云锋导读
云锋金融本期整理全球著名资产管理机构的观点，与读者分享关于比特币、信贷市场以及美联储新框架方面的思考。
【股票】
Barings 霸菱
在我们看来，继去年的稳健表现后，亚洲市场今年第一季度的强劲表现着实振奋人心。然而，更令人瞩目的是，这一强劲表现发生在多项可识别风险交织的环境下，其中包括通胀压力、债券收益率大幅上升、市场担忧美联储缩减购债规模、新冠病毒疫情反复、监管审查、供应链中断、美国加大对中国科技公司的施压，以及市场投资风格从去年的赢家换转到其它领域。
展望未来，我们预期亚洲的经济指标表现将会向好。预计美国经济将在未来两个季度引领全球经济复苏，因为美国政府仍在推出大规模财政刺激方案，同时美联储继续保持耐心和引导的态度。与此同时，中国正在对经济增长复苏的趋势进行微调，使经济增长趋势向更优质、更可持续的方向发展。预期这将为台湾地区、韩国等主要出口型亚洲经济体系的经济前景带来积极影响。因为亚洲各国的疫苗接种工作可能将在今年加速部署，经济复苏势头有望增强，特别是像印尼这样的大型内需型经济体系将受益于结构性增长的利好因素。
尽管企业仍然面临着供应链中断等持续挑战，但因为今年年初的业绩表现强劲，我们仍然持乐观态度。与此同时，显而易见的是新一轮资本开支正在启动，特别是在科技等行业。究其原因，一方面是因为需求强劲复苏，另一方面是许多长期成长型产品和服务的普及快于预期。事实上，资本开支的领先指标（例如韩国和台湾地区的资本进口）显示这一趋势已经启动。这样的环境加上企业盈利增长有望加速、估值相对具有吸引力以及全球投资者的持仓比重仍然偏低等因素，我们认为亚洲股市仍然具有吸引力。
纵观目前的市场，我们在那些业务涉及长线增长题材的公司中寻找投资价值，例如科技的普及（数码化和万物互联）、生活方式和社会价值观的变迁（可持续发展、养生经济），以及去全球化（供应链多元化）。部分涉及这些题材的公司近期股价有所回落，使其估值具有更大的吸引力，有时甚至带来逢低买入那些处于有利位置的公司的投资机会。
--《亚洲股票：市场前景良好》 2021.5
【固收】
Blackrock 贝莱德
市场上有关美联储可能缩减资产购买规模的讨论越来越多，但我们认为美联储不会马上讨论这个问题。逐渐缩减量化宽松是美联储政策正常化的第一步，但即使在今年内晚些时候讨论也不代表很快会加息。讨论可能会引发市场波动或因美联储传递的信息造成误导的风险。
我们认为，投资者不必过分担忧市场波动，美联储在通胀上升时期加息的速度可能远比过去慢。
事实上，决定美联储新框架下利率走向的关键是通胀，而非短期的增长。我们认为，美联储考虑加息有两个重要前提。首先，实际核心个人消费开支价格指数（美联储首选通胀计量指标），在一段时间内保持或接近美联储设定的2%的目标水平。目前通胀高于目标并没有达到美联储设定的门槛，这是由短期因素造成的。我们还认为，由于经济重启带来异常的供需变化，短期内持续的高通胀还存在不确定性。因此，我们最近在战术配置上停止增持通胀挂钩债券。其次，美联储的通胀预测可能基于当前水平上调，温和且高于通胀目标的情况会持续一段时间。那么什么因素会使美联储提前加息？我们认为，由个人和企业行为引起的价格和工资的螺旋式上升可能是一个驱动。
美联储正在建立新框架的可信度，并为改变宽松政策立场设定了一个较高的门槛——即使面临更高的通胀也不会轻易加息。这就意味着，未来几个月内，亮眼的增长数据影响美联储利率政策的可能性不大。
我们认为，不应过度推断经济重启动力的作用，这意味着：在全球经济重启范围逐渐扩大的环境下保持投资。我们仍然偏好风险，但这是基于我们预期经济重启力度会提升，而且市场可能低估了美联储推行新框架的决心。这种观点带来的风险包括市场对近期增长反弹反应过度和疫情恶化。我们认为，近期通胀提升几乎无法弥补多年来未能实现的累积通胀的不足，并预计中期通胀可能逐步上升。策略配置方面，我们减持名义政府债券，并较为看好通胀挂钩债券。
--《留意利率预期差距》 2021.5.10
Neuberger Berman 路博迈
BBB级公司债券仍然是投资级信贷市场中的一股重要力量，这类公司债的投资表现很可能会成为今年市场整体表现的主要推动力。BBB级公司的规模在2020年有所增长，部分原因是公司流动性受新冠疫情影响，但更大一部分来自于发行人特殊风险和并购交易。2020年，BBB级公司和其他投资级公司一样基本面出现恶化，BBB级公司杠杆率自2020年初开始上升至约4.5倍EBITDA的水平，这主要是受2020年收益下降影响。
我们预计未来BBB级公司的基本面将不断改善，随着公司现金余额的增加和盈利能力的恢复，净杠杆率的提高速度将逐渐缓和，一些大型BBB级发行人将在未来几个季度专注于减少债务，采用降低对股东的回报等积极措施以支持其资产负债表的修复。
--The State of BBBs: Here to Stay 2021.5.10
PineBridge 柏瑞
信贷市场在4月份有所好转，由于10年期美国国债收益率在4月走低，大多数固定收益资产总回报为正。展望未来，由于美国GDP强劲增长，通货膨胀率上升，赤字增加以及美联储保持资产购买步伐的决心，预计收益率将继续上升且收益率曲线趋陡。
新兴市场主权债方面，全球同步增长和全球刺激措施达到峰值，预示着第三季度新兴市场复苏的兆头。经济周期复苏加快，可能导致美国在今年第二季度取代亚洲，成为全球主要的经济驱动力，墨西哥和中美洲/加勒比地区将成为这种转变的主要受益者。
新兴市场公司债方面，部分高收益国家发生的政治事件及中国华融事件引发信贷担忧，在问题得不到解决的情况下，我们短期不太看好，但作为特定信贷事件，我们长期仍保持看涨倾向。
--Fixed Income Asset Allocation Insights: Credit Markets Turn Positive as Treasury Rates Dip 2021.5.12
【其他】
T.Rowe Price 普信
主权分析师Christopher J. Kushlis认为，尽管不同的新兴市场国家处于不同的复苏阶段，但整个新兴市场的增长预计将在今年强劲反弹，在很大程度上与预期中的美国增长反弹保持一致。
通胀方面，尽管新兴市场的总体通胀可能会迅速复苏，但核心通胀可能需要更长的时间才能回到疫情前的水平。尽管少数新兴市场央行今年已经加息，其他央行可能也会效仿，但预计多数央行将保持利率不变，2022年预计才会有更多国家加息。
债务与GDP比率的上升预计将在未来几年内稳定下来，巴西和南非将成为债务可持续性担忧的焦点。以历史标准衡量，新兴市场的收益率处于低位，但与低迷的美国收益率相比仍具有吸引力。目前看来，新兴市场货币的定价是合理的。新兴市场的评级已经从疫情爆发前的水平下降，尽管降幅可能没有预期的那么大。哥伦比亚、印度和罗马尼亚正面临失去投资级地位的风险。债券发行今年开局强劲，市场似乎愿意为大多数新兴市场国家(甚至是评级较低的国家)提供融资。
--Emerging Markets Should Largely Keep Pace With U.S. Rebound 2021.5
Robeco 荷宝
荷宝多元资产团队主管Jeroen Blokland表示，比特币的波动性固然很高，但作为数字黄金，它能在多元资产组合中发挥作用。今年3月，比特币价格从一年前不到1万美元骤升至6万余美元的历史高点，总市值超过1万亿美元。荷宝多元资产团队的研究表明，若能采取一定的风险控制、遵守严格的投资组合管理规则，便可以在常规化的多元资产组合中配置1%的比特币。
Blokland表示：“比特币每天都能上头条，不仅仅因为升值快、波动性巨大，还因为比特币的支持者和反对者之间的激烈争论。我们注意到，关于比特币到底是什么，人们达成了越来越多的共识。近几个月来形成了一种明确有力的说法，即比特币正以数字黄金的形式成为一种价值储存手段。最近，美联储主席鲍威尔称比特币‘本质上是黄金，而非美元的替代品’。和黄金一样，比特币稀有且耐用。比特币还具有很高的可移植性、可交易性和可编程性。但比特币是近期才开始被视作价值储存手段，而黄金一直以来都是大众眼中的价值储存手段。作为数字黄金，比特币具有货币价值。我们并不认比特币缺乏内在价值。与钻石、艺术品、邮票、黄金、美元一样，比特币不产生现金流。然而，所有这些资产类别都有货币价值，其中大多数都被视为价值储存的手段。”
由于比特币有可能作为数字黄金成为一种价值储存手段，我们认为比特币是一种资产类别，尽管属于极端资产。它的所有特征几乎都与传统资产类别截然不同。”比特币确实为那些敢于持有它的人带来了回报。自2010年7月比特币在交易所首次交易以来，比特币的平均年回报率高达254%，而表现第二的标普500的年回报率仅为15%。Blokland表示：“波动性也很极端——比特币的平均实际年化波动率达到114%，几乎是股票和黄金的十倍。然而，比特币的夏普比率明显高于其他资产类别。并且比特币与其他资产类别几乎没有关联，这意味着相当可观的多元化收益。比特币也不会永远走高。Blokland认为：“虽然比特币是一类特殊的，但要说会永远走高，也是不切实际的。例如，如果我们推断比特币未来五年的实际回报率，会得出其市值将上升到500万亿美元以上。为了更真实地估算比特币未来的回报率，我们假设比特币在未来五到十年达到可投资黄金（用于投资或与金融市场有某种联系的黄金）的市值规模——3万亿美元，这意味着每年12%-25%的预期回报率。”
Blokland指出，还应考虑一些其他因素。“首先，目前的比特币投资选择有限，不过可投资的比特币ETF和期货都逐渐增多。”不过，并非所有ETF都投资于‘实体’比特币。对于比特币期货而言，设立交易账户并非易事，而且保证金要求（高达33%）远高于债券和股票。除此之外，还应考虑监管因素。在欧洲，UCITS（欧盟可转让证券集合投资计划）的规定限制了单一商品投资的敞口。不过，在欧洲，比特币‘基金投资’有可能成为交易所交易票据（ETN）。”
开采数字货币耗电问题也是争议所在。Blokland称：“比特币可能消耗大量能源，也可能被用于非法活动。不过，这些因素极其复杂，难以判断和评估。例如，虽然随着比特币挖矿处理能力（‘算力’）的增加，比特币的能耗急剧上升，但能耗上升带来的影响取决于能源的来源。在目前的能源结构中，可再生能源占据很大部分，并且一些研究强调了比特币挖矿在减少可再生能源缩减方面的作用。但或许最重要的考虑因素是，与传统的资产类别相比，比特币的未来存在巨大的不确定性。”