一、信息业或将再次引领资本开支
资产开支的分析框架:拆解固定资产投资。我们根据行业特性(如科技含量、政府参与程度、用途等)可以将全社会固定资产投资分为11个板块:汽车制造、电子设备制造、电气机械、信息业、设备制造(通用设备、专用设备等)、材料业、消费品制造业、基础设施建设、房地产业、生活性服务业(如住宿餐饮、医疗、教育等)、其他行业(采矿、建筑业、金融业等)。将当年投资增速最快的板块称之为资本开支的领头羊。
我们发现:1)资本开支的领头羊发生过数次更迭。2005-2007年:设备制造业;2008-2009年:电气机械;2010-2013年:频繁轮动,先后是电子设备、电气机械、汽车、消费品制造业;2014-2015年:信息业(与4G有关);2016-2019年:电子设备;2020年:信息业(与5G有关);2021-2023年:电气机械;2024年:消费品制造业。
2)成为领头羊需要的投资增速?最低门槛是15.8%(2016年,电子设备制造);最高门槛是71.1%(2005年,设备制造业);2015-2024年这十年平均门槛是24.2%。
我们推断:2025年信息业有成为领头羊的潜质。1)首先,过往类似的宏观环境(PPI同比为负,有供需矛盾)下,信息业多次成为领头羊。分别是2014年、2015年、2020年。这或与信息业受供需影响相对偏小有关。
2)其次:AI的技术进步,在2025年引发了多股力量的投入意愿的增加。包括企业端(如阿里等增加资本开支)、财政端(科技支出增速较高)、融资端(增加再贷款规模、设立大规模的引导基金等),参见《【华创宏观】“硬科技”的增量资金有哪些?》、《【华创宏观】AI资本开支,体量有多大?》。我们估算,信息业2025年投资增速有望回升至30%附近,这一增速从过去十年的经验看,有较高概率成为领头羊。

二、有何影响?或区别于上一轮的“用户补贴”
2014-2015年信息业投资高增期间(进入4G时代),带来的是消费端“新业态”的蓬勃发展。至少包括3个:在线旅游快速增长、网约车、外卖。例如在线旅游,渗透率从2013年的8.5%提高到2015年13.1%。网约车,从无到有,到2016年,用户规模增加到2.2亿人。外卖,需求井喷,到2017年,外卖市场规模突破3000亿。
“新业态”的培育背后是大规模的“用户补贴”,其资金或来自一级市场。根据清科研究,2013年一级市场机构投资金额为1887亿,到2017年,增长到12111亿,四年复合增速高达59.2%。从PE(私募股权投资)的行业投向来看,互联网持续获得青睐,2014年PE投资40.84亿美元,2015年前11月跳升至73.79亿美元,2016年为1106亿元。


三、有何影响?美国的经验观察
美国方面,同样观察各行业的投资增速。对于美国而言,上世纪90年代以来,美国的汽车、电子、地产、信息业先后多次成为资本开支的领头羊。就信息业而言,分别出现在1999年、2009年、2016年、2022年。其中,2022年或与AI有关。
2022年以来,美国的信息业资本开支的增加,带来的是两个影响。一是互联网巨头普遍增加资本开支。例如2023年财年,微软资本开支增速为58.2%、亚逊资本开支增速为61.3%、谷歌为62.9%、脸书为36.6%。2024年财年上半年,微软资本开支增速为56.4%。二是部分巨头业绩明显受益。例如英伟达,2024年财年归母净利润达到728.8亿美元,是2020年财年的16.8倍。微软、亚马逊、谷歌、脸书四家互联网企业合计来看,2022财年、2023年财年归母净利润增速均超40%。七巨头中,苹果与特斯拉受益不大。


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