高盛：高通胀时期哪种投资组合比“60/40”更适用？

伴随通胀持续飙升，久经考验的“60/40”投资组合经历了自二战以来最糟糕的开年表现。高盛策略师认为，在高通胀环境下，有必要在投资组合中纳入实物资产，以降低风险。

根据高盛研究部的数据，标普500指数成分股（60%）与10年期美国国债（40%）构成的“60/40”投资组合在2022年上半年下跌了约20%，为有记录以来最大的开年跌幅。

高盛投资组合策略资产配置研究主管Christian Mueller-Glissmann表示，今年年初，几乎所有资产都处于危险境地，股票和债券的估值徘徊在一个世纪以来的高位附近。

高盛在最近发布的一份报告中指出，数十年的温和通胀让各国央行得以降低利率，设法熨平商业周期，这反过来推高了从股票到房屋等资产的价格。“事实上，在新冠疫情危机发生前的10年里，一个简单的美国‘60/40’投资组合经风险调整后的回报率是其长期平均水平的三倍。”

然而，进入2022年，“60/40”这一传统投资组合受到打击。高盛称，随着消费者价格和工资加速上涨，美联储等央行竞相调转政策方向，导致实际收益率创下有史以来最大涨幅之一。股票投资者越来越担心，决策者试图控制飙升的通胀的措施将导致经济增长放缓，可能会使美国等大型经济体陷入衰退。事实上，随着通胀预期下降，投资者的担忧最近已经从通胀转向经济衰退。不过，Mueller-Glissmann认为，现在就淡化通胀风险可能为时过早，至少中期内是这样。

通胀上升令债券承压，货币政策收紧亦是如此。同时，这也意味着经济增长减弱，这会对股市构成逆风，股票估值也会因利率上升而受到影响。Mueller-Glissmann说：“不管估值如何，这种背景对于‘60/40’投资组合来说十分不利。”

Mueller-Glissmann认为，只要通胀仍在上升，央行收紧政策拖累经济增长，“60/40”投资组合的前景就可能不会立马改善。他说：“在一个同时存在经济增长风险和通胀风险的环境中，比如滞胀，‘60/40’投资组合是脆弱的，从某种程度上来说并不完善。”

高盛表示，在一个通胀率高于过去2、30年水平的周期中，实物资产可能更为重要。“住宅地产之类的资产可以产生跑赢通胀率的利润。当消费者价格和大宗商品价格迅速攀升时，贵金属、乃至艺术品和老爷车都有助于保护购买力。”

高盛称，长期来看，带有黄金和房地产等实物资产的投资组合的表现要好于“60/40”。Mueller-Glissmann说，在这种情况下，二战以来的最佳战略资产配置更接近于三分之一的股票、三分之一的债券和三分之一的实物资产。

Mueller-Glissmann说：“我认为，那是比‘60/40’更好的起点……由于脱碳、去全球化和对抗收入不平等，结构性通胀压力可能会上升。”他指出，也有一些股票可能具有实物资产的特征，比如那些拥有定价权和现金流增长速度能够超过通胀的公司。

投资者也可以考虑抗通胀的资产。Mueller-Glissmann表示：“自动化就是一个例子，如果你发现因通胀上升而受益于结构性增长的商业模式的话。”

高盛分析发现，在高通胀时期，由权重大致相等的房地产、基础设施、黄金和大宗商品指数构成的投资组合（各占25%左右）经风险调整后的表现最佳。美国通胀保值债券（TIPS）是一种更具防御性的实物资产，可以帮助降低周期性风险，同时提供通胀保护。

展望未来，Mueller-Glissmann表示，积极的投资组合管理、另类资产（如私募股权，但也可能包括对冲基金）的配置以及降低风险的新策略（如期权对冲）在多资产投资中将变得更加重要。