虽然机构也会把目前的利率和过去几年去对比，但是我们想强调的是，今年机构欠配的压力要远超过前几年，市场环境并不完全一样。
1、市场回顾与展望
周一利率整体呈现先上后下走势。早盘利率基本平开，随后受税期临近资金面边际收紧影响，利率小幅上行。但资金面很快趋于缓和，乐观情绪驱动利率震荡走低。虽然午后受股市再次冲高影响利率有所反弹，但买盘较为强劲的背景下尾盘利率再次回落。全天来看，各期限活跃券利率普遍下行1bp左右。
关注压制情绪的释放。最近两周，利率持续下行，但速度较为克制，主要是市场依然对资金面和供给存在担心，这说明市场看多情绪仍没有完全释放。周一上午，虽然股市强劲反弹，资金利率也开始上升，但债券市场表现较为坚挺，也验证了市场多方力量较强的判断。
我们认为，最近一周是需要关注市场情绪的变化。一般而言，在利空释放的时候，如果债券市场不出现明显的调整，则说明市场看多情绪很强。一旦利空释放结束，市场压制的做多情绪可能会带动利率加速下行。
市场情绪的背后的核心因素是机构欠配压力较大，都希望等利率反弹后加大配置，但是恰恰是这样想法过于一致，就导致虽然有利空出现，市场利率调整也较为有限，而一旦利空释放完毕，压制的看多情绪进一步释放，利率则加速下行。
虽然机构也会把目前的利率和过去几年去对比，但是我们想强调的是，今年机构欠配的压力要远超过前几年，市场环境并不完全一样。从配置的角度，目前利率水平仍有价值。而交易角度，则更不用考虑利率水平的问题，需要考虑的还是市场情绪的趋势，只要多方情绪在，利率就可以往下。
2、人口因素对利率趋势的长期影响：老龄化下的利率趋势下行
近日随着央行发表了题为《关于我国人口转型的认识和应对之策》的工作论文，人口问题和生育政策的调整问题再次引发了市场关注。近年来，随着“全面二胎”政策的效果开始边际减弱，我国人口自然增长率下滑的趋势正在持续加快，老龄化、少子化日益严峻，人口形势逆转带来的问题不断显现。一方面随着人口红利的消失，劳动力成本持续攀升，劳动密集型产业比较优势丧失，对外贸带来负面影响；另一方面随着老龄化的加剧和总人口接近拐点，消费需求尤其是耐用品消费需求显著下滑，长期来看需求侧面临收缩压力。
从历史经验来看，经济发展水平的提升和人口自然增长率的下滑呈现出较为显著的相关性，随着经济发展水平提高到一定的阶段，生育成本、教育成本、医疗成本、住房成本都会显著上升，反过来对生育意愿带来抑制，主流发达经济体都曾经历过这一过程。人口自然增长率的下滑带来的劳动年龄人口的减少、劳动力成本的上升、消费意愿的减弱都会对经济增长带来较为显著的拖累。反映到利率水平上，人口结构变化导致的经济增速逐步下台阶，也会带动利率水平的长周期趋势向下。从同属东亚文化圈，文化传统较为相似的日、韩来看，也同样经历了这一过程。
反观中国，虽然目前受益于经济结构的调整和区域经济发展的不均衡，我国的经济增速还依然维持在5-6%的较高水平，但随着近年来人口自然增长率的加速下滑，人口结构趋势变化对经济增长的长期影响已经开始显现。
根据央行货币政策委员会委员蔡昉的预测，随着21世纪20年代后半段中国总人口见顶，人口老龄化进一步加剧，老龄化带来的需求侧收缩压力还将进一步加大。因此从中长期来看，随着老龄化的加剧，经济增长中枢还将趋势性下移，利率中枢整体下移也将是确定性的。
3、生产走弱，涨价放缓——周度高频数据跟踪
上周钢铁、汽车、纺织上游生产普遍走弱。上周全国高炉开工率录得60.1%，环比回落0.3个百分点，较2018-2019年同期低3-4个百分点；螺纹钢产量表现较为正常，主要钢企螺纹钢产量4月以来环比增1.9%，基本为历史正常水平。建筑钢材周均成交量环比再次回落，钢材厂库去化速度也有所放慢，需要关注下游建筑需求的可持续性。上周汽车全钢胎开工率为76.0%，较前几周回落近2个百分点，结合3月汽车制造业工业增加值表现看，需关注后续生产景气度下行的风险。4月以来PTA产业链负荷率及PTA产量增长弱于季节性规律，聚酯和江浙织机产业链负荷率则基本与2019年持平。
消费需求方面，车房等耐用品销售都出现了走弱迹象，电影票房持续低迷。乘联会数据显示4月前11日乘用车零售量同比增5%，较2019年同期降9%，且与2021年3月第一周相比降17%，整体走势偏弱。上周30城商品房成交面积基本持平，与历史同期相比处于中性水平，一线城市商品房 成交热度相比2-3月有所下滑。电影票房仍然低迷，4月以来日均票房量较2019年下降近32个百分点。
外贸方面，进口运价指数周涨6.5%，出口运价指数CCFI和SCFI表现继续分化，CCFI续跌0.2%而SCFI周涨6.8%，总体来看海外大宗商品贸易仍然活跃。
工业品价格方面，上周大宗商品价格普涨，但国内定价原材料涨幅放缓。受美国公布的3月零售销售、上周首申等宏观数据大超预期影响，大宗商品价格普涨，其中CRB现货指数、布伦特原油、LME铜周涨1.0%、4.2%和0.9%。政府开始关注国内原材料涨价问题后，上周相关商品涨价速度明显放缓，现货动力煤价格周涨幅基本控制在0.5个百分点上下，钢价由涨转跌，水泥价格周涨1.7个百分点。农产品价格方面，猪价延续下跌态势，带动农产品批发价下跌速度略快于2020年同期。上周猪肉平均批发价周跌4.4%，农产品批发价周跌1.5%。
4、周一策略回顾
早盘市场策略
周末消息面来看，海外方面主要关注全球新增确诊人数逼近前期高点，美国消费者信心和新屋开工数据再次超预期，美联储官员针对美国经济继续发表乐观观点。国内方面主要关注多个热点一二线城市进一步收紧房地产调控政策，北京即将启动首批集中供地，以及国资委强调中央企业债务风险防范。
本周海外方面主要关注周四即将公布的欧央行4月议息会议决议，是否开始讨论紧急抗疫购债计划的未来；周五将密集公布欧元区和美国4月制造业和服务业PMI初值。国内方面则主要关注周二公布的4月LPR报价，周二博鳌亚洲论坛上央行行长和副行长的讲话，以及本周是否会召开政治局会议研判经济形势。此外，本周即将迎来税期，关注资金面的波动和央行的对冲操作。
交易策略方面，短期而言税期叠加利率债供给增加，本周资金面面临一定的波动风险，可能对债市情绪带来一定的扰动。但从中期来看，经济数据前高后低，利率债供给前高后低，再融资压力集中释放推升信用风险等因素较为确定，而银行配置需求依然旺盛，未来利率仍存下行空间，二季度仍是配置盘介入的时间窗口。
午盘市场综述
上午利率呈现先上后下走势，早盘利率基本平开，受资金面整体偏紧影响，利率略有上行。但随后资金面很快趋于缓和，短端利率下行带动中长端利率回落。综合来看，上午各期限活跃券利率普遍下行1bp左右。
展望未来，短期而言随着税期的临近，资金面仍存波动风险，对债市的短期扰动仍需警惕。但从中期来看，利空因素出现时债市反应较为平淡，则意味着市场整体依然偏乐观，随着利空因素释放完毕，利率就将存在进一步下行空间。因此对配置盘而言，利空因素推动利率阶段性反弹的时点就是介入的机会。