利率债投资策略：周二债市受股市以及资金面的影响较大，随着股市的冲高回落以及尾盘资金面的宽松，债券利率小幅下行。目前来看，虽然资金面稍有宽松，但依旧比之前紧张，后期资金面难更宽松，短期股市依旧是影响债市走势的关键因素，在经过大涨小幅回调震荡后，未来股市仍有上涨空间，届时债券利率也将面临上行压力。
第一、预期先行，经济企稳在路上。周二上证指数一度冲击3000点，最终回落收跌，股债之间的跷板效应明显。目前市场对于股市上涨的持续力比较担忧，因为经济尚未企稳，股市似乎缺乏持续上涨的动力。但我们认为一般股市存在领先性。
考虑到目前的市场环境与2009年比较相似，将当时股市和经济走势结合来看，上证指数见底是在08年11月，之后开始震荡上涨，而GDP直到09年一季度才见底后回升，股市的上涨要领先于经济的企稳回升。一般经济基本面对金融市场的影响分为两步，第一步先是预期影响，当市场预期经济将企稳时，股市率先上涨，而股市上涨带来的财富效应会刺激消费，有利于经济企稳，同时债券利率也会上行；第二步是现实影响，若随着稳增长措施的不断推进，经济数据显示经济逐步企稳，将会推动股市进一步上涨，债券利率快速上行；若经济并未企稳而是继续下滑，则股市可能会回落，债券利率下行。目前市场还处于第一步，即预期经济企稳，推动股市先涨，对于后期，我们认为随着宽信用的不断推进，经济企稳由预期向现实的转化有望加快，股牛债熊的格局中期内有望延续。
第二，一致预期下的猪周期拐点，对通胀影响几何？去年四季度以来，在猪价并未大涨的情况下，养猪相关股票提前大涨反映了市场对于未来猪周期拐点到来时猪肉价格大涨的预期。目前市场对于今年猪周期反转的预期较强，主要是由于行业产能加速去化，数据显示19年1月生猪存栏量同比下降13%，能繁母猪存栏量同比下降15.6%。2月以来猪价开始反弹，22省市猪肉平均价格环比上涨7%左右，仔猪价格更是连续两周跳涨幅度达30%，前期能繁母猪存栏量加速下降的影响逐渐显现。目前来看，随着行业产能的加速去化，可以预见未来猪肉供给将会减少，而且本轮产能去化的程度比以往几轮周期更大，当然现在人们对猪肉的需求也有所减少，不过供给收缩的程度明显大于需求，未来猪肉价格仍将大幅上涨。
对于具体上涨的幅度以及对CPI同比的影响，我们可以进行简单假设。首先，根据生猪养殖周期，行业自去年下半年开始的母猪集中淘汰有望在今年3-4月份显现，届时猪价有望迎来上涨。其次，涨幅上由于本轮猪周期猪肉供给收缩幅度更大，猪肉上涨高点可能超过过去几轮高点，即使我们假设高点与之前齐平，以22省市猪肉平均价格为例，较目前有50%的上涨空间。最后，考虑到22省市猪价同比与CPI中猪肉价格同比基本一致，去年下半年平均价格与现在也基本持平，假设年内猪价高点在下半年，且较去年同比上涨30%，则将影响CPI同比上升大约0.75个百分点。总的来说，从目前市场预期来看，二季度可能就会面临猪周期反转，而且本轮猪周期上涨的幅度可能更大，需要警惕猪肉价格上涨对CPI的潜在压力。
信用债投资策略：周二信用债发行229亿元，净融资额-33.50亿元，较前日有较大下滑。受资金偏紧影响，周二信用债市场交投清淡，收益率普遍上行，未来我们关注：宽信用逐步实现，投资者风险偏好提升，但需警惕近年来频繁发债企业短期债务到期风险。
部分企业2017年以来频发信用债，10%的企业发行规模超总体的4成。从2017年至今，共有343家民营企业发行了1410只信用债，共募集资金9965.96亿元，平均每家公司发行4.11只，超短融和短融发行801只，占所有发行只数的56.80%。343家中有255家企业发行信用债只数低于平均值4.11只，发行规模仅为总体的28%，88家企业发行只数高于平均值，其中有8家企业发行债券规模超过20只，发行规模占2017年以来信用债发行规模的11.80%。从数据来看部分企业信用债发行频率远超平均值，高频次的融资背后或暴露资金流风险。
频繁发债的民营企业募集资金主要用于还旧债，债务期限结构较短。募集的资金主要用于偿还旧债或银行贷款，其次是补充流动资金，只有少数用于投资，说明企业对融资的依赖性较强，且债券发行期限较短，企业内部的债务结构不合理，短期偿债压力较大。一方面虽然目前支持民营企业融资政策不断发布，宽信用有望逐步实现，但投资者风险偏好也是逐步提升的，这些企业仍有被断贷或技术性违约风险；另一方面，经济企稳的预期虽然升温，但是不同行业间仍有差异，需警惕行业风险可能带来的经营恶化。
总体来看，2017年以来部分民营企业发债频次明显高于均值，且发行期限偏短期，募集资金的用途多用于偿还旧债，造成企业内部债务结构不合理，短期偿债压力加大，且部分企业存在存贷双高现象，财务费用对利润造成侵蚀。现在经济有望企稳，宽信用政策不断出台，有助于企业逐渐改善债务结构，但下沉信用资质时仍需警惕部分企业以往发债频率过高，短期偿债压力较大。
一、利率债市场展望: 预期先行，经济企稳在路上
周二债券市场交投较为活跃，早盘央行继续少量净投放，资金面稍有收紧，尾盘随着大行放钱，资金面有所放松。国债期货临近午盘时开始跳水，午后跌幅进一步扩大，尾盘随着股市跳水有所回升，现货收益率在期货收盘后随着资金面的宽松进行下行，10年国开活跃券较前一交易日下行3bp左右。对于后期，我们认为需要关注：
第一、预期先行，经济企稳在路上。本周股市继续大涨，周二上证综合指数一度冲击3000点，最终回落收跌，股债之间的跷板效应明显，后期股市如何变化将影响债市利率走势。股市经过持续大涨之后，目前市场对于股市上涨的持续力比较担忧，因为在经济尚未企稳，企业盈利还未改善之际，股市似乎缺乏持续上涨的动力。但我们认为股市的上涨并非完全和经济或者企业盈利同步的，一般股市存在领先性，当市场预期未来经济企稳，会提前加大股票持仓，推动股市上涨。
考虑到目前的市场环境与2009年比较相似，同样是经济面临较大的下行压力，政府为了稳经济推出一系列的措施，当然2009年经济下行的压力更大，为此2008年底政府多次降息降准，并推出“四万亿”投资计划，通过大幅加码信贷投放，大力刺激基建投资稳增长；而现在经济下行压力相对较小，去年以来多次降准，推进宽信用，要求加大信贷投放，同时加大基建投资稳增长。从股市和经济走势来看，当时上证指数见底是在08年11月，之后开始震荡上涨，而GDP直到09年一季度才见底后回升，股市的上涨要领先于经济的企稳回升。目前市场的表现与当时较为类似，随着1月信贷超预期，宽信用的不断推进，市场对于年内经济企稳的预期上升，股市在预期的影响下领先上涨。
一般经济基本面对金融市场的影响分为两步，第一步先是预期影响，当市场预期经济将企稳时，股市率先上涨，而股市上涨带来的财富效应会刺激消费，有利于经济企稳，同时债券利率也会上行；第二步是现实影响，若随着稳增长措施的不断推进，经济数据显示经济逐步企稳，将会推动股市进一步上涨，债券利率快速上行；若经济并未企稳而是继续下滑，则股市可能会回落，债券利率下行。目前市场还处于第一步，即预期经济企稳，推动股市先涨，对于后期，我们认为随着宽信用的不断推进，经济企稳由预期向现实的转化有望加快，股牛债熊的格局中期内有望延续。
第二，一致预期下的猪周期拐点，对通胀影响几何？去年四季度以来，猪肉板块股票持续上涨，尤其是近期更是加速上涨，牧原股份涨幅超一倍，温氏股份涨幅超50%。在猪肉价格并未大涨的情况下，养猪相关股票提前大涨反映了市场对于未来猪周期拐点到来时猪肉价格大涨的预期。目前市场对于今年猪周期反转的预期较强，主要是由于行业产能加速去化，根据数据显示，2019年1月生猪存栏量同比下降13%，能繁母猪存栏量同比下降15.6%。行业产能加速去化，一方面是由于去年8月爆发的非洲猪瘟疫情，尤其是近期再次爆发，在扑杀导致存栏量被动去化的同时也会影响养殖户补栏的积极性；另一方面就是过去环保趋严导致散养户退出以及规模化养殖的提升。
1月份猪肉价格环比下跌1.0%，主要是由于部分地区生猪禁运解除，导致供给增加，而2月以来，猪肉价格开始反弹，22省市猪肉平均价格环比上涨7%左右，仔猪价格更是连续两周跳涨幅度达30%，前期能繁母猪存栏量加速下降的影响逐渐显现。目前来看，随着行业产能的加速去化，可以预见未来猪肉供给将会减少，而且本轮产能去化的程度比以往几轮周期更大，当然现在人们对猪肉的需求也有所减少，不过供给收缩的程度明显大于需求，未来猪肉价格仍将大幅上涨。
对于具体上涨的幅度以及对CPI同比的影响，我们可以进行简单假设。首先，根据生猪养殖周期，行业自去年下半年开始的母猪集中淘汰有望在今年3-4月份显现，届时猪肉价格有望迎来上涨，而根据前几轮猪周期看，一般上涨时间持续15个月左右，如果今年二季度猪肉价格开始上涨，则可能持续到明年三季度。其次，涨幅上由于本轮猪周期猪肉供给收缩幅度更大，猪肉上涨高点可能超过过去几轮周期高点，即使我们假设高点与之前齐平，以22省市猪肉平均价格为例，将达到30元/公斤，较目前有50%的上涨空间。最后，考虑到22省市猪价同比与CPI中猪肉价格同比基本一致，去年下半年平均价格与现在也基本持平，假设年内猪价高点在下半年，且较去年同比上涨30%，则将影响CPI同比上升大约0.75个百分点。总的来说，从目前市场预期来看，二季度可能就会面临猪周期反转，而且本轮猪周期上涨的幅度更大，需要警惕猪肉价格上涨对CPI的潜在压力。
第三，2019年基建投资有望保持中速增长态势。周二发改委发布了《2018年全国固定资产投资发展趋势监测报告及2019 年投资形势展望》，根据全国投资项目在线平台数据显示，2018 年全国拟建项目数量增势较好，同比增长 15.5%，为 2019 年投资平稳运行提供坚实的项目储备基础。初步预计 2019 年我国固定资产投资运行将呈现企稳态势，中高端制造业、现代服务业投资成为主要拉动力，基础设施投资增长情况略有好转，中西部投资增速继续领先。分大项来看：
（1）基础设施领域拟建项目数量保持中速增长。2018 年基础设施拟建项目数量较上年增长 5.3%，随着国家加大对本领域的支持力度，基础设施投资增速有望逐步回暖。但在 2018 年基础设施投资增速回落较大、地方政府融资渠道收缩的形势下，预计基础设施投资增长仍有压力。以基建项目落地周期1 年左右判断，2019 年基建投资有望保持中速增长态势。
（2）制造业拟建项目数量增势较好。2018 年制造业拟建项目数量较上年增长24.0%。分季度看，逐季分别较上年同期增长，呈现回落态势。尤其是下半年以来 PMI 处于荣枯线以下、 制造业企业利润增长放缓、国内外市场需求不足、工业产成品价格低迷，企业投资信心有所回落。以制造业项目落地周期 6 个月左右判断，2019 年上半年制造业投资或将面临一定下行压力。
（3）房地产拟建项目数量高速增长。2018 年房地产拟建项目数量较上年增长32.8%。根据房地产行业投资额入统经验， 施工项目是支撑房地产投资增长的主导因素。据此判断，受益于 2018 年拟建项目部分已经进入施工期，房地产投资有条件保持平稳增长态势。以房地产项目落地周期 3 个月左右判断，2019 年一季度房地产投资仍将保持较快增长，但新开工项目数量可能回落。
同时也提出目前全国固定资产投资发展中面临的主要问题及潜力空间，其中问题主要在于基建领域新增意向项目投资预期偏弱，社会领域补短板投资动能有待激发、个别省份拟建项目大幅下降等，可能会影响到2019年投资平稳运行，值得高度重视。而综合考虑储蓄率水平较高、政策支持力度加大等因素，我国发展现阶段投资需求潜力仍然巨大，可以集中发力的有效领域包括：（1） 高端制造业领域。按照制造业高质量发展要求，加快推进制造业技术改造和设备更新，加大关键技术、高端装备、以及 核心零部件和元器件领域投资；（2）新型基础设施领域。加快推进新型基础设施建设，加快5G商用步伐，研究规划新一代信息技术基础应用投资发展方案；加强人工智能、工业互联网、物联网等领域基础设施投资，积极储备、推介优质投资项目，创新新领域基础设施投融资模式。（3）生产要素领域。加强对资源、环境、人力资本等生产要 素领域投资力度，提高各类要素生产效率。（4）社会补短板领域。促进社保、教育、医疗、健康养老、 文化等公共服务领域补短板、强弱项、提质量。
利率债投资策略：周二债市受股市以及资金面的影响较大，随着股市的冲高回落以及尾盘资金面的宽松，债券利率小幅下行。目前来看，虽然资金面稍有宽松，但依旧比之前紧张，后期资金面难更宽松，短期股市依旧是影响债市走势的关键因素，在经过大涨小幅回调震荡后，未来股市仍有上涨空间，届时债券利率也将面临上行压力。
二、信用市场展望：信用资质下沉或警惕频繁发债的企业
周二信用债发行229亿元，净融资额-33.50亿元，较前日有较大下滑。受资金偏紧影响，周二信用债市场交投清淡，收益率普遍上行，未来我们关注：宽信用逐步实现，投资者风险偏好提升，但需警惕近年来频繁发债企业短期债务到期风险。
近期处于数据的真空期，股债跷跷板效应明显，股市开年以来震荡上行，宽信用政策不断加码，社融数据反映宽货币传导到宽信用的步伐在加快，经济有望企稳的预期下上周多数行业信用利差继续收窄，投资者可适当下沉投资标的信用资质，但需警惕频繁发债的民营企业。
部分企业2017年以来频发信用债，10%的企业发行规模超总体的4成。从2017年至今，共有343家民营企业发行了1410只信用债，共募集资金9965.96亿元，平均每家公司发行4.11只，超短融和短融发行801只，占所有发行只数的56.80%。343家中有255家企业发行信用债只数低于平均值4.11只，发行规模仅为总体的28%，88家企业发行只数高于平均值，其中有8家企业发行债券规模超过20只，发行规模占2017年以来信用债发行规模的11.80%。从数据来看部分企业信用债发行频率远超平均值，高频次的融资背后或暴露资金流风险。
频繁发债的民营企业募集资金主要用于还旧债，债务期限结构较短。近两年部分民营企业发债频繁，我们整理了发债只数排名前20的企业，可以看到从2017年开始这些企业发行债券在20只左右，其中恒逸集团发行了32只之多；发行规模大部分超过100亿元，康美药业和华夏幸福的发行规模超过250亿元；主体评级以AA+为主，从分布行业来看，下游行业较多，其中有3家医药公司，分别是科伦药业、九州通、康美药业；债券发行的期限较短，发行中短融偏多，平均期限在1.5年左右。募集的资金主要用于偿还旧债或银行贷款，其次是补充流动资金，只有少数用于投资，说明企业对融资的依赖性较强，且债券发行期限较短，企业内部的债务结构不合理，短期偿债压力较大。一方面虽然目前支持民营企业融资政策不断发布，宽信用有望逐步实现，但投资者风险偏好也是逐步提升的，这些企业仍有被断贷或技术性违约风险；另一方面，经济企稳的预期虽然升温，但是不同行业间仍有差异，需警惕行业风险可能带来的经营恶化。
部分频繁发债的民营企业存在存贷双高现象，且财务费用对利润有一定侵蚀。发债只数前20的企业资产负债率普遍在60%以上（中下游行业资产负债率低于上游企业），货币资金在总资产中的占比平均为12.38%，部分企业偏高，如此前备受质疑的康美药业2018年9月账面货币资金为377.88亿元，占总资产比重高达46.1%，另外华夏幸福、复星、荣盛集团等企业的货币资金存量较高。财务费用在营收中的占比为3.07%，其中复星和牧原股份的财务费用高于均值。
总体来看，2017年以来部分民营企业发债频次明显高于均值，且发行期限偏短期，募集资金的用途多用于偿还旧债，造成企业内部债务结构不合理，短期偿债压力加大，且部分企业存在存贷双高现象，财务费用对利润造成侵蚀。现在经济有望企稳，宽信用政策不断出台，有助于企业逐渐改善债务结构，但下沉信用资质时仍需警惕部分企业以往发债频率过高，短期偿债压力较大。