1、市场展望：如果资金利率一直下不去
上周债券市场最大的压力来自资金面，一方面是因为此前持续回笼导致超储率处于较低水平，另外上周虽然央行也净投放资金，但是规模不大，因此资金面较为紧张。虽然从政策基调看，资金面不会较目前更为收紧，但是也确实要准备好，回购利率在政策利率附近波动，而下不去。
如果资金面一直保持如此偏紧的状态，是不是债券市场就没有机会？理论上，资金面对短期利率影响最大；长期利率受到基本面和资金面的双重影响，基本面的影响更大；3-5年利率同样受到基本面和资金面的影响，2个因素的权重较为平衡。
（1）从短端看，资金利率的反弹，无疑会导致存单利率的反弹，而此前结构性存款的规范清理，又导致银行对存单发行需求的提高。双重压力下，此前存单利率反弹较快。但是目前3A存单已经接近2.95%的MLF利率后，我们认为存单继续反弹的空间已经很小。否则，市场会加大对MLF的需求，而在市场利率回到政策利率之上后，央行对市场MLF的需求也提高了满足度。而且，结构性存款压降压力最大的阶段可能已经过去，后期银行对存单的额外依赖度会降低。
（2）从3-5年利率看，假设7天回购利率就维持在2.2%波动，目前3年，5年和7天回购的利差处于2014年以来平均水平的偏下方运行，虽然不高，但是也不是很低。
（3）从10年角度看，同样假设7天回购利率就维持在2.2%波动，目前10年和7天回购的利差处于2014年以来平均水平的偏上方运行。
因此，在不考虑央行明显收紧流动性的前提下，回购利率大概率保持在2.2%附近波动。即使如此，存单利率继续上行空间非常有限；3-5年，10年和7天利差并不低。如果资金不放松，而基本面出现走弱，至少3-5年，10年利率向下的空间还是有的。实际上，历史上也出现过多次短期利率下不去，长期利率受到基本面走弱的推动而下行，最终利差缩小的情况。
除了资金面，后期需要关注的信息包括：
（1）最近海外疫情有所反复，尤其是欧洲和亚洲部分前期已经缓和的国家，例如德国，法国；例如日本和韩国。疫情的反复会加剧经济的波动，包括fed上周的议息会议纪要也对未来疫情反复对经济的冲击表示了担心。
（2）近期股市在高位波动加大。8月24日，创业板注册制实施后的首批公司正式亮相交易，存量的创业板股票将把日涨跌幅限制由10%放宽至20%。此外，创业板股票将在股价交易异常波动指标、退市机制、风险警示等方面也作出调整。目前创业板处于高位，制度上的改革，可能会加大市场的波动。而创业板是最近2年股市的热点，未来创业板的波动方向对整个股市的影响都很大。
（3）宏观高频数据放缓，关注房地产融资的约束对后期房地产市场的影响。本轮经济的恢复，房地产市场功不可没，但是政府的调控也在加码，监管认为房地产泡沫是金融市场风险的隐患，一旦房地产融资收紧，对整个行业和经济还是会产生负面影响。
（4）中美关系走向。
2、上周五早盘市场策略
隔夜新增信息不多，美国上周首申和8月费城联储制造业指数均不及预期，显示出美国经济复苏还是存在反复；白宫方面继续释放对中美第一阶段贸易协议的积极态度，叠加对下半年美国经济表现表示乐观，海外风险偏好变化不一，美股涨，油价跌，中长端美债收益率下行。
短期内债市的主要矛盾在资金面，后续需要关注资金面何时会随着央行持续的净投放而转松。股市最近还是面临高位回调的压力，因此债市的交易机或会出现在资金面改善之时。中期来看目前的点位还是具有配置价值的，配置盘可以考虑参与。
3、10年国债逼近3%关口的历史观察
近期10年国债利率再次逼近3.0%整数关口，市场进入胶着状态。今年3月份以来，10年国债活跃券利率破3的情形仅发生在7月中旬，持续时间6天，期间伴随期间1900亿14天逆回购到期未续作，央行回笼流动性，隔夜利率从1.5%快速上升至2.2%，7天从1.8%上至2.3%，同时6月新增信贷和社融均录得同比多增，且通胀数据均小幅回升，基本面复苏预期提升，带动利率上行。而利率回到3%以下是以央行投放逆回购，隔夜资金利回到1.7%为标志。
近期两次触及3%但未突破的是8月7日及本次，仔细观察，这两次和前次略有区别，在于7月份资金利率急转，导致债券利率快速反弹；而8月的两次目前来看资金利率渐趋上行，斜率放缓，10年国债利率相对平稳，央行在资金利率引导和调控上更加温和。那么本次国债利率是否破3还是形成顶部？我们认为博弈仍然胶着，资金利率中枢逐步抬升已是不争的事实，在市场已有预期的情况下，债券利率逐渐price in资金面的预期，因此利率抬升也在趋缓，那么未来利率走向将更多的取决于央行是否会有超预期的举措，同时基本面是否形成进一步的复苏预期。目前来看，数据真空期，基本面因素的干扰较少，因此在下周地方债放量发行、逆回购将有6100亿到期之际，关注央行如何操作将至关重要。
4、上周五午盘市场综述
早盘央行重启14天逆回购，公开市场全口径净投放资金1000亿，但资金面偏紧格局仍未改变，DR007加权已升至2.3%，一级同业存单仍在提价，上午的1、2年口行债招标中标利率也普遍高于预期。股市出现连续两天大跌后的反弹，传媒、休闲服务、食品饮料板块领涨。但债市对资金和股市的反应钝化，截至午盘5-10年活跃券收益率较昨日收盘下行1bp左右，1-3年则普遍上行1bp以内。这一方面或与资金面收紧在前几日已被市场反映，而下周开始月末临近，市场预期财政资金投放将缓解偏紧的资金有关；另一方面，利率接近前期高点，偏高的利率水平提供了交易的安全边际。现在的市场环境下，可以根据资金情况尝试做波段交易。
5、国债供给阶段性缩量，地方债供给反弹，下周利率债供给小幅上升
根据目前为止已公告的下周利率债发行计划统计，国债方面下周将仅有1支91天贴现国债发行，规模预计为100亿。下周国债总发行量预计仅为100亿，较本周减少840.8亿。临近月末，8月记账式附息国债已按计划发行完毕，国债供给迎来短暂的空窗期，发行量出现明显收缩。
地方债目前已披露下周前4天发行计划，总规模为2768.46亿，考虑到本月以来每周五地方债的平均发行量在600-700亿之间，假设下周五地方债发行量为600亿，下周地方债总供给预计为3368.46亿，环比本周的2088.46亿增加1280亿。随着国债供给明显缩量，地方债供给出现明显反弹。
下周政金债的发行计划尚未公布完毕，截止目前仅披露130亿，根据近期的发行节奏估计，下周的政金债发行量或将在1200亿左右。
综合来看，下周利率债总供给预计为4668.46亿，较本周小幅反弹约400亿，主要受国债发行缩量和地方债发行反弹共同影响。
展望未来，按照三季度国债发行计划，8月底前国债发行安排较少，而地方债发行量也相对平稳，利率债供给压力短暂缓和。但进入9月后国债供给将再次趋于密集，叠加10月底前地方专项债需发行完毕，未来利率债供给压力依然不容小觑。近期在央行的持续投放对冲下，资金面仍边际趋紧，需警惕9月供给压力再次回升对资金面的抽水效应。
6、美国高频数据跟踪
（1）美联储资产负债表
截至8月19日，美联储总资产规模从一周前的7.01万亿美元增至7.06万亿美元，周环比增534亿美元，为连续第二周上升。资产规模小幅回升的主要原因是QE买债规模大于到期资产规模。8月19日当周美联储国债、MBS持有量环比分别增250、443亿美元，从节奏看8月国债购买偏慢，MBS已基本用完计划购买额度，下周国债购买或将继续支撑美联储扩表。中央银行流动性互换、MMLF等流动性支持工具规模周环比减少45亿美元，而针对实体部门的流动性支持工具环比基本持平。
（2）每周经济指数（WEI）
WEI是地方联储根据美国消费、就业、生产等领域十个高频数据综合而成的经济活跃度指标，其走势与美国PMI、GDP非常一致，可被视为GDP的高频指标。上周WEI指数第一次修订值为-5.73%（共将修订3次），前值-6.07%，WEI指数回升主要是因为发电量的增长抵消了首申、燃料销售、缴税和铁路运量的回落。总体来看，WEI显示美国经济在持续恢复，但恢复速度并不快。