（作者：莫宁）
英为财情Investing.com – 瑞幸咖啡 (NASDAQ:LK)造假丑闻之后，美股市场迎来了首家敲钟的中国公司。
虽然美国SEC才刚刚就中概股的投资风险发出警示，且美股市场还面临着不确定性，但金山软件仍然选择在这个时候将云计算部门分拆、上市。
上周五，金山云 (NASDAQ:KC)登陆纳斯达克，发行价17美元/ADS，首日收涨40.24%，至23.84美元，市值达到47.74亿美元。
金山云上市首日的不俗表现或许与疫情背景下云计算需求的增长有关，而且是市场上稀缺的纯粹云计算业务投资标的——无论是亚马逊、谷歌、微软，还是阿里、腾讯，都没有将云计算部门独立上市。
站在云计算这个最热风口的金山云值得投资吗？想要入场的投资者至少需要清楚它存在的风险。
客户多为价格敏感型，金山云能否熬过价格战？
目前，金山云主要的业务分为公有云和企业云。去年，公有云贡献了金山云营收的87.4%，达到34.59亿元；而在这部分收入中，CDN（内容分发网络）、画质增强等交付类业务占到21.37亿元。
这也表明，金山云的主要客户还是来自于视频、游戏类的客户。金山云在招股书中称，其截至2019年12月31日总计拥有4244名客户，包括在游戏领域的巨人网络 (SZ:002558)、完美世界 (SZ:002624)、西山居、掌趣科技 (SZ:300315)等；视频领域的字节跳动、爱奇艺 (NASDAQ:IQ)、哔哩哔哩 (NASDAQ:BILI)等。
这类客户的一大特点在于需要控制成本，对价格敏感，意味着金山云需要打价格战来扩大市场份额。过去三年，金山云的净亏损分别为7.14亿元、10.06亿元和11.11亿元，经营利润、调整后EBITDA、经营现金流均为负值。短期内仍然看不到盈利路径。
根据IDC最新发布的调研报告，2019年下半年，中国的公有云服务市场被阿里巴巴 (NYSE:BABA)、腾讯 (HK:0700)、中国电信、华为和亚马逊 (NASDAQ:AMZN)AWS五大厂商占据，在IaaS+PaaS市场总体占据76.3%的市场份额。
这样一来，金山云无异于在巨头之下抢食，能否在打价格战、扩大市场份额、保证营收高速增长的同时，维持充足的现金流，是个不小的挑战。
过度依赖头部客户和雷军系，集中化风险和透明度或引发质疑
另一个最明显的风险是，头部客户贡献的营收占比过大。在2017年、2018年和2019年，从包括小米集团 (HK:1810)在内的前三大客户获得的收入合计贡献56%、60%和57%。
整体来看，过去三年金山云从高级客户处获得的收入分别占据其总营收的93.7%、95.3%、97.4%。这当中也包括雷军系，即小米集团、金山集团、猎豹移动等。招股书中披露的关联方交易显示，近三年小米贡献的营收占金山云的27%、25%和14%，金山集团贡献营收为4%、3.5%和2.8%。
当然，金山云被认为具备优势的一点在于它的中立性。比如大客户字节跳动，因为与腾讯、阿里存在竞争关系，不愿意将数据暴露给对方，因此需要第三方的供应商。但另一个风险在于，字节跳动在外界看来有可能会自己搭建云计算平台。偌若金山云的任一个大客户决定暂停使用其服务，都可能对其营收造成比较大的风险。
而且，与雷军系过多的关联方交易，也会引发投资者对于其业务透明度的质疑。
过度依赖头部客户和雷军系的金山云，亟需寻求客户的多元化。
总结
作为云计算领域的稀缺标的，又碰上疫情对云计算需求的提振，金山云首日上市暴涨40%不难理解。
然而，投资者需要清醒地认识到，在公共云市场降价抢份额的趋势下，金山云从巨头口中夺食的压力不小；此外，金山云营收结构不均衡，过度依赖头部客户，关联方交易过多，业务透明度受质疑，这些都是不小的风险。
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