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煤起债落——江海债市日报2021-11-4

提供者屈庆
发布时间 2021-11-4 08:09
更新时间 2023-7-9 18:32

1.市场展望

周三最重要是市场变化就是煤炭期货的止跌反弹。我们认为前期市场大幅下跌后,目前的反弹应该是市场逐步摸清政策底后的反弹。结合最近媒体报道的针对煤炭调控的监管方面的表态,目前政策底或已经出现。

此前煤炭期货大跌,也带动了其他商品期货的大跌,降低了市场的通胀预期,对债券形成了较为明显的利多。但如果目前煤炭期货已经跌到位,也会对其他的商品期货起到稳定的作用,市场的通胀预期也可能难进一步缓和。

实际上,10月份以来,滞胀的迹象是非常明显的。债券市场也在两个因素的影响下运行。如果市场更关注“滞”那么债券利率会下行,如果关注“胀”,利率则上行。10月上半月,市场更关注“胀”,只是到了下旬,煤炭调控开始后,伴随着期货价格大跌,市场缓和了“胀”的担心,转向了“滞”的关注。甚至最近几天,市场直接从滞胀转向了衰退的预期,就是因为商品的持续大幅下跌,引发了这样的预期。

虽然市场的预期会变化,但客观的讲“滞胀”的环境不容易变化,从国内外历史看,一旦出现“滞胀”,都不是很容易可以改变,持续的时间会比较长。市场预期的变化,引发的只是债券市场的短期波动。滞胀持续的时间,则对债券市场影响更大。那么后期需要关注的两点:

(1)滞胀持续的时间。我们估计从目前看,如果政策不发生根本的变化,也就是不偏向“滞”或者“胀”,也就是不会因为滞而放松政策,也不会因为胀而收紧政策。那么滞胀估计持续的时间会比较长。从胀的角度看,即使后期PPI见顶回落,速度也很慢;而CPI后期面临更大的上行的压力。从滞的角度看,如果没用大的政策刺激,经济也可能难扭转下行的趋势。

(2)滞胀之后是什么状态,是衰退还是全面通胀?这个问题恐怕需要更长的时间来验证。目前确实存在各种可能性。如果经济持续下行,叠加海外加息开始,压制需求,打压大宗商品,那么国内的通胀压力也确实可能缓和,最终变成衰退。如果在房地产边际放松,财政政策加码宽松的情况下,叠加明年政府下调经济目标,那么经济所谓的“滞”就可能不复存在。同时,海外疫情缓和,需求回升,油价农产品价格继续反弹,国内的通胀压力可能也会更大,那么就变成了全面通胀。因此,未来究竟是什么状态,目前很难判断,只能跟踪。

当然,不管如何,未来一段时间,滞胀仍然是影响债券市场的主线。基于此因素,利率难有明显的下行空间。如果阶段性下行后,后期面临上行的风险。

2.钢材需求不振,通胀表现分化——宏观高频数据跟踪

截至10月29日,全国高炉开工率录得52.07%,较前值回落1.11个百分点,唐山高炉开工率和产能利用率均有所回落;全国主要钢厂螺纹钢产量环比回升6.52%;库存总量虽然继续回落,但同比降幅已连续两周收窄。上周钢材表观消费量环比小幅增加,但同比大幅偏低,需求预期不佳,短期内供需矛盾或加剧,导致钢材价格持续弱势运行。

截至10月29日,国内独立焦化厂焦炉生产率环比回落0.97个百分点至65.01%;PTA产业链负荷率江浙织机回升9.68个百分点至65.72%;石油沥青装置开工率回落3.3个百分点至45.8%;汽车半钢胎开工率回落1.4个百分点至54.87%。纵观10月生产端高频数据,多数指标较9月均值继续回落,方向上与PMI表现一致,生产延续弱势。根据PMI推测10月工业增加值季调环比或转负,同比进一步回落。

截至10月31日,30大中城市商品房成交面积累计348万平方米,环比反弹12.31%,同比降幅小幅走扩至29.75%;10月整月30大中城市商品房成交面积同比-25.5%,较9月回升4.58个百分点,房屋销售持续遇冷。土地市场方面,前周100大中城市土地供应面积偏低,挂牌均价有所回升,但成交土地面积远低于供应土地面积,住宅类用地溢价率录得2.31%。近期央行对房地产的表态频频显露积极信号,10月20日潘功胜指出“金融机构和金融市场风险偏好过度收缩的行为逐步得以矫正”,房企融资在逐渐修复,带动近期土地表现稳定。但房屋销售还未明显改善,短期内房地产投资依旧承压。

消费方面,前周汽车销量继续不及9月第三周,但同比降幅有所收窄;10月前三周汽车消费继续表现不佳,同比并没有好于9月,或与近期疫情多地反弹有关。伴随疫情再次袭来,长沙、西安、甘肃等多地暂停影院营业,上周全国电影票房环比回落20.57%。10月中有半个月全国出现新增确诊病例,疫情波及15省份,会给消费尤其是服务性消费造成明显打击。

截至10月29日,CCFI综合指数录得3,277.71,周环比-1.13%;波罗的海干散货指数较前周大幅下跌20.2%,主要与近期全球非油大宗商品期货价格大跌有关。10月韩国出口增速24%,较9月回升7.3个百分点。中港协最新数据显示,10月中旬和上旬沿海八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量同比分别为-3.3%和12.5%,主要枢纽港口外贸货物吞吐量同比分别录得-3.1%和0.6%。10月外贸货物吞吐量数据好于9月,受益于美日欧制造业PMI高位震荡,叠加通胀推升出口金额,10月出口数据有望高位回升。

食品和工业品价格冰火两重天。截至10月29日,布伦特原油期货结算价录得84.38美元/桶,较前周回落1.34%,油价转跌。Myspic综合钢价指数下跌3.3%,房地产投资探底拖累钢铁需求;水泥价格下跌0.1%,是自今年8月涨价以来首次下跌,受益于以煤炭为主的成本压力缓释;玻璃期货价大跌11.9%;有色金属价格全线下跌。秦皇岛动力煤价格大跌34.57%,昨日最新市场价回落至1165元/顿,政策压力下现货价已调整至9月初的水平,动力煤期货价下跌31.42%,全球煤炭价格都在大幅回落,纽卡斯尔和理查德港动力煤价格分别下行16.14%和21.1%。虽然10月下旬以来工业品价格趋于回落,但南华工业品指数月均值仍环比涨7.85%,同比39.03%,10月PPI同比或高位回升,后续有望进入下行通道。工业通胀压力的确得到缓解,但PPI向CPI传导仍未停止,下游成本压力逐渐累积,但由于消费反复受到疫情扰动,部分商品涨价压力引而不发,导致 PPI向CPI传导不畅。农产品价格方面,菜价探顶,上周环比5.97%,本周起回落,但价格水平仍明显偏高;猪肉价格大涨10.5%,目前猪价已位于历史同期较高水平。

3.周三策略回顾

从滞胀直接进入了衰退?:江海债市早盘策略(2021-11-3)

周二美股继续创新高;10年国债利率小幅回落;WTI原油期货和布伦特原油期货小幅波动,等候OPEC+的会议结果。澳洲联储维持利率不变,取消2024年4月到期债券0.1%的国债收益率目标,改变了上个月2024年之前不太可能加息的措辞。

国内方面,媒体报道,10月份房地产相关贷款环比和同比均有所恢复国内夜盘,煤炭齐涨,铁矿日间跌停后夜盘跌2%。

本周以来债券利率大幅下降,反应出市场从滞胀转入衰退的预期。确实伴随着黑色煤炭期货的下跌,并引发其他商品期货的下跌,市场会对通胀预期有所缓和。但是我们看到下游通胀在不断的上升,同时经济方面并没有很明显预期的变化。所以市场直接从滞胀转入衰退的预期,还是过于悲观了,这是债券市场潜在的风险。后期我们需要关注的是滞胀维持时间有多长,滞胀之后到底是衰退还是全面通胀的到来,这个目前存在较大的不确定性。

针对通胀预期缓和的交易可以结束了:江海债券午盘策略(2021-11-3)

周三利率先下后反弹,早盘央行OMO扩大到500亿,市场情绪乐观,利率下行。不过随后煤炭期货大幅反弹,利率再度反弹。

最近两周,伴随着煤炭期货下跌,带动其他期货和周期股的下跌,通胀预期缓和的利好给债券市场引来喘息的机会。但目前煤炭调控的政策底或已经出现,价格也难在这个位置继续下调,甚至此前已经超调。那么通胀预期下降的过程或告一段落。后期还是需要关注下游调价对通胀预期的带动作用。

所以,短期内债券下行的阶段已经过去,利率将重新步入上升的趋势。我们提示从中期看,目前的利率偏低,通胀压力仍大。最近需要关注海外主要央行的货币政策的变化。

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