危机模式下交易和配置的区别

上周债券市场利率大幅下行，海外疫情加剧是主要驱动力，受此影响，股市下跌和债市上涨同步出现。展望后期债券市场，下面几个焦点需要关注。

一，国内和国外处于不同的阶段，海外疫情成主导

新型肺炎发生之后，我们认为对金融市场的影响分为三个阶段：第一看疫情的拐点。第二个拐点看政策的宽松。疫情发生后，货币和财政政策都出现了一定的放松。疫情发生后的一段时间，政策都会持续放松以刺激经济。第三个拐点是经济的拐点。疫情发生后，市场对经济的悲观预期强化，在各类刺激政策的持续刺激下，后期的经济悲观预期才可能得到缓和。

目前国内处于疫情在逐步缓和，虽然专家们还没有确认拐点到了，但都表示了乐观的预期。第二个拐点也出现了，货币和财政政策还是在宽松的过程之中，未来还有宽松的空间，这决定了短期内债券市场还是安全甚至还是有交易空间的。第三个拐点还没有出现，这一点也非常重要，至少保障利率还不会快速的反弹。此前市场主要看复工的节奏来判断经济，但我们提醒复工节奏并不完全能反映经济恢复的节奏，因为复工和生产消费的情况并不是一一对应的。例如，现在是生产端容易复工，消费端复工很慢。现在北京app上的菜价依然非常贵，说明消费端复工是很差的。从直观感觉上看，餐饮，旅游，娱乐的需求端复工的节奏可能会更慢。此外，还需要关注的是，2月份没有什么重要宏观数据公布，市场对疫情造成的经济短期下行压力的判断还是存在非常大的分歧。当然，不同的观点也难以证伪。但是，进入3月份以后，伴随着很多宏观数据的公布，市场会有更具体和详细的实际数据去判断经济短期内下行压力的大小。就公布的PMI看，可能短期经济下行压力要比市场之前估计的要大不少。当然，市场也是对称的，短期经济下行的越大，后期v型反弹的空间也越大。

海外市场，目前处于第一个拐点之前，疫情还处于爆发期。目前一些国家疫情扩散的速度不亚于我们湖北的速度，这是目前市场较为担心的地方。至于第二，三个拐点，更无从谈起，后期需要等待很长一段时间才能出现。所以，从借鉴国内的经验角度，可以用节后国内的情况做为海外市场的领先情形，甚至由于海外医疗条件，体制等等限制，疫情缓和的速度要远远慢于我们国家。从全球一体化的角度，如果海外疫情加剧，经济下滑预期加大，又会加大市场对我们经济下滑的悲观预期。

未来一段时间，海外市场疫情，海外金融市场，海外货币政策的变化将是影响我们金融市场走势的核心因素。Fed也表示如果疫情加剧，会有应对，3月18日的议息会议降息概率还是增加了不少。估计国内货币政策还是会在全球放松的背景下，同步再放松一波。

二，房地产释放对金融市场特别是债市很关键

对于短期内货币政策和财政政策的进一步放松，市场是没有分歧的。但房地产市场应该不应该放松，市场分歧很大。上周我们看到媒体报道了几个地方的银行放松首付比例的报道，当然最终又辟谣了。危机之下，对房地产市场放松的呼声确实不少，历史也多次证明房地产可以救经济。我们认为，如果过度放松房地产市场，尤其是放松需求端，例如降低首付比例，大幅降低房贷利率等待，房地产市场的需求释放确实有利于对冲短期内中国经济的下行压力。但如果房价继续反弹，无疑会进一步压缩其他行业的利润，更不利于其他行业的复苏。过去20年，房地产过度发展，已经对其他行业形成了非常大的挤出效应。

我认为现在对房子有需求的人可以分为几类：

（1）刚性需求。包括农民工回乡或者在打工地方购房。今年由于疫情的影响，农民工回乡买房子肯定错过了，只能等明年过年的时间。而且，疫情影响经济特别是对消费影响很大，很多农民工也从事消费行业的服务，所以收入预期会下降，买房子的需求也会延后。另外一波刚性需求是大学生毕业留城市，前几天看新闻说今年硕博要扩张，毕竟短期内大学毕业生就业压力很大，所以一部分会继续读书，刚性需求也会延后。

（2）改善性的需求。疫情对这部分需求的影响并不大，但是会改变他们买房子的节奏。既然疫情发生了，市场正常的预期是未来一段时间房地产成交量低迷。例如，北京1-2月份合计成交量下跌50%。如果一段时间内房地产成交量不起来，慌的就是房企和二手房东，市场也会变成买方市场。那么即使有改善性的需求，恐怕也不用着急了，可以慢慢选。实际上，从现实的角度讲，虽然很多房企推出了vr看房，但是买房子不是简单的网络消费，还是需要去现场看，最近恐怕也没谁敢去现场看。

（3）投资需求。这部分人是把房子当成投资品，也确实过去很多年的房子收益是最高的。但市场也在发生变化。去年的股市就比房子强不少，今年按照目前市场的情绪看，可能今年股市想象空间也远大于房子。所以，这部分投资的需求会分流到股市或者其他的投资品市场。

综合而言，我们认为中央已经定调房住不炒，后期放松房地产市场的概率不大。对经济而言，难以依靠房地产的放松来对冲短期经济下滑，那么对债券市场而言，也不用担心房地产放松带来的负面冲击。

三，危机模式下，交易和配置的区别

目前金融市场处于危机模式之下，对债券市场的投资者而言，最近利率也下的很快，但交易盘和配置盘的感受是不一样的，相应在策略上的选择存在很大的区别。

从债券利率趋势看，短期内利率还有想象空间，中期内利率的反弹也不可避免。不管市场对海外疫情如何悲观，但是科学常识告诉我们，疫情早晚还是会过去。就如同国内现在对疫情的认识还是要较最初对疫情的担心要缓和了很多。不管现在经济短期内下滑幅度有多大，但也是短期的，未来经济也会反弹起来。因此，利率走出“V”型走势也是大概率。

对交易盘而言，虽然从中期内看，利率走势是“V”，但是交易盘更应该侧重前面利率下的阶段。短期内市场开启的是危机模式，海外疫情如何发展，我们不得而知，但至少确实还没有看到缓和的迹象，因此短期内利率趋势还是会向下。尽管目前的利率水平已经非常低了，但短期内趋势比点位更重要。现在很多机构喜欢把现在和2016年去比较，看利率估值水平的高低。但从宏观环境而言，现在和2016年完全不一样，不具有可比性。我们建议还是关注疫情，货币政策，经济三个拐点来看趋势。

对配置盘，毫无疑问，目前的利率确实太低，从中期内看，利率走势是“V”，配置盘更应该侧重后面利率上的阶段。所以这个时候，一定要管住手，不要配置。