云锋导读
上周全球股市整体走弱，但对进一步财政刺激措施的希望、持续宽松的货币政策以及在对抗冠状病毒方面取得的进展，都有助于推动股市情绪上涨。投资者接下来应如何进行资产配置？需要思考哪些风险与机遇？
云锋金融本期整理全球著名资产管理机构的观点，从资产配置方面为您答疑解惑。
资产配置展望
【股票】
AXA 安盛 (PA:AXAF)
政策支持以及疫情后的增长预期是几个月来推动股市优异表现的关键因素。随着市场开始适应经济复苏的新阶段，这些有利因素可能会逐渐弱化。并不是说我们开始看跌，而是可能某个特定的阶段已经结束，市场正在努力适应下一个阶段。在美国，这意味着要适应通胀预期的转变以及随后美联储做出的反应。接下来的GDP增速将会令人印象深刻，但是预期曲线可能会开始趋于平缓。结合更高的收益，股市可能会需要一些时间来调整。我们认为，接下来波动性可能会增强，并且在一段时间内无法带来可观的收入。除了中国，在其他主要经济体很难看见美国式的增长。市场收益势头稍微开始减弱，就可能会反映在股市的一些估值调整中。
--Phase over? 02.19
Robeco 荷宝
结论：美国股票ETF总体落后于市场，其数额与2004年至2017年间广泛记录的活跃共同基金的表现不佳相似。智能beta ETF也未能击败市场。从纯粹的性能角度来看，ETF的优越性在数据中几乎找不到支持。
原因：首先，并不是所有的ETF都具有低成本优势。实际上，绝大多数ETF都是跟踪活跃策略的指数基金。更重要的是，市场对于ETF实现超额收益可能性的研究较少，ETF的表现并不像人们期望的那样优异。这些ETF的投资者共同实现的绩效似乎与传统的主动管理型共同基金所预期的绩效没有太大不同。总体而言，并没有先验数据可以充分支持ETF在感知市场变化上存在明显优势，并且ETF还没有证明它们可以产生比传统主动管理型基金更好的业绩。
-- ETFs have yet to prove that they canbeat active funds 2.18
Janus Henderson 骏利亨德森
尽管美国财政政策力度空前，美联储也采取了高度宽松的政策，但综合各种证据来看，现在担心美国经济过热的风险还为时过早。
美国经济增长迅速复苏的前景，加上通胀率逐步上升，为金融市场描绘了一个非常积极的背景。然而，鉴于这种乐观的经济前景目前已成为市场参与者的共识，因此必须警惕这种乐观前景面临的任何威胁。
--Biden’s Stimulus Plan: No Free Lunch 2.16
Neuberger Berman 路博迈
我们认为，2020年设定的低基数可能会使得2021年有一个更高的增长（同过去增长相比）、温和的通胀和更高的利率变化。时间会证明这是否会导致持续的宏观经济变化，但至少在今年，它可能会以两种方式改变投资者对增长和价值股的看法。首先，增长环境至关重要。在增长稳定但缓慢的环境下，投资者主要寻找有望产生超过常规GDP增长的资产。第二，利率变动很重要。当投资者对未来公司收益进行估值时，他们必须应用折现率以今天的美元计算其价值。我们还认为，2021年的经济状况可能比此前更有利于价值股票，而且这种早期周期的环境有可能持续到2021年以后。
--Why We Believe Value Still Has Value 2.12
Franklin Templeton 富兰克林邓普顿
回顾：上周（2.15-2.22）全球股市整体走弱，在美国股市回吐了一些近期涨幅之后，MSCI全球指数下跌了0.4％。上周欧洲股市表现略差，但STOXX欧洲600指数收高。随着股市逼近2020年2月来的高位，市场获利回吐，这导致了今年以来欧洲股市最大单周资金流出。
原因：收益率上升开始侵蚀风险资产，促使一些获利了结，而股票仍处于高估状态。目前，市场上有明显好于之前预期的宏观报告，有史无前例的刺激措施，COVID-19预期好转，而拉长的估值和对利率上升影响的担忧正在明显拉动资本市场。
-- Notes from the Trading Desk Europe 2.22
T. Rowe Price 普信
回顾：在假期缩短的交易周内，主要股指多数下跌，纳斯达克综合指数在触及盘中高点后回落。交易量继续从一月份的创纪录水平回落，但在有记录以来最大的期权到期日之后，预计周五将再次回升。
原因：长期利率的上升通过提高未来收益的折现率，压制了快速增长的科技股。相反，这种增长通过提高借贷利润率而有利于银行股，并帮助估值股票（在金融股中占较大比重）优于成长股。但对进一步财政刺激措施的希望，持续宽松的货币政策，好于预期的第四季度年报季以及在对抗冠状病毒方面取得的进展，都有助于推动股市情绪上涨。
-- Global Markets Weekly Update 2.19
【固定收益】
AXA 安盛
固定收益方面，我们认为应该寻找机会再次购入长端债券。如果投资者持有权益类资产，并面临着接下来可能更高的收益波动，那么获取一些固定收益进行对冲也是不错的选择。对于非美国固收投资者，相比于本国市场，美元市场更加吸引人。对于以欧元与日元为基础货币的投资者而言，投资美债对冲回本币的收益上升了约80bp。由于日本央行承诺控制收益曲线，以及目前欧洲的经济前景并没有表明未来更高的收益，外国投资者很有可能利用这一机会。
--Phase over? 02.19
PIMCO 太平洋品浩
实际收益率已经下降，可能会造成当期利息收入以及未来资本收入的下降。尽管如此，债券在广泛的投资组合中依然可以有效地分散风险。实际上，自1952年以来固定收益在几乎所有板块的收益都是正的。
利率有可能进一步降低，从而提振估值。尽管通胀仍然是长期风险，但低利率往往会催生更低的利率。随着利率降低，加杠杆的激励增强，经济更加依赖财富效应，杠杆更高的资产组合将对高利率以及随后的抛售更加敏感。此外，随着央行考虑使用数字货币，利率很有可能落入负值。
我们认为，固定收益市场的某些部门，尤其是信贷，相对于股票而言仍然更具吸引力。在当前风险溢价被压缩的大环境下，信贷的估值相对正常。对于那些能够承担额外风险的投资者而言，私人信贷显得尤其吸引人。私人信贷的收益持续跑赢公开市场的高收益，并且这一趋势可能会获得银行法规的持续支持，从而鼓励审慎贷款。具有讽刺意味的是，这使得许多潜在的借款人无法获得传统的银行信贷额度，这是谨慎投资者可以介入的一处空白。当然，从公开市场到私人市场的飞跃会增加相应的流动性风险。
--Fixed Income: Low Yields Don’t Tell the Whole Story 2.18
Neuberger Berman 路博迈
国会预算办公室的最新十年展望为担心石油价格的人提供安慰。预测的平均赤字看起来很大，但按今天的标准可以控制，尤其是按当前水平计算。预计通货膨胀率将逐步上升，十年后平均仅上升2.1％，到2031年，十年期美国国债收益率将稳步上升至3.4％。我们自己的观点是，通胀将回升（鉴于增长前景，政策支持和去年春季以来疲软的通胀数据，这似乎是不可避免的），但对通胀问题（维持在3-4％或更高的持续水平）的担忧是没有根据的。
--How Much Is Too Much? 2.21
【其他】
AXA 安盛
在美国对拜登的计划作出反应后，上周（2.15-2.22）欧元区的实际长期利率上升。美国的一些过热现象对欧央行是有利的，因为这可能会削弱欧元，使欧洲的通胀率更加接近目标。但是没有更加强劲的国内经济，仅靠欧元贬值是不够的。欧央行不可能不采取行动。
正如我们预期的那样，上周美国长期利率继续上升。新的变化是实际利率也在上升，这不再仅仅是通胀预期的问题。不过对于美联储来说，这种情况依然可控。尽管美国经济即将迎来新一轮大规模的财政刺激，实际利率依然保持负值，维持着十分有利的金融环境。
在我们看来，欧元区实际利率的上升问题更大，因为这与该地区更加脆弱的宏观经济形势以及欧央行在定义有利的融资条件时明确表示将专注于实际利率的态度背道而驰。欧央行必须采取行动，而PEPP计划的加速可以达到这一目的。
尽管如此，美国经济中的过热现象导致美国市场利率增速快于预期，这将对欧央行有利，因为这可能使欧元贬值，进而使欧元区通胀率更加符合欧央行的目标。但汇率变动与通胀之间的关系并非完美，如果贬值发生时，欧洲的产出差距仍未被弥补，那么依靠汇率变动抬高通胀是虚幻的。这是除了保持与美国之间足够大的利差之外，欧央行需要加快PEPP计划的另一个原因。欧元区宽松的融资环境是快速解决产能利用不足的一个重要条件。
--And now to the ECB (again) 2.22
PineBridge 柏瑞
中国已经研制出自己的新冠疫苗，并计划在三月底之前分发至少5000万支疫苗。然而，彭博社估计，按照这个速度，用两剂疫苗覆盖中国14亿人口中的四分之三需要5年半的时间，而美国和英国则有望在不到一年的时间内覆盖同样比例的人口。尽管中国已经能够控制本国境内冠状病毒病例的上升，但疫苗接种速度放缓可能会在一段时间内限制双向旅游。
2021年，我们预计中国实际GDP将以8%的速度增长。在12月召开的中国中央经济工作会议上，政策制定者向市场保证，当前支持性政策不会出现"急剧转弯"。
与其他国家面临日益增长的通胀担忧不同，中国应该更担心通货紧缩而不是通货膨胀，原因有三：首先，扣除食品和能源的核心消费者价格指数已从2018年2.5%的同比高点迅速减速至仅0.5%，自7月份以来一直处于高位。其次，总体通胀在2020年11月触及通货紧缩区域，这是自2009年以来的首次。第三，央行已将通胀目标从3%上调至3.5%，有效地将加息门槛进一步提高，以减缓通胀。