2022年的政府工作报告中的76个“稳”字为近十年来的新高。我们在此前的报告指出，2022年在5.5%左右的增速目标下，一季度以来政策发力效果的不及预期意味着稳增长须进一步加码。正如总理在报告中所述“面对新的下行压力，要把稳增长放在更加突出的位置”。
为了“确保经济平稳运行”，稳投资依旧摆在首位，而制造业将发挥更大的作用。从关键词频的统计上能看出在“稳”的基调下，投资的重要性被反复强调，其次才是外贸和消费（表2）。但在布局2022年工作的内容中制造业被提及10次，甚至多于基建，这表明今年稳投资的抓手可能会发生变化。
“民间投资在投资中占大头”，制造业投资将成为又一重要抓手。回顾2021年，值得注意的是制造业的重要性明显上升：一方面制造业比重触底回升，较2020年上升1个百分点；另一方面，在外需旺盛、地产基建面临监管的情况下，制造业投资是固定资产投资增长的主要动力（图2）。
2022年制造业投资的稳健表现具备了两个条件。一方面，制造业整体的产能利用率处于历史偏高的位置，在外需不弱、稳增长政策发力的情况下，制造业企业存在扩张的内部需求；另一方面，“十四五”期间“能耗强度目标……留有适当弹性,新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制”，可能使得2021年被约束的部分制造业投资（包括绿色升级投资）需求被陆续释放。我们预计2022年制造业投资增速将在6%以上。
房住不炒下，地产以稳为主，实质性放松已经开始。本次报告在强调满足购房者的合理需求的基础上，明确提出要提高首贷户比重，同时还将探索新的发展模式、加快长租房市场的发展。自春节假期结束以来，我国已有32个城市出现房地产政策松绑的情况，涉及包括降房贷利率、降首付比例在内的6类政策，信贷的支持加上地方政策松绑，地产的实质性放松已经开启。
基建方面，资金不用愁，更加重民生。尽管今年财政赤字目标下调至2.8%，3.65万亿的专项债额度保持不变，但考虑到2021年财政多收少支、第四季度所发行的1.2万亿专项债大部分将在2022年投入使用，财政支出规模反而会扩大2万亿元以上。政府投资的投向上传统基建依旧是主力，水利、交通、能源基础设施、光网改造、管廊建设依旧是适度超前的方向。不过，更加注重民生意味着政府基建投资的持续性也会更差，这可能是高层更加强调民间投资的重要原因。
2022年政府工作报告对于消费的内容并未又太多亮眼之处，制约消费的核心变量仍为疫情防控政策。中国首席防疫科学家曾光在2022年3月初表示，中国将在合适时间展示与病毒共存路线图，暗示我国目前严格的“动态清零”政策或在年内面临转变。届时封锁政策的松动有望助力消费的复苏。
货币政策更加积极，着力帮助实现稳投资。与2021年12月的中央经济工作会议相比，货币政策定调更加积极，将“重点强调扩大新增贷款规模”提在“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”之前，突出了信贷投放对稳定宏观经济大盘的重要性。而且央行将继续用好已出台的各项普惠政策，并加强对金融机构的引导。
此外设立金融稳定保障基金以守住不发生系统性风险的底线，这表明高层对于风险的态度和措施出现明显缓和。继续强调引导金融向实体让利，推动金融机构降低实际贷款利率、减少收费，使综合融资成本下降。我们认为两会后降息、降准的窗口将再度打开，2022年3月将降息以推动LPR利率的下行的概率较高。
风险提示：疫情扩散超预期，政策对冲经济下行的效果不及预期