特朗普回归，中国的财政账怎么算？从外部来看，随着特朗普回归白宫的概率渐增，出口增速的下行斜率可能会被放大；从内部来看，2028年“十年化债计划”将迎来收官，当前加快隐性债务化解的诉求在升温。面对内外压力，财政的适时加码变得愈发重要，2024年很可能成为中国财政的分水岭，中国年度政府债发行将迈入“10万亿+”时代。
2024：从“4万亿”到“10万亿+”，算的是什么账？在狭义的官方赤字规模口径下，2024年政府发债规模确实仅有4万亿元，但这并非是财政空间的全貌。若从广义角度出发，2024年政府债规模已达到9.4万亿元、且后续突破10万亿元的概率很大。具体来说，在进一步考虑不纳入赤字的超长期特别国债、新增专项债、使用的地方债限额空间等的情况下，今年政府债的发行规模已达到9.4万亿元（对标“3%赤字率+1万亿超长期特别国债+3.9万亿新增专项债+0.4万亿债务限额”）。
此外，不排除11月8日的人大常委会预支1万亿的可能性。当前加强化债力度的必要性在逐步凸显——一方面，年内支持地方化债、为地方“减负”后，更有利于做实明年的“三保”工作；另一方面，以2018年提出的“十年化债计划”为准，当前隐债存量规模约为12-15万亿元，那就意味着未来每年需要化解的隐债规模可能要达3-4万亿，而今年以来特殊再融资债发行规模偏小、化债强度较弱，因此腾挪一部分来自于“一次性增加较大规模债务限额”中的资金到今年使用是可行之举。我们预估此规模可能在1万亿元左右，有了这1万亿元的“加持”，今年总共的政府债规模便会突破10万亿元。
展望明年，财政空间可能会进一步扩大到11万亿元以上。有了2024年10万亿元左右发债规模的铺垫，2025年财政空间增至11万亿元以上并不为过。我们假设在中性情形下，2025年“3.5%赤字率+2万亿特别国债+4万亿新增专项债+1万亿债务限额”的组合将对标11.8万亿元的政府债规模。
不过不乏2025年财政空间超过11.8万亿元的可能。面临美国大选结果的不确定性、前期政策传导效果暂未盖棺定论、化债力度亟需加大等因素，倘若明年经济下行压力加剧，增量的财政空间便需要进一步发债加码，届时政府债规模预计将突破14万亿元（对标“4%赤字率+3万亿特别国债+4.2万亿新增专项债+2万亿债务限额”的组合）。
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