2026年11月10日（周二），Kamada Ltd.（KMDA）在Stifel 2026年医疗健康大会上全面展示了公司的业务蓝图——稳健增长、持续产生现金流、利润率不断扩张，同时也坦承作为一家小型特种药企所面临的固有风险。首席执行官Amir London表示，公司正依托细分但受保护的市场、新分销协议以及纵向一体化战略稳步推进，尽管部分业务仍面临定价压力，且一项关键临床研究还需数年才能出结果。
核心要点
- Kamada表示，2024年前九个月实现了两位数的营收增长，EBITDA超过4,000万美元，经营性现金流约为3,700万美元。
- 公司围绕四大支柱构建增长框架：特种血浆产品、生物类似药分销、血浆采集以及并购。
- 管理层表示，公司业务具有较高的进入壁垒、有限的直接竞争，且不存在重大的二元临床事件风险。
- 利润率扩张仍是核心目标，EBITDA利润率已达25%至29%，未来仍有上升空间。
- Kamada表示，公司持有约7,500万美元现金，短期内预计无需通过资本市场融资。
财务业绩
Kamada表示，2024年前九个月的财务表现整体强劲。
- 营收同比实现两位数增长。
- 前九个月EBITDA超过4,000万美元。
- EBITDA利润率约为营收的25%至29%，第三季度接近29%。
- 经营性现金流约为3,700万美元。
- 手头现金约为7,500万美元。
- 公司年内已累计支付约3,200万美元股息，包括2024年的第三次股息派发。
London表示，公司拥有充足的财务灵活性，可在持续投资、保持股息派发的同时推进并购。他表示，Kamada在可预见的未来无需进行资本募集。
他还列举了推动利润率提升的几大因素：
- 随着产量提升，制造产能利用率提高。
- 销售结构向美国和加拿大倾斜，该地区定价更具优势。
- 三款产品从外部制造商转移至Kamada自有生产设施。
- 新增生物类似药分销产品，毛利率达30%至40%，远高于传统分销业务约15%的水平。
- 血浆采集业务带来的成本优化效应，预计随时间推移可为毛利率贡献数个百分点。
运营动态
Kamada的核心业务聚焦于特种血浆产品，管理层认为该细分领域受高进入壁垒和有限竞争的双重保护。London表示，全球获得FDA批准血浆产品的企业不足10家，Kamada旗下大多数产品仅面临一到两家竞争对手，甚至没有竞争对手。
他表示，公司的竞争优势来源于以下几个方面：
- 识别和管理高效价"超级献浆者"的丰富经验。
- 专业化的中和试验能力。
- 逾30年的生产和监管经验积累。
- 与关键意见领袖及卫生监管机构的长期合作关系。
公司产品组合覆盖多个品种和地区：
- KEDRAB是美国市场的抗狂犬病产品，在两款FDA批准产品中市场份额超过50%。
- KAMRAB服务于美国以外的市场，包括拉丁美洲、独联体国家、加拿大、澳大利亚及部分欧洲国家。
- 抗狂犬病产品线约占公司总业务的三分之一。
- VARIZIG用于免疫功能低下且暴露于水痘带状疱疹病毒的患者，随着美国儿童疫苗接种率下降，该产品需求持续增长。
- CYTOGAM于2022年收购，其长期机遇与一项预计于2028年出结果的临床研究密切相关。
- GLASSIA在受Takeda版税收入下降影响出现短暂回落后，目前正逐步恢复增长。
London表示，KEDRAB的增长得益于三大因素：产品标签纳入儿科临床数据、与Kedrion的合作伙伴关系，以及疾控中心（CDC）发布狂犬病病例报告后公众意识的提升。他将狂犬病治疗定性为紧迫的医疗需求，指出暴露后若不治疗则必然致命，而治疗则具有预防性效果。
VARIZIG则受益于另一种趋势。Kamada表示，儿童疫苗接种率的下降增加了暴露后的高风险人群数量，从而推动了暴露后预防产品的需求。公司还赢得了泛美卫生组织的一项重要招标，成为关键供应商。
CYTOGAM是公司最重要的长期临床押注。由马萨诸塞州总医院Camille Kotton博士主导的SHIELD研究，正在评估该产品能否帮助预防肾移植患者在抗病毒药物减量期间出现晚期巨细胞病毒复发。Kamada表示，目前美国每年约有3,000例肺移植，而肾移植约达2.7万例，若研究成功，潜在市场空间将大幅扩大。研究结果预计于2028年公布。
GLASSIA也在持续推进地域扩张，重点布局拉丁美洲及其他尚未充分开发的市场。London表示，低版税结构的第一年已经完成，该产品有望延续增长势头。
地域扩张与商业覆盖
Kamada表示，目前已在逾40个国家开展业务。公司在美国、加拿大、以色列以及中东和北非地区设有直销团队，并在迪拜设有办事处。
在其他地区，公司通过分销商和合作伙伴覆盖拉丁美洲、独联体国家、亚洲及部分欧洲市场。公司还表示，已赢得加拿大血液服务机构（Canadian Blood Services）和魁北克血液机构（Héma-Québec）的招标，涵盖全部六款产品，从而在加拿大建立了直销关系。
London表示，公司通常将目标锁定在大型竞争对手可能忽视的较小市场，有时这些机会的规模仅为50万至100万美元。他表示，这一策略契合Kamada的经验积累和市场准入能力。
血浆采集与纵向一体化
Kamada的血浆采集网络如今已成为公司战略的重要组成部分。公司目前拥有三个经FDA和EMA批准的采集中心：
- 德克萨斯州博蒙特（Beaumont）中心，于2021年收购。
- 休斯顿新建的现代化设施，年采集能力达5万升。
- 圣安东尼奥新建的现代化设施，年采集能力达5万升。
London表示，上述设施均已获批并投入运营，但尚未达到满负荷状态。他介绍了双重用途模式：
- 采集特种血浆供内部使用。
- 向外部客户出售普通来源血浆。
Kamada已与一家大型血浆分馏企业签署了5,000万美元的普通来源血浆供应协议。公司预计2024年该业务营收约为300万至400万美元，2025年约为1,600万至1,700万美元。
管理层表示，采集中心将从三个方面发挥作用：
- 降低内部使用特种血浆的成本。
- 提高Kamada生产工厂的产能利用率。
- 通过对外销售开辟新的收入来源。
生物类似药分销策略
生物类似药产品分销是公司另一大增长支柱，主要覆盖以色列及中东和北非地区。Kamada表示，已与六至七家国际生物类似药企业签署协议，并已在以色列推出四款产品。
另有两款产品预计于2025年上市。到2030年，公司预计产品组合将扩展至八至十款，该业务销售额约达2,500万美元。
London表示，每款产品每年可贡献约100万至400万美元的收入。他还表示，随着生物类似药在分销组合中占比提升，整体分销利润率也将随之改善。
他同时指出，市场定价竞争比预期更为激烈。价格降幅并非预期的30%，而是出现了60%至70%的大幅下滑，与仿制药定价模式相近。Kamada目前重点与印度供应商合作，因为其成本更低、执行效率更高。
未来展望
London将Kamada的战略框架概括为四大增长支柱：
- 依托六款FDA批准的特种血浆产品实现有机增长。
- 通过许可引进和分销拓展业务，尤其是生物类似药领域。
- 推进血浆采集与纵向一体化。
- 开展战略性并购。
他表示，公司专注于商业化和盈利能力，而非承担临床风险。"与许多其他生物制药公司不同，我们真正专注于商业化、分销和盈利能力，"他说，"我常说，Kamada目前没有任何二元事件。"
管理层表示，随着规模效应持续释放、生产逐步内部化以及新业务趋于成熟，公司当前25%至29%的EBITDA利润率有望随时间推移突破30%。
在并购方面，London表示，Kamada正在寻找已上市或已获批但尚未上市的商业化资产。目标领域包括：
- 移植相关产品。
- 血浆相关产品。
- 美国及海外的分销业务。
- 可从医院拓展至社区场景的医院类产品。
他表示，公司预计在未来数月内完成至少一项收购，并可在持续派发股息的同时，以自身产生的现金流为交易提供资金支持。
问答环节要点
在问答环节，London再次强调了公司所处细分市场的保护性特征。他表示，特种血浆领域的进入壁垒极高，原因在于寻找和留住高效价献浆者难度极大，同时还需具备专业检测能力并满足严格的监管标准。
他将此与大宗血浆市场进行了对比——在那一领域，盖立复（Grifols）、CSL和Takeda等大型企业主导着IVIG和白蛋白等标准化产品。他表示，Kamada有意聚焦于规模较小的特种细分市场。
他还进一步阐述了公司的市场准入策略。Kamada通常进入大型企业回避的较小国家和市场，凭借自身经验在竞争有限的地区逐步建立市场份额，即便单一市场机会相对有限。
在公司风险状况方面，London表示，Kamada近年来已发生显著变化。他表示，公司业务风险更低、现金流更充裕，且无需依赖单一临床结果即可保持持续增长。
他还强调，公司可在经营性现金流和强劲资产负债表的支撑下，同步推进并购和股息派发。
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