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2022年宏观债券展望之一:2022年的关键问题

提供者 屈庆 债券2021年12月21日 08:10
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2022年宏观债券展望之一:2022年的关键问题
提供者 屈庆   |  2021年12月21日 08:10
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1、市场展望:

到了年末,我们还是要对明年的市场有个展望,虽然最近几年市场变化很快,很多意想不到的事情发生,年初的判断都未必兑现。但是基于现在已经知道的信息,还是有必要展望一下未来。所以,最近我们的日报会侧重对明年宏观和债券问题的分析和预测。今天先从回顾2021年的走势开始。

从趋势上看,2021年利率和经济走势相匹配,市场并未超出传统利率决定框架。上半年经济下行速度不快,利率也未见明显的下行。只是7月份以后,经济下滑速度较快,政策放松,利率也才明显下行。

但是从趋势看,利率趋势和通胀趋势不匹配。这表明虽然今年通胀压力一直较大,但并没有影响到利率下行的趋势,只是间或对债券有点影响。当然,这也符合过去的规律,2008年以后通胀和债券利率的相关度就出现了明显的下降。相比之下,市场更看重经济趋势对债券的影响。

从点位上看,2021年10年国债利率二次冲击2.8,但是最终都没有向下突破。如果从长期趋势看,2002年以来,利率的高点逐步下行,但是底部异常的坚挺。似乎现在又到了思考利率底部的时候。利率如何,何时才能向下突破2.8%,成为最近市场的焦点问题,也是2022年的核心问题之一。

既然影响债券最重要的还是经济,其次是通胀,那么2022年的三个重要的问题是:

(1)中央经济工作会议提出,目前面临的三重压力:需求收缩,供给冲击,预期减弱。我们后期对经济的趋势展望,也会围绕这三个方面展开。

(2)虽然通胀还不是市场最关注的问题,但谁也不知道,过去市场不在意的问题会不会以某种方式出现,并让市场更为在意。实际上,此前fed等央行也不在意通胀,但是最近都纷纷对通胀给予了更高的关注。本轮通胀问题具有全球背景,2022年通胀水平会如何变化?

(3)利率的变化趋势,特别是明年利率向下的空间能否打开?一方面,目前利率已经很低的情况下,利率的下行空间是非常关键的;另外,最近几年,利率呈现在低位的低波动的态势。要提高收益,就要把握每一次波段。所以利率的变化趋势也非常的关键。

短期而言,周一1年LPR下调,5年LPR不变,我们认为:

(1)1年LPR下调,基本符合市场的预期。毕竟此前央行持续降准后,给了银行便宜的资金,银行需要传递给贷款利率。5年不变,可能是考虑到房地产调控并没有明显放松。

(2)1年LPR下调,5年LPR不变,对房地产市场就没有利好?不是。至少1年LPR下调还是利于房地产企业的贷款成本下调。5年不变,虽然意味着房贷利率不变。但对购房者而言,额度比利率重要,也就是房贷额度才是关键。最近贷款额度已经开始放松。

(3)1年LPR下调,后期降息预期如何?从逻辑上讲,此前降准-》提供便宜资金-》lpr下调,这个过程已经结束了。因此,本次1年LPR下调,是兑现了一次货币政策放松的过程。短期内,即使市场还有降息的预期,恐怕也不好马上落地,毕竟降息空间已经很小,降一次少一次。至于市场上原本已经存在的降低MLF的预期,恐怕这次如果1年LPR不降,市场对后期MLF下降的预期才更为强烈。而这次下调了1年LPR后,市场对MLF下调的预期短期内也会减弱。

另外,还有个问题需要注意:降准后,市场资金面虽然有放松,但幅度较为有限。因为9月末超储率只有1.4%,处于较低水平。如果考虑到10月份以来的资金流入流出的情况。10月份到周一刚好公开市场净回笼1.23万,而15号降准更好释放了1.2万亿。11月份末财政存款较9月末实际上还增加了6000亿,等于是收缩流动性。

所以,这样算下来,目前银行超储率并不会很高。更关键的是,目前机构杠杆很高,导致资金需求大。再过几天就要进入跨年阶段,资金更不会松。到了明年年初,银行要大规模放贷款,资金也很难明显的宽松。因此,切不可对资金面过于乐观。而如果资金不能过于乐观,那么3-5年金融债的调整压力可能会逐步体现,因为此前利率下行的太多了,有点泡沫的感觉。

2、周一市场策略回顾:

LPR是否下调:江海债市早盘策略(2021-12-20)

上周五海外市场风险偏好回落,因为对疫情的担心加重。周末两天,海外奥密克戎的确诊病例继续快速上升,目前全球已经进入第四波疫情。

国内方面,由于煤炭安全检查趋严,市场预期煤炭供给或有减弱,上周五夜盘煤炭期货继续反弹。

今日焦点是LPR是否下调。我们认为,前期二次降准,银行资金成本下降后,逻辑上讲应该有助于降低LPR报价。当然,LPR是否下调对债券市场直接影响较小。如果LPR下调,间接的影响是:

(1)更利于宽信用,利好实体经济,对债券形成利空。(2)LPR下调说明可以MLF下调并非LPR下调的前提条件。也暂时打消市场对MLF下调的预期,同样利空债券市场。

整体看,LPR如果下调,对债券未必是利好。当然,LPR不下调,也可以通过LPR加点比例的下调来降低实际贷款利率,目前还有接近70%的比例是LPR加点。这也是最近央行表示“持续释放贷款市场报价利率改革潜力”的原因。

上周以存单为代表的短端利率和以10年为代表的长期利率均没有下行,市场集中交易3-5年金融债。这说明市场对资金过度宽松,经济更快下行的预期不强。上周五3-5年金融债已经开始调整,目前这部分品种投机氛围较浓,需要警惕3-5年金融债的流动性并不好的特征。一旦市场转向,3-5年的品种调整速度会比较快。

2022年宏观债券展望之一:2022年的关键问题
 

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