3月PMI：重返扩张的新剧本

“春节效应”逐步消散，3月制造业PMI如期回升。从历史规律看，春节次月企业复工往往会带动PMI强势反弹，因此3月PMI环比1.4个百分点的涨幅基本符合季节性，因此此次PMI重返扩张区间算不上意外。

真正值得关注的，是隐藏在整体数据背后的细项信号：PMI两大价格指标均创下2022年二季度以来新高，3月PPI同比有望回到正增长区间；而新出口订单指数也录得2024年5月以来最大值，指向出口的韧性。这些不同寻常的“微观温度”，正在揭示一季度经济的某种“底色”。

3月PMI数据的最大亮点，无疑落在价格端。3月PMI原材料购进价格指数录得63.9%（环比+9.1pct），PMI出厂价格指数录得55.4%（环比+4.8pct），两大价格指标均创下2022年二季度以来的新高。与彼时类似，当前同样面临地缘冲突下国际油价高位震荡的输入性传导。

受此影响，3月PPI同比大概率站上正增长区间，不过后续的中枢水平更值得关注。一个不容忽视的信号是，3月代表上游的PMI原材料购进价格，涨幅明显大于代表下游的PMI出厂价格指数，从侧面反映出价格传导并不顺畅。在国内有效需求仍有待提振的背景下，若中下游行业成本压力难以向终端有效疏解，则可能演变为“去通胀化”的被动局面——这更凸显了当前需求改善与价格畅通的重要性。

不过，此次节后反弹的超预期在于，需求端的拉动作用，强于生产端。3月PMI生产指数为51.4%（环比+1.8pct），虽然景气度依旧（仍处于荣枯线之上），但其环比增幅基本与节后历史均值持平，并未明显超预期。

同时，从PMI从业人员指数来看，节后返工规模略低于往年同期；3月PMI生产经营预期指数也增幅有限（仅小幅上升0.2pct），或反映高成本压力下企业对未来生产的谨慎态度。

相较之下，需求端的表现更为亮眼。内需端，3月PMI新订单指数为51.6%（环比+3.0pct），增幅远超“春节效应”后的季节性，也创下近一年新高。与此同时，外需端亦有不错的表现，3月PMI新出口订单指数为49.1%（环比+4.1pct），为2024年5月以来最高值，反映开年出口的“闪耀”有望延续。

非制造业同样释放企稳信号。随着节后工人返岗，建筑业PMI于3月温和复苏，环比上升1.1pct至49.3%。不过比起建筑业PMI，服务业PMI的表现更值得注意——即便在春节假期结束、旅游活动放缓后，3月服务业PMI依旧环比上升0.5pct、录得50.2%，重返扩张区间，展现出服务消费的内生韧性。

风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。

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