- MicroStrategy对比特币的大量持仓正在推动自身股价上涨；
- MicroStrategy本身的运营业务价值相对较低；
- MicroStrategy不失为比特币的一种价内看涨期权。
英为财情Investing.com - 广义上来讲，MicroStrategy（NASDAQ：MSTR）就是投资者参与比特币投资的第四种方式，就像其他几种方式一样，这一方式也有其优势和劣势。
全球范围内，很多投资者都可以直接持有比特币，但是，在大多数受监管的交易所里交易比特币，网络费用和佣金都相对高昂，仅仅是购买和出售加密货币，就可以吃掉投资者资金的中等个位数百分比，而比特币所有权通常也需要一定程度的安全性保障。
另外，投资者也可以通过流动基金来投资加密货币，例如直接拥有比特币的Grayscale Bitcoin Trust (OTC:GBTC)，但这一基金的管理费是每年2%，这些费用也会侵蚀回报。此外，虽然ProShares Bitcoin Strategy ETF (NYSE:BITO的费用较低，每年只有0.95%，但它投资于比特币期货，而不是提供直接所有权。
MicroStrategy的基本比特币持仓情况
MicroStrategy是投资比特币的另外一种股票。可以肯定的是，该公司也并非完全只有比特币这一个故事，公司的软件业务始于1989年，这个业务在过去四个季度也创造了5亿美元的收入。不过，目前MicroStrategy的比特币储藏量现在价值近25亿美元，也就是说，公司的整体价值仍然主要受到加密货币市值的推动。
具体来看，公司拥有129,699个比特币，按照目前的价格，截至本文撰写时，比特币价值约为18,886.30美元/枚，到第二季度末，这些比特币的整体价值约为24.5亿美元。
但这些比特币持仓的资金都是通过借款获得的——事实上，截至2020年6月30日，MicroStrategy公司的资产负债表上有4.21亿美元的现金，而且是零债务。但是，从那时起，公司不仅把所有的资金都拿来购买比特币，而且还外借了23.75亿美元。今年早些时候，公司甚至是以购买比特币的理由，获得了一笔2.05亿美元的定期贷款。
不过，到目前为止，MicroStrategy对于比特币的投资还没有获得实质的回报，因为该公司的平均持仓成本是30,000美元，而比特币目前交投于19,000美元。
MicroStrategy能否以比特币走势来衡量估值？
鉴于MicroStrategy在比特币方面的损失，投资者可能会认为该公司是一家失败的公司，但是事实上并非全然如此。以下是2020年8月10日以来，MicroStrategy和比特币的走势情况，也就是该公司在投资最初的2.5亿美元之前的一个交易日：
两年时间里，比特币事实上反弹了66%，MicroStrategy的收益为59%，涨跌走势大体相似。但是，这个走势对比，却无法反应公司的市值。
具体来看，MicroStrategy目前的市值刚刚超过20亿美元，在扣除其债务、现金和比特币等约2亿美元的价值后，理论上，运营业务的估值约为18亿美元。另外，跟踪12个月的收入约为5亿美元，而在此期间的EBITDA（扣除利息、税款、折旧和摊销前的利润）大约为3500万美元，要注意的是，不包括比特币持有的减值损失，不包括基于股票的补偿，公司自由现金流基本上为零。
鉴于过去十年的收入实际上已经下降，运营业务的价值可能不超过10亿美元，或2倍的收入。事实上，在2019年底，MicroStrategy公司的企业价值刚刚超过10亿美元，而且很难说两年半后该业务的状况会更好，毕竟收入停滞不前，营业利润仍然基本为零。
这里的简单计算表明，MicroStrategy的价值被高估了——10亿美元的运营业务加上2亿美元的现金和扣除债务的比特币，表明市值应该在12亿美元左右。
MicroStrategy不失为比特币的一种价内看涨期权？
那么，既然MicroStrategy存在自身的估值问题，投资者为什么不直接购买比特币，或者购买GBTC和BITO等基金？
其中的一个原因，我们已经在上文提到，包括高昂的佣金等；而另一个原因更值得关注，即MicroStrategy的资产负债表的债务成为了比特币的杠杆赌注——这种杠杆具有内在的价值，而这也是为什么尽管MicroStrategy在过去23个月里为现在价值2万美元的比特币支付了3万美元，但是该股的股价还是紧跟着比特币的走势，换句话说，MicroStrategy代表的是比特币价格的价内看涨期权。
然而，问题在于，这种情况必须是在比特币没有大幅上涨的前提下——比如说，想象一下，比特币反弹到40,000美元，MicroStrategy公司的持股现在价值52亿美元。但是，如果公司运营业务仍然价值10亿美元，现金债务保持不变，约为23亿美元。
那么，理论上，在比特币价格已经增加一倍多的背景下，MicroStrategy公司的市值维持在39亿美元左右。也许公司还有一些别的价值可以来弥补差异，但是大差不差，大致的走向就是这样的。
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（翻译：李善文）