2017年底，香飘飘 (SS:603711)上市，之后的一整年，资本市场似乎都不曾善待过这位“新人”，尤其是2018年中报披露之后，虽然香飘飘的营收增速达到55.38%，但亏损扩大至5500万，接踵而至的是股价的持续破发和新低，最低来到了12.61元/股（2018年10月）。
当时，市场上的声音大致是这样的：
“一亿多的广告费却换来5000万的净亏损，香飘飘到底怎么了？”
“环绕地球N个圈的香飘飘怎么转不动了？”
大家甚至都没有耐心等待香飘飘(SS:603711)上市后的第一个旺季来临，就急着给他盖棺定论了。不过，随后的2018年年报证明，果汁茶作为新品，不仅自身持续热销，还拉动了渠道，刺激了冲泡类产品的量价齐升。香飘飘的股价也风云突变，急转直上，按现价算，上涨幅度超过142%。短短一年多时间，香飘飘经历了新人——弃儿——热饽饽的大起大落。
今天，本文就从香飘飘的财报出发，尝试分析两个问题：
1）冲泡奶茶真的卖不动了吗？
2）果汁茶解决了什么问题？
这两个的问题的答案，对我们分析香飘飘的未来成长至关重要。
1、经营简述
2018年，香飘飘实现营收32.51亿，同比+23.13%，归母净利润3.15亿，同比+17.53%。公司对2019年的经营计划是：实现销售收入39亿元左右，同比增长20%左右；预计实现净利润3.4 亿元 左右，同比增长10%左右。
分季度看：香飘飘在这一轮旺季中表现不错，2018年Q4和2019年Q1的收入端同比增速分别为20.85%和28.26%，并且成本控制良好，毛利率、净利率都在提升。
资产负债表干净：资产端，货币资金和理财产品占比接近总资产的一半，应收账+预付款很少，存货控制也较好。负债端，几乎没有有息负债，应付+预收款超6.4亿，对上下游有一定议价能力。
分红：2018年分红率33.31%，按现价算，股息率0.8%。由于2018年是香飘飘的第一个完整财报年，因此，管理层对股东的友好程度，还需要时间检验。
2、主营拆分——冲泡类真的卖不动了吗？
大致了解香飘飘的经营情况后，我们再对主营业务做个拆分，看看冲泡类奶茶是否真的卖不动了？
通过对2018年年报和2019年一季报的拆分，我们总结出以下信息：
1）液体奶茶（Meco牛乳茶和兰芳园）的表现不佳，2018年销量下滑-1.36%，收入同比下滑10.97%，2019年一季度同比下滑44.08%。
2）2018年，老产品经典和好料系列销量和客单价都在提升，整体看，2019年一季度依旧在增长。
3）果汁茶是2018年下半年推出的新品，半年贡献的收入达到1.95亿。2019年第一季度就实现了1.71亿，处在高速增长中，并且一直供不应求。
至于，冲泡奶茶卖不动了？这个问题需要拆开看、拉长看。
先看看经典系列。经典系列占总营收比例超过5成，2012年以来确实遇到了“卖不动”的问题，2016年和2018年的两位数增长，一次受益于营销力度加大，一次受益于渠道下沉。但回头看，经典系的体量跟2013年差不多，单价的提升也比较乏力。
不过，好料系列这几年的增长势头还是不错的，占总营收的比例已经超过3成，这一点与大众的印象流相违背。但是，随着体量的增大，这块增长能否保持，需要跟踪和关注。
在香飘飘的主营业务中，让人眼前一亮的还是果汁茶。如果公司能把这款产品打造成20亿级以上的爆款，那么带来的效果就不仅仅是一个“新的增长点”那么简单了。
3、果汁茶解决了什么问题？
2017年之前，香飘飘面临着两个问题：
1）只有冲泡产品，比较单一，品牌在老化；
2）产品的季节性太强，大部分经销商都是Q1和Q4“兼职”销售香飘飘的产品，Q2和Q3就把重心放在了其他饮料上。所以，在经销商层面，粘性低、公司把控力弱、利益绑定不深的问题一直存在。
果汁茶是如何解决这个问题的呢？
首先，果汁茶给香飘飘创造了新的业绩增长点，同时，Meco的品牌也更年轻化了，大多数快消品的品牌都有一个生命周期，对于14年的香飘飘来说，“年轻化”很重要。
更重要的意义是，果汁茶对冲掉了冲泡奶茶的季节性，让公司在经销商面前的议价能力更强，把控力更好，如果果汁茶可以持续热销，甚至成为大单品，那么经销商的数量有可能会持续增加，同时，“全职”经销商的占比也会提升，公司和经销商的利益一致性问题也得以被解决。
从经销商数据上看，推出Meco品牌之后，香飘飘的经销商数据的增速一直保持在10%以上。同时，从经销商增长的结构上看，“专营”、“专职”经销商比例提升，这也佐证了上面的说法。
所以，果汁茶的出现，是一件“一石三鸟”的事情：创造了增长点、让品牌更加年轻化、多方面加强了渠道力，还有可能刺激未来一段时间冲泡产品的增长。不过，这一切的基础是看果汁茶能否成为爆款。
4、爆款的条件
看一款饮料能否成为爆款，主要观察三点：营销（想喝）、产品（好喝）、渠道（喝得到）。
香飘飘算是证明过自己营销能力的公司。杯装奶茶是同质化比较严重的产品，所以在2006年（成立的第二年），公司就砸了3000万在湖南卫视打广告，收到了不错的效果。之后的几年，香飘飘推出过一些比较成功的广告，比如“奶茶就要香飘飘”、“香飘飘奶茶，杯装奶茶开创者，连续八年销量领先”、“杯子连起来可绕地球 3 圈”和“小饿小困，喝点香飘飘”。过去五年，基本上都会花2-4亿打广告，公司对营销的重视程度也比较高。
产品这块就比较主观，但跟以前的品牌相比（美汁源、农夫果园等），香飘飘的果汁茶在口感上有一定升级。渠道方面，香飘飘有一定基础，随着果汁茶的热卖，渠道力也在变强，但有个问题是，比较偏重在华东区域。
总的来说，香飘飘具备打造爆款的一定基础，也有过爆款的成功经验，但果汁茶这个品类也面临着消费场景受限、竞争品牌增多的风险。好在，消费品的动销比较容易调研，所以，我们可以边走边观察。
5、风险——竞争格局的问题
在饮料行业的竞争格局下，要找到“不变”其实很不容易，应该说，这是投资饮料行业都必须考虑的一个风险点。为什么这么说呢？
1）爆款一直在变化
饮料是一个大行业，诞生了不少巨头，比如娃哈哈、康师傅、统一、农夫山泉等，这些企业的营销能力、渠道力和把产品做好的能力都很强，加上消费者口味变化和品牌老化等问题，因此，爆款经常在变化，但好在主要是在一些有实力的饮料企业之间变化，而且爆款持续的时间相对较长。
2）不同品类之间的相互挤压
饮料是典型的可选消费，不同品类之间，相互替代性比较强，比如维他的柠檬茶可能会跟王老吉的凉茶形成竞争关系，香飘飘的杯装果汁茶也可能和瓶装的其他饮料相互挤压。激烈的竞争，比较直接地体现在了各个企业的销售费用率上。
6、估值
香飘飘目前市值大约130亿，对应2018年的静态PE约41倍，在产品能力、营销能力、渠道能力上的一些基础，让果汁茶也有了成为爆款可能，如果Meco牌果汁茶持续热销，对公司品牌的优化、渠道的控制、老产品的刺激都有好处，这样的话，未来2-3年，业绩10%-20%的复合增速应该可以实现。
不过，香飘飘的风险也比较清晰，一是渠道刺激过后，冲泡类（主要是经典系）大概率会回归——不增长，甚至负增长。另外，饮料行业的竞争格局问题，也是一个不确定因素。