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或可期待下一次降准——江海债券日报

提供者 屈庆 市场概况2021年7月12日 08:13
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或可期待下一次降准——江海债券日报
提供者 屈庆   |  2021年7月12日 08:13
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靴子落地,等完降准等什么?

1、市场回顾与展望

周五债市在经历日间调整后迎来降准利好。利率基本呈现先上后下的宽幅震荡走势。早间资金一度十分紧张,隔夜价格维持在2.2%的高位,加速了现券利率的走高;临近午盘资金开始逐步转松,午后进一步宽松,带动收益率小幅下行,临近尾盘,社融超预期引发债市继续调整,随后降准公布带来收益率一波下行。截至尾盘,多数长端期限活跃券较昨日下行1bp以内,短端上行1bp左右。
周五下午,央行宣布降准0.5个百分点,我们认为:

(1)降准时间超预期。虽然本周国务院常务会议提到适时动用降准工具。但是市场部分机构认为去年央行就没有降,那么今年也不一定降。实际上,央行降准的时间早于市场的预期。

(2)降准幅度超预期。最终是普降,之前市场部分机构认为即使降准,也可能是定向或者结构性降准。虽然其中部分降准是对冲7月份到期的4000亿mlf,但即使都全额对冲MLF到期,额外还是投放了6000亿长期资金。幅度还是超预期。当然,降准和MLF是否完全不续作,也没有必然联系。

(3)展望未来,包含7月份4000亿,今年还有超过4万亿MLF到期。如果央行希望降低银行成本,并进而降低贷款利率,惠及实体经济,那么或需要采取更多降准的方式来置换MLF到期。因此,我们认为后续进一步降准或可期待。如果如我们所预期,那么MLF2.95%的基准利率的意义将逐步减弱,存单利率可以长期维持在2.95%之下。
投资策略:短期内,降准已经兑现,这个事情对市场的影响告一段落。后期需要关注资金面的变化。基于对经济走弱的预期和央行逐步放松的预期,我们认为利率下行趋势依然没有结束。当然,依然建议持券不折腾,因为我们永远都不知道利好何时出现,尽管我们确定它一定会出现。

2、社融超预期下,关注持续性与结构性问题

周五下午公布了6月金融数据,上月新增人民币贷款2.12万亿,新增社融3.67万亿,M2同比增长8.6%,均大幅超预期。具体来看:

票据融资大幅多增,中长期贷款依旧较弱。6月新增人民币贷款2.12万亿,同比多增3100亿,较2019年同期多增4600亿。从分项来看,企业票据成为多增主要项目,同比多增4851亿,是2018年以来的单月最大多增值,此外企业中长期贷款同比多增1019亿,与此前两个月保持一致,而企业短期贷款则少增960亿,但少增趋势自3月以来继续减弱;居民贷款方面整体变化不大,整体少增1130亿,其中主要是中长期贷款少增1193亿;非银贷款少增1116亿。整体看来,企业端新增票据持续旺盛,同比大幅多增;而中长期贷款显示企业投资意愿仍旧一般。居民侧主要关注中长期贷款大幅少增1193亿,说明房地产调控政策效果凸显;短期贷款整体边际有所改善,但合计依旧少增。

信贷同比大幅多增,非标渠道依然无望。6月社融新增3.67万亿,同比多增2019亿,较2019年大幅增加1.05万亿。从分项来看,主要多增贡献在于贷款项,同比多增4629亿,较此前三个月的同比少增大幅改善,较2019年同期多增7129亿;此外,企业和政府债券融资均双双转正,扭转上月拖累颓势;非标在严压之下依旧继续减少增量;企业股票融资变化不大。整体来看,债券和信贷融资大幅转好,表示6月融资环境有所改善,一方面可能与半年末考核压力有关;另一方面可能是央行给予更多信贷额度。结合降准这一动作,侧面也说明了央行对于经济的较为悲观,需要投放更多信贷支持。

整体来看,6月社融大超预期,确实反应了诸如信贷、债券融资、企业票据等渠道有所改善,但也要看到其中可能存在的暂时性与结构性因素,例如信贷能否持续、房地产贷款持续收紧、企业中长期贷款连续走弱等问题。

3、疫情拖累消费复苏,PPI同比按预期回落

上午统计局公布了6月通胀数据,6月CPI同比增1.1%,前值增1.3%;PPI同比增8.8%,前值增9.0%。CPI略低于预期,PPI基本符合,数据公布后利率波动不大。

6月CPI环比降0.4%,为近5年同期最低,主要受到食品价格的拖累,6月非食品价格环比增速回落幅度虽略偏高,但总体位于历史平均水平。6月食品价格环比降2.2%,猪价继续成为主要影响变量。受生猪产能持续恢复、压栏肥猪集中出栏及消费需求季节性偏弱等因素影响,猪价环比回落13.6%,但近期因收储政策调整、供给回落预期及需求回升影响,猪价开始止跌震荡,未来猪肉对CPI的负面影响有望削弱。6月非食品CPI环比持平,表现偏弱可能与局部疫情延缓消费复苏有关,6月生活用品及服务、其他用品和服务分项环比增速低于去年同期,衣着、医疗保健分项环比增速基本持平于去年同期,教育文化和娱乐降幅大于历史同期。目前来看上游涨价对CPI的影响仍集中于交通和通信分项,其他领域的价格上涨风险不大。6月服务类CPI和核心CPI环比增速与2020年同期一致,还是很低,核心CPI同比增速维持在0.9%附近。

PPI方面,与高频数据显示的情况和市场预期一致,5月PPI同比高点确认。从分项看,采掘工业和原材料工业价格回落最为明显,主要与高基数、大宗商品保供稳价政策影响释放有关。具体来看,由于去年6月涨幅基数偏大,6月石油和天然气开采业同比增速回落45.5个百分点;黑色、有色金属冶炼及加工业同比增速分别回落3.7、2.6个百分点,价格管控政策初具成效。但也有部分行业同比增速逆势反弹,如煤炭开采和洗选业、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属矿采选业、燃气生产和供应业等,主要体现出动力煤需求旺盛、海外油价继续反弹等压力。

总体来看,6月通胀数据主要反映出国内定价金属类原材料价格受保供稳价等政策影响,快速涨价的情况被初步控制,但与此同时不能忽视煤、油等非金属大宗价格仍在上探。局部疫情还是对消费需求的复苏产生了扰动,核心CPI持续保持在低位,工业品与消费品价格剪刀差进一步放大,中下游企业面临的利润压力不小,降准对冲有一定必要性。

4、周五策略回顾

早盘市场策略

周四美股和欧洲股市因为担心德尔塔变异株的问题出现普跌,VIX指数大幅上升,显示市场避险情绪增强。美债10年利率一度跌破1.25%,尾盘受到股市反弹的影响回到1.29%。原油由于美国原油库存低于预期而反弹此外,美国7月3日当周首次申请失业救济人数37.3万人,高于预期和前值。

欧洲央行宣布,它将改变其"低于但接近2%"这一模糊的通胀目标,将通胀目标明确定在2%,并在必要时允许通胀过高。欧美委员会预计欧元区 GDP第二季度将增长1.3%,第三季度为2.9%,今年增长将达4.8%,明年将达4.5%,高于此前的预测。日本宣布东京地区进入紧急状态,东京都内所有场馆可能空场举办奥运会

国内方面,银保监消保局表示,大型互联网平台向金融机构收取6-7%的引流费推高融资成本,要加大这方面的监管。央视热评表示,本轮针对学区房的定向调控,传递出的信号非常明显,多举措保证教育公平的同时,还要对学区房的炒作行为保持高压态势。让教育和住房都回归到各自本位,房住不炒、教育均衡。

今日看点是6月份物价数据和30年国债的招标估计PPI和CPI同比增速都低于前值,而由于市场欠配,一级市场或呈现高热度。

这两天利率下行幅度较大大,充分反应了降准的预期。虽然我们依然看好中期内利率的下行趋势。但是短期内,市场需要消化和整固利率已经大幅下行的事实。因此,估计后面几天,利率将重新步入震荡的局面。投资策略方面:建议欠配的机构要积极入场配置;仓位较高的机构,可以适度止盈。当然,不折腾,持券待涨才是最优的选择。

午盘市场综述

央行今日开展100亿元7天逆回购操作,完全对冲到期量。资金方面较为紧张,价格方面,隔夜和七天加权价格在2.2%附近。现券方面,由于连续两日债市快速下行,开盘后出现部分止盈盘,多数品种高开1bp左右。随后资金方面比较紧张,带动现券利率进一步走高;中间一度国债期货走强,叠加资金暂时缓解,导致现券收益率回落,但随后又重新上行。截至午盘,各期限活跃券上行1.5-2bp左右。

策略方面,早上公布了6月通胀数据,PPI如预期回落,CPI超预期下行。整体上,一方面确认了基数效应和大宗商品保供稳价作用下,上游价格的增速拐点已现;另一方面也反应了通胀更多仍是结构性问题,核心CPI和非交通类分项依旧保持稳定,未来货币政策受通胀制约更小。市场方面,利率对通胀数据反映一般,主要由于整体仍在预期内,同时前期利率已经有了较大幅度的下行,市场需要给予止盈盘调整的空间。中期来看收益率依旧具备震荡下行的潜力。

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