特斯拉：盈利并没有那么简单

编者注：本文作者Mark Hibben，由华盛学院林海编译，为您探讨特斯拉的盈利问题。
特斯拉(TSLA)将于30日盘后发布Q4财报，除了新车产销数据外，盈利状况也是笔者关注的一大要点。
行情来源：华盛证券
补贴下滑，预计盈利环比减少
因美政府提供的电动汽车补助逐渐减少，公司宣布将裁掉3000多个岗位，相当于约7%的员工。19年7月1日后补贴会再减少一半，每辆车会贵1875美元；而到年末补贴完全取消后，形势会更严峻。不仅如此，公司预计将推出中型Model 3，Q4盈利将环比下滑, 此前的Q3是公司历史性盈利的第一个季度。
量产爬坡，成本理应下滑
就量产提效而言，公司还并未实现量产提效的实际效果。Q2到Q3，尽管Model 3平均价有小降，但每辆车平均生产成本却环比提升33%，与量产成本下滑理论相悖。Q3的确录得盈利，不过远低于笔者预期，实际上超预期盈利来自积分补贴的推动，从公司资产与负债下的“应收账款”中可发现问题，应付账款为公司记录了公司未被纳入开支的消费情况，比如哦购买设备费用，如下图，每季度数字为环比增长额。
Q3公司应付账款总额为35.97亿美元，要不是Q2到Q3该项环比增长5.66亿美元，公司将毫无盈利。17年上半年的提升似乎与Model S/X扩产有关，而18年上半年则对应Model 3的量产爬坡。
资料来源：公司财报，华盛证券
测算结论综合
1.之前模型可能低估了Model S/X的平均生产成本，此前预计是每辆6.4万美元，对应到额外应收的增量，则平均生产成本每辆达到7.5万美元；若定义有效单元毛利率为（1-单元生产成本/平均售价），那么对应毛利率约为27%。因交付与生产几乎相当，可以认为Model S/X的销售毛利率即为27%。同理，测算出Q3 Model 3的毛利率约为27.4%。
2.若把17年Q3以来的应收增量算入Model 3单元营收成本，则可以得到总单元成本及季度产量数据，如下图，数据显示Model3单元成本从Q2的43270元提至Q3的57739美元，环比增速33.4%。不管将所有应收增量算入Model 3成本是否合理，Model 3成本随时间提升的一致性趋势至少可以得出。按以上预计，基于55837美元的平均售价，Model 3 Q3单元毛利率实际上为负(-3.4%)，远低于财报实际的19.9%。
资料来源：公司财报，华盛证券
结语
基于以上测算原理及调参，下表已成功模拟出Q3的实际业绩，应收账款成为公司美化盈利的一个手段，实际上公司量产提效并未真正稳定实现，产量提升伴随着平均生产成本的上升，规模效应仍是未来理想，公司走向盈利的路程仍然较长。
资料来源：Mark Hibben，华盛证券
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