bp至2.39%;个人存款余额较年初增长21.2%。拨备覆盖率为186.18%较年初上涨30.94ppts。预计全年能维持较高资产质量，全年零售客户数仍会有所增长。
公司不良贷款率持续下降，其中零售不良率小幅改善，环比下降2bp，负债端结构有所改善，零售客户的低利息率个人贷款占比提升。对公业务贷款不良率有所上升，主要由于资产质量标准变化。公司资本充足率连续三季度提升，抗风险能力强。公司发展优质零售客户预计能维持较高资产质量，资本充足率有望进一步提升。
6、综合金融：资管业务下滑，经纪业务稳中有升
2019年前三季度，受资管新规及信托新政影响，资管业务实现净利润90.23亿元，同比下降18.9%;公司信托受托资产管理规模达4,697.47亿元，较年初下降12.1%。公司投资较多非标产品，产品减值及投资项目退出波动导致净利润下滑明显。预计全年下滑预期仍将持续，未来收益取决于公司投资非标项目的退出情况。
平安证券净利润同比增长32.6%，经纪业务市场份额达到3.13%，同比上升0.14ppts，资管业务规模逆市增长。经纪业务提升有赖于市场交易量上升及公司较强的债券承销业务，并带动证券资管业务规模逆市增长。预计全年证券经纪市场份额会维持在3%左右。
7、科技金融：AI赋能寿险渠道，持续打造平安生态圈
前三季度科技业务总收入600.40亿元，同比增长33.1%。平安通过运用AI技术完成寿险代理人的面试、培训和销售支持，减少人工面试市场超过49万小时;在产险运营管理中，运用智能机器人实现流程自动化与智能化，2019年三季度节约成本近5,000万元;平安凭借4,396项PCT及境外专利申请数，位居国际金融机构前列。公司旗下科技板块生态主要代表为陆金所、平安壹账通、平安好医生、汽车之家等。
其中陆金所控股是全球领先的科技平台，前三季度，陆金所控股资产规模相比年初下降5.0%至3,508.57亿元，加之前三季度P2P公司风险频发，公司快速调整产品结构，减少互联网产品，提高传统金融机构协同合作，增强B端资产合作与供给，增强业务的可持续性。预计全年维持去年资产水平，同时净利润会有所下滑。
金融壹账通云平台，累计服务中国所有大型银行，99%的城商行和46%的保险公司，自2015年12月以来，已协助金融机构客户与其终端零售和中小企业客户达成业务交易量1.8万亿元。公司平台预计未来能协同银行、寿险、产险作为核心连接打造平安生态圈。
平安好医生，以拥有人工智能辅助的自有医疗团队为核心，提供全面的家庭医生服务，国家医疗保障局发布指导意见，首次将互联网诊疗服务纳入医保支付范围，作为行业领军企业，随着客户的增长和政策的开放，将持续领跑市场。平安医保科技，截至2019年三季度，为超过200个城市的医保管理机构提供医保精细化管理服务，覆盖参保人数超过8亿人。未来持续为公司贡献利润。
平安科技板块对区块链已有布局，平安壹账链(FiMAX)区块链技术，打造全球最大的商业区块链平台，为国内外超过200家银行、20万家企业及500家政府和其它商业机构提供服务，拥有超过4.4万个区块链节点。预计新技术会持续提高平安科技的风控能力，提高公司保险、银行等运作效率，降低公司赔付率的同时降低人工成本。
截至目前，平安已构建了较为完善的全系统生态圈，包括以陆金所、金融一账通、平安壹钱包为代表的金融服务生态圈，以平安好医生、平安医保科技打造的医疗健康生态圈，以汽车之家为主导，平安产险、平安银行及平安融资租赁构建的汽车服务生态圈，以平安城科打造的房产生态圈，同时和以深圳市政府为代表的政企合作，共建智慧城市。预计公司通过生态圈孵化项目及业务的模式将有叠加式效应，为公司传统业务板块提供无可比拟的科技赋能。
8、风险提示
政策风险;宏观经济风险;市场波动;保费增长不及预期。