1、市场回顾与展望
今日利率整体下行，早盘利率小幅低开；随后公布的3月CPI略高于预期，PPI则大超预期，但市场反应平淡，数据公布后国债期货小幅下跌、但不久后又开始上涨，现券利率则震荡下行；午后受宽松资金和下跌的股市影响，中短券利率再次下行。全天来看，各期限活跃券收益率普遍下行1-1.5bp。
为何今日市场对通胀利空反映钝化，消息公布后利率反而开始震荡下行？
我们理解，第一，市场对于PPI 5月达到同比增速高点、且高点接近6%有比较充分的预期，今日公布的PPI数据并没有打破这一预期。从细项数据来看，CPI服务价格、核心CPI及PPI生活资料价格同比都没有出现大幅反弹，即目前通胀主要还反映为上游价格的上涨，向下传导有限。
第二，近期受海外疫情加剧影响，商品价格有所回调，历史情况看PPI环比滞后于大宗商品期货价1-3个月，即4月PPI环比估计会低于3月。
第三，目前国内的主要矛盾是消费等需求恢复缓慢（3月汽车销售和清明假期旅游数据证实了这一点），就业压力仍大，与此同时宽信用政策收缩对内需或也会带来一定副作用。即基本面不支持加息，PPI超预期很难成为货币政策转向的推动力。更进一步地，本轮通胀主要为输入型的，并非因为国内需求很强导致的，所以压制国内需求对于控制通胀的影响程度有限。而且如果货币政策因为PPI高企而收紧，可能会导致经济进一步回落。
从最近市场对于基本面数据的反应来看，市场正在进入对利率的寻顶阶段，这一阶段强数据的影响会有所弱化，反而需要警惕如果公布的数据低于预期对市场情绪的强化。当然，这种偏强的市场情绪还需经过下周资金面的再次验证，不过市场对于资金收紧的预期也已比较充分，该因素最终对现券走势的影响不一定会像市场此前想的这么大。一旦经历了下周的资金波动后，利率可能向下的动力更强一些。
2、大宗持续带动通胀超预期，但向下传导有限——3月通胀数据点评
早上统计局公布了3月通胀数据，3月CPI同比上涨0.4%，前值降0.2%；PPI同比增加4.4%，前值增加1.7%，CPI和PPI均高于市场预期，数据公布后现券收益率随即小幅上行0.25bp到0.5bp，随后期货拉升带动现券回到通胀数据公布之前。
3月CPI环比由增加0.6%转为下降0.5%，略低于春节同在二月的2019年（下降0.4%），但结构有所分化，食品弱于历史同期，非食品强于历史同期。3月食品价格环比下降3.6%，鲜菜和畜肉分项拖累较大，分别环比下降14.5%和6.5%，主要原因是由于就地过节导致春节期间备货充足，节后鲜菜集中大量上市，同时生猪持续恢复，猪价下降10.9%。非食品类由2019年的环比-0.2%变为增加0.2%，主要原因仍是受到国际原油价格上涨影响，交通和通信价格环比上涨1.3%，连续四月大幅提升，显著强于历史同期；而教育文化和医疗较历史同期的-1.6%改善至-0.4%，也拉升了非食品价格。截至目前通胀压力向服务业传导有一定体现，服务价格和核心CPI环比增速略强于2019年同期，但是整体幅度依然有限。
PPI方面，受基数影响3月同比快速上涨，生产资料价格继续提升5.8%，生活资料价格由上月的-0.2%转为增加0.1%。从分项来看，PPI上行主要受到生产资料价格走高影响，采掘、原材料和加工工业同比分别上行12.3%、10.1%和3.4%，均为近两年来新高，环比方面除采掘工业以外，其余都大幅强于2019年同期，主要原因仍旧是受到国际大宗商品价格上涨影响，带动原材料和上游价格抬升。但目前来看，向下游传导仍旧有限，生活资料价格同比增速较上月略有提升，但较2019年同期依旧较低。
总体来看，3月通胀数据超预期依旧主要反应的是大宗商品价格上行对上游价格的影响，目前向服务类和生活资料的传导有一定体现，但整体幅度不大。核心CPI同比0.3%的增速虽然较春节有所改善吗，但是相比2019年的同期1.8%，仍旧差距明显。可见，现阶段的通胀虽然超预期，但依旧未能证实价格的全面上行，也不支持央行大幅调整货币政策，因此利率上行风险可控。
3、下周利率债供给情况如何？
根据目前为止已公告的下周利率债发行计划统计，国债方面下周将发行2年和5年国债各一支，发行规模均为610亿；91天贴现国债一支，发行规模预计为200亿。加总来看，下周国债总发行量预计为1420亿，较本周的1650亿环比减少230亿。
地方债方面，截止目前已公布的下周地方债发行总规模为880亿，其中398亿为新增债，地方债周发行量环比本周的1643亿减少762亿。总体来看，4月前三周新增地方债发行速度略低于市场预期。
政金债方面，下周政金债的发行计划尚未公布完毕，目前仅公告140亿，根据近期的发行节奏估计，下周的政金债发行量或将在1200亿左右，与本周相比变化不大。
综合来看，下周的利率债总供给预计为3500亿左右，环比本周减少约1000亿，主要受国债和地方债发行同步减少发行影响。仔细观察下周的地方债发行计划，我们不难发现新增债发行比重虽较此前有所提高，但从绝对规模来看仍然比较有限。这意味着随着后续更多省区新增地方债券发行的启动，地方债供给仍将进一步放量，供给压力不容小觑。
4、周五策略回顾
早盘市场策略
上周美国初请失业金人数再次反弹至74.4万人，30年期抵押贷款利率出现1月以来首次下降。鲍威尔在IMF研讨会上再次淡化通胀担忧，称目前因供应不足引发的价格上涨是一次性并非持续的；欧央行3月货币政策会议纪要显示委员正在考虑在未来能够削减的条件下，二季度可适当提高购债速度。国内方面，金稳委第五十次会议召开，会议强调保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，要保持物价基本稳定，特别是关注大宗商品价格走势。住建部约谈广州、合肥、宁波、东莞、南通五个城市政府负责人，要求牢牢把握房住不炒定位，不将房地产作为短期刺激经济的手段。市场方面，因美国就业数据表现低于预期，鲍威尔表态偏鸽派，10年期美债收益率下行5bp，美股尤其是科技股整体收涨，油价波动不大。
日内主要关注即将公布的通胀数据，3月CPI大概率转正，PPI破3。昨天金稳委的表态或将进一步提高市场对PPI的关注度，但此前市场已对5月PPI同比高点，高点5%-6%有所预期，且本轮通胀主要源于输入型因素，国内政策难以决定其走势，从目前全球经济的状态看暂时也无需担忧过热风险，通胀影响预计整体可控。短期内考虑到利率处于震荡区间下沿水平、下周资金压力会逐渐加大，继续保持谨慎，关注本轮利空影响下债市的反应程度。
午盘市场综述
上午央行公开市场继续续作100亿7天期逆回购，资金较为宽松，DR001加权在1.78%附近，国股存单一二级利率也普遍下行1-2bp。统计局公布的3月CPI同比增0.4%，PPI同比增4.4%，CPI略高于市场预期，PPI大幅超出市场预期，但市场对此反应非常平淡，数据公布后利率反而出现小幅下行。除去今日资金维持宽松且股市明显回落的影响以外，市场此前已对PPI走势和高点有所预期，且近期公布的数据显示3月汽车消费等内需有所回落，而服务品、核心CPI价格没有出现明显回升，目前物价上涨主要由输入型因素推动，不太可能对我国货币政策形成明显掣肘。总体来看，目前交易盘情绪较好，截至午盘各期限活跃券收益率普遍较昨日收盘下行1bp以内。
下周将陆续公布3月金融、外贸、工业投资消费等数据，且大概率迎来本月MLF续作，市场波动预计会有所加大。短期内市场关注的通胀、资金等利空因素基本是明牌，虽然受此影响现阶段利率难以出现明显下行，但换个角度看，利率明显上行的可能性也不大，整体估计还是震荡走势，继续等待消息落地后市场的反应。