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李宁：私有化还是炒股票？

提供者丫丫港股圈
发布时间 2024-3-13 08:29
更新时间 2023-7-9 18:32

在经历黑暗的1-2月后，估值处于历史最低位的港股，终于迎来有力度的反弹，香港恒生指数重回17000点，较1月最低点反弹近12%，恒生科技指数较低点反弹超20%，港股成交额时隔半年重回1500亿。

          
这是一轮普涨行情，市场重点在业绩好的公司，其次基本面差些的个股也在修复过低的估值。在春节前我们提到过，在没有神秘资金的支持下，港股不跟跌A股，进入回购静默期的权重股卖空比例正在下滑，这是港股见底的信号之一。
另外，日本临近议息会议，可能会取消YCC政策进入加息，日本股市创新高后回调，有些外资正在高切低回补港股仓位。
          
不过，在市场赚钱效应刚回暖，今日就传出李宁 (HK:2331)考虑私有化退市的消息。这导致下午开盘李宁涨超20%，最后收涨9%，连同带动安踏上涨近5%。自1月低点以来，李宁反弹超45%。
    


据路透报道，由于李宁认为现在估值过低，李宁正在牵头几家投资机构进行私有化。包括外资TPG、PAG、高瓴。报道称现在仍是早期阶段，具体细节仍未确定。
          
近两年，由于港股表现低迷，流动性问题一直没得到解决，的确有不少大股东趁机在公司被低估时发起私有化要约，有的公司出手阔绰，能给出股东们不亏钱离场的溢价，这还是比较好的情况。
          
例如去年，金鹰商贸溢价40%、保利文化溢价77%、达利食品溢价37%、安宁控股溢价24.7%、茂宸溢价20.7%。
          
但大多数公司的私有化要约都给不到股东们想要的溢价，例如去年的IMAX中国，先是说要溢价近40%收购公司，到最后推翻私有化计划不止，还表示不继续派息。
          


换个角度想，大股东想私有化走人是因为公司被低估，那自然就不会给出高溢价，有的公司账面现金多，以后再上市还有赚钱的空间，私有化对于大股东来说像是一笔赌注，尤其是持股比例高的大股东。   
          
例如，高瓴有私有化鞋服公司的经验，结果是大股东赚的盆满钵满。
          
2017年，高瓴帮助百丽国际以531亿港元完成私有化，2019年时，分拆滔搏体育回到港股，募资76亿港元，滔搏体育市值一度去到700亿港元。上市一年不到，百丽国际减持2.7亿股，套现29亿元，现在市值为340亿港元。
虽然李宁称考虑私有化是因为被市场低估了，但大多数投资者并不接受这一说法，因为李宁大概率拿不出大股东们想要的溢价。
          
为什么得出这结论呢？从李宁现在面临的处境来看，参与私有化的财团大概率不愿意出高价买李宁的不确定性。
          
1、假设李宁真要私有化，截止目前市值为523亿人民币，由于去年销量复苏不及预期，存货增多、渠道窜货、打折力度加大给利润产生了更大的压力。
          
取市场预期的中位数来看，机构普遍将24年营收预期从双位数增长下调至单位数增长，而盈利预期中位数为33.6亿元，即对应着15.5倍PE左右。
          
从历史动态PE来看，现在的确是过去5年来，李宁最便宜的时候，动态PE为13倍，远低于去年20-35倍PE。在之前讨论过，由于销售压力加大，这会与存货形成负反馈，现有销量减少，就要用更大的折扣去清理旧库存，这使得现有盈利预期是不确定的，利润率可能会比预期更低。而去年Q2以来，李宁已经被机构下调了2次盈利预期，每次下调都是给李宁的暴击。   
2、截止去年上半年，李宁还有21.2亿的存货，在利润同比下滑3%之后还是没消化多少库存。另外，截止去年上半年李宁手上只有64亿现金，而去年下半年折扣力度加大，应该也难有多少增量，更不用说公司刚斥巨资22亿港元在香港买楼设做集团香港总部。
          
截止去年前三季度，李宁的销售流水仅录得单位数增长，去库存仍是最大问题。
3、李宁持有公司10.5%的股份，BlackRock持有5.96%，美国私人银行Brown Brothers持有5.02%，3位主要大股东持有21.47%的股份。   
粗略估算，假设就以今日523亿市值来看，不溢价的话，李宁需要410亿人民币私有化公司。若真提出私有化，假设给出现有10-15%的溢价，市值去到600亿，那就是18倍PE左右，且还有盈利下滑的可能性。
          
这样看，业务发展更稳健的安踏，按24年盈利116亿元中位数算，现在也就才17.6倍PE左右。还在清理库存，且国潮风大市已去的李宁，买家是否愿意用18-19倍的估值来买走李宁呢？这似乎可能比较小。
同样，根据港交所规则，若有10%的散户投反对票，私有化要约将被否决。更何况自去年1月以来，李宁跌了70%以上，大多数股东都是亏损的，在大市情绪刚转好，若没有一个好的价格，又如何私有化呢？
          
当然，这是基于现有盈利预期来看，若李宁和财团们对后续业务有信心，给出不错的价格私有化，过两三年再上市也是成立的。但盘后，李宁发布公告称对今日的股价大涨是不知情。
          
可以接着看后续李宁是放私有化消

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