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10年国债2.8的底部是如何​形成的?

提供者 屈庆 债券2021年12月8日 08:13
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10年国债2.8的底部是如何​形成的?
提供者 屈庆   |  2021年12月8日 08:13
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1.市场展望:10年国债2.8的底部是如何形成的?

我们今年一直认为10年国债2.8%的利率是底部,很难向下突破。最近10年国债再度接近这个水平,我们依然认为这个利率底部难突破。因为:

(1)从情绪上看,利多因素暂时出尽。周一晚间降准落地,周二据媒体报告,央行下调支农支小再贷款利率25bp。应该说降准到降息都已经兑现。所以从预期降准到兑现,然后预期降息到兑现,完整的过程预示着短期内利好因素已经出尽。后期需要关注机构落袋为安导致的利率触底反弹。而且临近年末,机构锁定收益的意愿还是很强的。

(2)支农支小再贷款下调,和债券市场的关系并不直接。因为这个是再贷款利率的下降,意味着银行成本的下降,但这些资金是要对接实体的需求,而不是去买债的资金。而且更进一步的说,如果下调再贷款利率最终能导致信贷投放更多,实质上对债券是利空的。目前市场对未来LPR利率下调也有预期。我们认为即使下调,对债券影响也不大,对实体经济的影响更大。只有在一种情况下,下调LPR的前提是下调MLF利率,那么对债券才是利好。央行本次降准后,降低了银行的资金成本,那么即使未来LPR下调,也不需要通过MLF下调来推动,因此LPR下调和债券市场并无直接关系和影响。

当然,辩证的看,再贷款利率的下调,恰恰说明结构性工具对实体经济更具有实用性,也降低了未来动用总量降息工具的可能性。

(3)从基本面看10年国债2.8%的利率底部。最近降准降息的同时,我们也看到了房地产市场边际更为明确的放松。我们知道,房地产市场是债券市场的“天敌”。房地产市场趋势下行,对债券形成利好;反之,则形成利空。房地产相关链条较长,带动的行业较多。一旦房地产市场适度放松的趋势得到确认,市场对经济的悲观预期就要修复,并且也利于周期股的反弹,进而对债券形成压力。因此,从基本面而言,目前并不支持10年国债向下突破2.8%。

(4)从利率的底部约束看,10年国债2.8%的底部很难突破。7月份降准后 ,10年国债最终未能有效突破2.8%,当时是因为2.8%的水平和OMO的利差,和1年存单的利差都已经很低。例如10年和1年存单利差,虽然较2020年9-11月份高,但那个时候是因为存单利率过高导致的利差较低。

本次降准和降息后,利率再度接近2.8%的水平,也同样面临这个约束。如果央行不降低OMO利率,或者存单利率不能突破前期2.6%的水平,10年国债也很难向下突破2.8%。这次降准和降息兑现,无疑是再一次夯实了2.8的10年国债的底部。

因此,10年国债2.8%的底部是市场情绪,基本面,短期利率约束等多个方面的因素合力的结果。一旦利率接近这个水平,我们建议机构还是要谨慎一些。

2.进出口数据点评:出口复合增速创年内新高,内外需均表现良好

11月出口同比增长22%,增速较前值回落5.1个百分点,外需继续表现强劲,与前瞻指标基本相符。参考韩国出口同比32.1%,11月全球贸易规模增速快速扩张。剔除掉基数效应,近两年11月出口金额复合增速21.26%,创下年内最高增速。受去年高基数作用影响,部分国家同比增速回落,美国、欧盟和日本分别较前值回落17.4、10.85和3.76个百分点至5.27%、33.46%和12.58%,对东盟、韩国和俄罗斯出口增速有所提升。11月主要发达国家PMI继续保持高度景气,全球经济复苏带动贸易规模扩张。从贸易份额上看,三季度以来发达国家自中国进口金额占比小幅回升,截至9月美国、欧盟和日本自中国进口金额分别为23.87%、23.84%和23.82%,均较上半年提升约1个百分点。贸易份额增加主要源自出口替代效应,三季度以德尔塔病毒为主的全球疫情反弹,部分劳动密集型国家抗疫能力较弱、制造业下滑,印度9月出口复合增速较7月回落5.75个百分点,越南呈持续下行趋势。

出口结构上,各主要出口商品增速表现分化,机电产品和高新技术产品同比分别录得16.97%和14.18%,低于前置主要与超高基数作用有关;医疗器械同比回落8.93个百分点至16.67%,包含口罩的纺织品同比回升2.82个百分点至10.01%;汽车和汽车底盘出口同比99.18%,继续高增;此外集成电路、塑料制品、汽车零件和玩具均表现较好。

8月进口同比回升11.1个百分点至31.7%,近两年复合增速录得17.35%,指向内需有所改善。我国主要国别进口增速均有提升,从美国、欧盟和日本进口同比分别回升17.49、4.88和4.49个百分点至22.05%、4.22%和14.35%,自东盟进口同比35.71%,较前值增长12.64个百分点。从量价的角度看,11月我国进口原油和大豆数量分别同比减少7.87%和10.64%,对应进口金额分别增加80.05%和27.11%;铁矿石和集成电路进口数量分别同比增长6.93%和2.69%,对应金额同比分别为1.93%和25.25%,对比量价来看,大豆、原油和集成电路贸易明显涨价;而铁矿石大幅降价。

3.周二策略回顾:

降准兑现,利率触底反弹:江海债市早盘策略(2021-12-7)

周一美国传染病专家福奇表示,再等约两周才能确认奥密克戎的真正危险性,目前来看可能低于德尔塔。他再次强调加强针可以提供“相当程度”的保护。受此影响,风险偏好大幅回升,股市和原油反弹,美债利率反弹。内盘铁矿和焦炭夜盘涨超4%。

国内方面,周一尾盘央行宣布12月15日降准0.5%,我们认为:

(1)市场经历了完整的降准预期到兑现的过程。理论上应该是利多出尽,机构需要止盈。从周一尾盘表现看,市场确实如此。

(2)和7月份不同的是:目前存单利率已经很低,经济短期内有所改善,债券绝对收益不高。这些都限制了利率的进一步下行的空间。未来存单利率是能否打开10年国债下行空间的关键。

(3)从流动性上看,本次降准依然属于中性降准,也就是要置换一部分MLF。而多余的资金,在央行不下调OMO利率的背景下,央行依然可以通过调节OMO操作来对冲掉。

(4)目前准备金率已经不高的情况下,未来再一次降准的等待时间或比较长。

政治局12月6日召开会议,分析研究2022年经济工作。会议强调“要推进保障性住房建设,支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求,促进房地产业健康发展和良性循环。”我们认为,房地产市场边际放松趋势确立,此时的降准可能推动房地产市场进一步的稳定,并推升相关股票市场,也有利于周期股的反弹。

综合而言,降准落地,利多出尽,短期内机构的止盈盘或导致利率触底反弹。

关注房地产带动的周期股的反弹:江海债市午盘策略(2021-12-7)

周二利率小幅反弹,降准兑现引发止盈盘的获利了结。

宏观数据方面,11月进出口数据好于市场的预期。展望未来,在海外疫情加剧的背景下,我国出口或继续保持高增长,而出口好也会带动进口提前更好。据媒体报告,央行下调支农支小再贷款利率25bp。我们认为,这种结构性的降息对实体经济更有针对性。这也意味着总量的降息的必要性不强。

股市方面,政治局会议对房地产表态温和,叠加最近政策暖风频吹,房地产市场悲观预期有所改善,房地产相关链条的股票反弹较多,并带动金融股等周期股也出现反弹,这是需要引起债券市场足够重视的。过去一段时间,周期股持续低迷,反应了市场对经济的悲观预期。而现在,股市的预期已经开始扭转。

因此,我们认为利率底部已经出现,建议机构继续逐步止盈,落袋为安。

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