1、当日市场回顾及交易反思
受市场对经济的乐观预期和对供给压力的担忧驱动，今日利率出现了较为明显的上行，虽然尾盘利率有所回落，但全天而言长端利率的上行幅度也在4-5bp，中短端品种的上行幅度更为显著，显然较我们之前的预期更为悲观。不过需要强调的是，在前期宽货币宽信用政策的持续刺激下，金融数据乃至未来即将公布的经济数据的同比改善是可以预见的，也是市场一致预期的，这也是驱动近期利率快速上行的原因之一，但未来利率走势如何主要取决于经济数据的改善是否可持续。从目前利率快速上行的趋势看，市场似乎已经开始反映经济V型复苏的预期了。但我们认为未来经济的复苏恐怕很难一帆风顺，一方面国内疫情仍有反复，海外复工带来的全球疫情二次爆发风险不容忽视；另一方面近期国内消费需求的回暖更多是各地通过消费券等超常规刺激政策刺激的结果，财政收入承压决定了这些政策的可持续性并不强，一旦政策结束，就业和收入承压下的消费回暖能否延续依然存疑，而海外经济下行压力较国内更大，外需的下行风险尚未充分显现，内外需未来都存在二次探底风险。近期包括央行在内的各政府部门对经济前景的预测都比市场悲观得多，需警惕未来经济数据二次探底带来的预期差风险对金融市场的影响。因此利率的拐点尚未到来，短期调整并不改变中期内利率下行的趋势。
2、早盘市场策略
疫情方面周末全球新增确诊虽高位回落，但一方面国内再次出现聚集性感染疫情，另一方面欧美疫情改善的同时拉美和非洲多国新增确诊创新高，疫情仍存反复。海外方面周五美国非农就业显示疫情对美国就业冲击巨大，在疫情尚未得到有效控制之际复工复产依然任重道远且存在疫情二次爆发风险，疫情对全球经济的拖累或将延续更长时间。国内方面周日公布的一季度货币政策执行报告显示，央行对经济下行风险的担忧进一步上升，提出M2和社融增速要略高于名义GDP增速，货币政策宽松趋势将延续更长时间，虽然短期内调降存款基准利率的可能性有所降低，但包括降准、调降OMO利率引导LPR下行等货币政策操作依然可期。此外，删除了房地产因城施策的表述表明未来地产调控政策仍存收紧可能。总体而言，周末新增信息对债市以利多为主。展望本周，短期市场对货币政策宽松的预期有望升温，虽然供给压力较上周进一步加大，周五即将公布的4月经济数据有望较3月继续改善，但利率快速上行的阶段可能已经过去，利率或将在多空因素的共同影响下呈现宽幅震荡格局，波段交易的机会将会出现，操作方面建议在利率上行阶段适度加仓，在利率下行阶段适度减仓。
3、午盘市场综述
在没有明确增量利空因素的情况下，上午利率再次出现了较为显著的上行，长端活跃券普遍上行4-6bp。我们认为这一方面反映出市场对供给压力的担忧依然没有缓和，另一方面也反映出低利率环境下市场逐渐趋于谨慎的心态。短期而言，供给的高峰期还将持续一段时间，经济数据边际改善的预期依然难以证伪，货币政策宽松预期难以快速兑现，利率依然面临一定的调整压力。但从中期来看，疫情尚未真正平息，经济复苏很难一帆风顺，金融市场目前反映了对经济过度乐观的预期，需警惕全球疫情二次爆发和经济数据二次探底风险，利率的下行趋势尚未结束。
4、高频数据跟踪
从高频数据显示的情况看，近期产销两端都在改善，但行业、地区分化在加剧。
发电耗煤方面，六大电厂日均耗煤持续反弹，5月前11日日均耗煤量同比3.9%，为疫情后月度同比首次转正。实际上该数据略滞后于发改委使用的电网公司调度全国发电量，后者在4月1-15日同比增速已转正（1.2%）。
钢铁方面，节后产需双增、库存去化态势继续，钢价显著拉涨，Myspic综合钢价指数周涨0.9%。目前主要钢厂螺纹钢产量已经接近去年峰值水平。
水泥方面，上周水泥价格总体抬升，地区分化持续显现，西北、东南沿海开工情况好，水泥价格多数上调，东北、华北、西南、中南地区水泥价格则出现小幅回落。
化工行业方面，目前尿素、PTA产量均已超过去年同期水平，聚酯工厂产业链负荷率与上周持平，但江浙织机产业链负荷率仍在下滑，中下游库存继续去化。
乘联会数据显示4月乘用车产量同比-6%，零售销量同比-5.5%，较3月大幅改善，但销售情况好转并未向生产端传导，上周汽车钢胎、半钢胎开工率快速下行，基本回到3月上旬乃至2月底的水平。
房地产市场逐步复苏。4月百个重点监测城市和30个大中城市成交面积同比增速仍在-20%上下，但百强房企单月销量同比转正（8%）。五一期间37个重点监测城市累计成交面积同比降幅收窄至-10%，其中一线城市表现优异（同比+51%），二线及三四线成交面积同比分别为-2%、-33%，出现明显分化。30大中城市的数据也呈现出类似的分化格局，5月以来一线城市成交面积同比基本持平，表现明显好于二三线。
物价方面，上周农产品价格以下行为主，水果价格小幅反弹。
5、215短期调整的中枢在3.08%
在前期的台阶论中我们指出4月份利率下行进入到第四个台阶，每个阶段都有政策因素驱动。而近期利率上行较快，430以后215反弹幅度已经抹平了第四个台阶的已有下行幅度，目前处于第三个台阶底部区域。对应地，215第三个台阶利率均值在3.06%，中枢在3.08%左右。目前债券供给、股市等因素导致债市情绪极度悲观，在没有其他政策利好的情况下，利率在第三个台阶做更宽幅震荡的可能性较大，且中枢利率3.08%可能是本次债市调整的一个支撑位，3.08%附近可以观察市场情绪是否出现变化。
6、4月汽车销量表现亮眼，但车市前景并不像数据显现的那么乐观
中汽协数据显示，4月份汽车销量同比增长4.4%，其中乘用车销量同比下降2.6%，商用车销量同比增长31%以上，后者创下了历史最高水平。商用车中尤以重型货车增长最快（同比48.3%），重卡下游主要是工程建设跟长短途运输，结合近期建筑用钢、水泥量价齐升，说明基建需求正在回暖。
4月汽车产销两端均旺，乘联会在月报中表示目前车市已经进入后疫情时代，未来汽车销量会回到正常的波动轨迹。
值得关注的是，中汽协预测今年汽车市场下滑幅度介于15%-25%之间。根据我们的估算，若5月开始各月汽车销量与去年持平，则全年销量将同比下降-10%，即中汽协的预测蕴含了未来至少部分月份汽车销量同比将转负的预期。考虑到今年商用车（不计入社零）市场表现整体好于乘用车，这也意味着未来乘用车销售（计入社零）的反弹能否持续是值得商榷的。
7、4月数据的改善在预期之中，关键在于持续性如何——4月金融数据短评
下午公布的4月金融数据显示，4月新增信贷1.7万亿，新增社融3.09万亿，M2增长11.1%，均明显好于预期和去年同期。具体来看，我们认为金融数据有以下几个方面值得关注：
首先，社融同比多增主要受信贷和企业债推动，前期宽信用政策效用进一步显现。4月新增社融3.09万亿，同比多增1.42万亿，其中对实体经济发放的贷款同比多增7506亿元，企业债券净融资同比多增5066亿元，贡献了绝大部分的同比增幅，反映出前期出台的一系列宽货币宽信用政策的持续见效。未来社融同比改善的趋势能否延续，一方面取决于前期出台的宽货币政策的持续性，能否给宽信用持续提供充足的基础货币供应；另一方面也取决于银行的综合负债成本能否真正下降，因为目前随着LPR报价利率的不断下行，信贷利率与银行负债成本之间的利差不断压缩，未来银行宽信用的可持续性如何，取决于银行的综合负债成本能否真正回落，因此降准、降息（尤其是存款基准利率）等货币宽松政策依然不可或缺。
其次，信贷结构的变化值得关注。4月新增信贷1.7万亿，同比多增6818亿，居民户和非金融企业贷款各分项都录得同比多增，虽然仍反映出宽信用政策持续发力，但其中结构的边际变化值得关注。与3月相比，4月信贷数据中居民户贷款占比有所上升（从34.6%到39.2%），且主要是居民户中长期贷款上升贡献（占比由16.6%上升至25.8%），非金融企业贷款占比大幅下降（从71.9%到56.3%），尤其是短期贷款占比回落明显（下滑超过30个百分点），反映出随着疫情防控相关贷款投放需求的减少，信贷对企业融资的支持力度明显弱化，贷款流向房地产市场的趋势明显，这也从侧面佐证了一季度货币政策执行报告中央行为何要强化房地产从严调控的相关表态。随着房地产调控基调的再次收紧，地产对经济的支持力度未来或将逐步弱化，警惕因此而导致的投资和消费下行风险。