在中国的互联网媒体产业当中，36氪无疑是一面巨大的旗帜，对于很多自媒体作者来说，能让自己有一篇文章在36氪(NASDAQ:KRKR)发表都觉得是件不容易的事情，然而就是这个中国科技财经的媒体巨头，36氪上市首日就破发，股价收跌近10%（由于美股没有跌停板，实际上从国内来看36氪接近跌停），很多人都在怀疑，难不成36氪那么不被看好吗？
一、上市首日就破发的36氪
美国东部时间11月8日，36氪媒体业务所在的36氪控股公司（36Kr Holdings.Inc）在纳斯达克成功上市，股票代码为“KRKR”，开盘价每股ADS12.58美元，较14.5美元的发行价下跌13.2%，截至收盘下跌9.93%，报13.06美元，跌破发行价，当前市值为4.9亿美元。
按照原计划，36氪应于11月7日上市，但7日中午，36氪宣布推迟一天，给出的理由是“SEC要求补充材料，故顺延一天”。7日晚间，36氪再次更新了其招股书，总计发行138万股ADS，相较于10天前公布的360万股ADS减少超过60%，以14.5美元的发行价计算，此次IPO募资额为2000万美元。
36氪CEO冯大刚表示，没有预期到会出现破发：“股价反映的是市场情绪，价值才是我们做的业务好不好，情绪的东西都是泡沫而已。”在谈到媒体行业发展时，冯大刚认为，以中国的市场环境而言，内容付费的模式并不合理。相比之下，知识付费是比内容付费更好的商业模式。时至今日，用户已习惯于免费的新闻内容获取，一旦架设收费墙，在带来较少收入的同时却会大幅降低媒体的影响力，其模式并不合理。
36氪集团拥有三大业务板块：媒体业务36氪传媒、联合办公空间氪空间、一级市场金融数据提供商鲸准，此次在纳斯达克上市的为36氪传媒。36氪集团于2016年7月宣布分拆媒体业务，并从经纬创投引进媒体人冯大刚。冯大刚的另一个身份是《第一财经周刊》联合创始人。
从整体报道风格上，36氪集中于科技领域、创投领域以及泛财经领域。本次公开募资前，36氪CEO、联席董事长冯大刚持股为18.5%，36氪创始人刘成城持股6.5%，根据启信宝数据，蚂蚁金服旗下基金API（Hong Kong）Investment Limited持股16.8%。财务数据方面，2018全年36氪收入2.99亿元，比2017年的1.2亿元增长了148%。2019年上半年完成2亿元的收入，比2018年同期增长了179%。36氪的净利润从2017年的790万元增长到了2018年的4050万元，增幅411.4%。
如此成功的媒体巨头，上市首日就告破发，这到底是怎么一回事？为啥36氪那么不被看好？
二、36氪的媒体生意真的不被看好吗？
我们根据36氪的招股说明书就会发现，36氪的业务主要分为三大模块，分别为线上广告、企业增值服务以及用户订阅。2019年上半年，36氪企业增值服务方面的收入达到1.01亿元，占比总收入的50%，首次超过线上广告，企业增值服务成为36氪营收主要营收来源。
那么，我们不妨从多元的角度来看，为啥美股会对36氪是这样的一个态度：
首先，媒体收入=广告魔咒何解？对于资本市场来说，资本市场其实是一种偏保守的市场态度，虽然纳斯达克是以包容并且创新为核心的，但是纳斯达克包容和创新是要你这个企业的价值是能够被美国资本市场所理解的。一般情况下，对于美国资本市场来说，如果说是一家媒体企业，几乎所有人最大的感受就是媒体那么是一种非常老旧和俗套的商业模式，这就是通过贩卖流量来吸引眼球，然后再将这些流量导流给广告商获得收益，但是这种模式最大的问题就是收入的瓶颈和问题，无论是早期的腾讯，还是其他的互联网公司，只要被这个逻辑所笼罩，在相当长的时间内其实都难以受到资本市场的认同，对于36氪来说虽然我们看到其企业增值服务收入已经超过线上广告，但是对于资本市场来说还是会觉得你的这套业务模式有问题。再加上36氪还是以媒体的身份上市，所以这个难解的魔咒依然笼罩着36氪。
其次，企业增值服务的难点。正如同36氪掌门人冯大刚接受媒体采访所说的那样“内容平台与企业服务平台各自的优缺点，内容平台获客容易，但变现手段单一，广告为主要变现手段，单个用户价值较低，想象空间不够，而企业服务平台恰好相反，获客很难，但是市场空间非常大。”其实，这就是当前36氪最大的难点，如果36氪是给C端用户提供内容，那么无论怎么做，36氪的媒体属性都会被资本市场所不看好，但是如果36氪说自己是做企业增值服务的，但是企业增值服务到底能够给企业提供什么？
冯大刚举过一个服务宝洁的例子，说宝洁找过36氪希望从技术手段上来帮助消费者分析发质从而选择产品，这个例子感觉非常美好，然而当我们仔细回味的时候就会发现，这种企业增值服务，36氪必须花大力气给企业提供各式各样的特殊定制化深度服务，这种服务的用户搜寻成本之高让人都会觉得有些恐怖，对于36氪来说，这种高度定制化的服务如何能够拓展复制到每个领域，36氪要为这些企业服务，将会花费如何巨大的成本，这都会是难以衡量的问题，所以可复制特别是可低成本复制的问题如果不能解决的话，36氪给资本市场的想象空间的确不大。
第三，36氪的风险同样巨大。
不被资本市场看好的除了盈利模式的问题之外，还有风险的问题，在对投资者的风险警示当中，36氪控股指出，缺少《互联网新闻信息服务许可》《信息网络传播视听节目许可证》《互联网新闻信息服务许可证》，可能使公司受到行政制裁，这将对公司的经营成果和财务状况造成重大不利影响。在中国，一个媒体类的企业如果没有这些证书或者我们称之为牌照的东西的话，那么就意味着头顶上将永远高悬一个达摩克利斯之剑，在国家对媒体宏观调控日益从严的今天，这种风险即使是美国资本市场也都会觉得担忧。
所以，36氪是一个好生意不假，但是如何能够给资本市场留下足够的想象空间，这个问题才是摆在36氪面前真正的核心问题。破发对于一家公司来说其实不算什么，特别是36氪这种早已深谙资本市场规律的公司来说，破发不过就是个正常的事情，只是36氪如何能把自己的商业故事真正说圆了，真正做好自己的业务，才是最大的问题。