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从明年核心通胀风险理解“三稳”逻辑——11月通胀数据点评

发布时间 2022-12-12 08:12
更新时间 2023-7-9 18:32

事项

11月CPI同比1.6%,前值2.1%;PPI同比-1.3%,前值-1.3%。

主要观点

三因素拖累,CPI同比继续下行,核心通胀依然疲软

同比读数大幅回落主要有三个因素,一是高基数拖累,去年11月CPI环比为0.4%,翘尾因素从0.1%回落至-0.3%。二是11月鲜菜价格下跌8.3%,带动食品价格转跌0.8%,对CPI形成下拉压力;三是受疫情影响,需求收缩压力加大,“(服务业)反映市场需求不足的服务业企业比重为54.4%,创出自2013年有此项调查以来的历史新高”,核心CPI环比下跌0.2%,明显低于历史区间。

核心CPI环比下降,主要是耐用品和周期性服务拖累较大,耐用品中,家用器具、通信工具、交通工具价格分别下跌1.3%、1.9%、0.2%。周期性服务中,受疫情影响,房租价格下降0.2%,飞机票和宾馆住宿价格分别下降7.5%和2.9%,国庆后旅游价格季节性下跌2.1%。

PPI同比阶段性见底

受去年高基数拖累,11月PPI同比下降1.3%。在煤炭、石油、有色金属等行业价格上涨带动下,PPI环比小幅上涨0.1%;11月价格环比下跌的主要是受地产拖累的黑色系行业。

初步预计PPI同比已阶段性见底,未来一个季度左右大约有一个小反弹;这一轮PPI周期的底部,大约在明年二季度左右;明年下半年,PPI同比应进入新一轮的上行周期,但上行斜率不会很高,预计明年全年的中枢在-1~1%区间。明年PPI的上行风险可能主要体现在国内黑色系价格上,这依赖于地产投资的修复情况,目前看仍需观察。

明年有核心通胀压力吗?

从海外经验看,总结十二个国家在疫情放开后的核心价格上涨情况,涨价主要体现在住宿餐饮、交通服务、文娱服务和个人服务等接触性服务业价格上,而医疗、教育和通讯服务等非周期类价格并未出现明显的涨价;除欧美少数经济体外,房租价格也并未明显上涨。进一步探究服务业涨价与就业缺口的关系发现,在存在就业缺口的接触性服务业中,价格上涨是大概率事件,并且在三个季度内,虽然就业缺口逐渐收敛,但涨价仍呈现出一定的加速特征(图8)。

如何大致评估我国明年的核心通胀涨价压力?我国CPI数据颗粒度较粗,难以从细分行业进行比较,但从核心CPI环比超涨的视角出发,仍可做一些探讨,分为三种情况。上行情景,以日韩为参照;基准情景,结构性涨价存在但相对温和;下行情景,明年核心价格动态只是从疫情后向疫情前回归,不出现价格超涨。(具体数据和过程详见正文第二节)

在下行情景中,我国核心通胀基本无忧,全年在2%以下;在基准情景中,核心通胀明年年中会快速上行,年底有过2.5%的风险;上行情景中,核心通胀明年二季度破2%,三季度破2.5%,四季度破3%。

在疫情优化大背景下,明年我国核心通胀确实存在反弹压力。从这个角度,我们可以理解为何12月政治局会议提出新三稳——“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”,稳好了增长才有就业,就业充足才意味着供给充足,供给充足才有稳物价的条件和基础,三稳排序有其逻辑。从节奏上看,明年上半年国内重点在稳增长,下半年或逐渐转向稳物价。

风险提示:

农产品和大宗商品价格走势超预期;疫情形势和经济修复超预期。

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