最近在拜访银行过程中，我们发现银行普遍比较纠结和焦虑，一方面利率下行快，存量债券部分解套，前期面临的估值压力有所缓和；另一方面，新增投资的压力较大，面临资产收益覆盖不了成本的问题。针对目前市场的环境和银行的困惑，我们有一些简单的理解，供大家参考。
一，低利率环境对银行经营活动的压力客观存在，低利率环境容易导致银行在债券投资上形成较大的潜在浮亏压力。银行在债券市场无非是交易盘和配置盘，绝大部分投资集中于配置盘，低利率环境下银行配置的债券收益非常低，因此这种环境对银行并非友好的环境。而且一般资产收益变化要快于负债成本的变化，低利率环境下，资产收益要低于银行负债成本，所以银行存在越配置越亏钱的压力，这种环境也是非常危险的。而如果不配置，全部去做交易，也存在一旦交易趋势做反了，未来浮亏更大的压力。2016年当时很多中小银行交易盘过重，最终出现了巨大的浮亏。
因此，在低利率环境下，债券投资是需要非常谨慎的，市场也是处于短期疯狂和长期压力的轮回之中。这个阶段，既要顺短期的市场趋势，更要为未来利率的拐点做好头寸上的准备；心态上，既要享受短期市场利率下行带来的估值乐趣，也要警惕未来利率上行带来的浮亏压力。
二，加强负债管理，降低负债增速，不要一味做大规模；从长期看，慢就是快。正如上面的分析，目前债券的配置性价比是非常低的，越配越亏钱。但为什么银行这个时候有配置的压力？我认为是主观和客观上的原因导致的：
主观上，还是因为银行不拒绝负债，导致了目前银行配置压力很大。一直以来，银行都是以存款立行，对负债从来不拒绝，即使是目前负债成本居高不下，银行也都不会拒绝。但我认为，金融行业一味做大规模的阶段已经过去了，不管是金融监管的趋严还是目前负债成本太高，资产收益不高等环境，都限制了银行资金的运用效率，这个时候资金越多，可能经营压力越大。如果一味的沿袭过去的做大规模的想法，银行可能面临较大的经营风险。实际上，这几年市场也都看到了，如果一个银行的规模扩张速度过快，超过了当地经济发展和监管的客观环境的支持，那么一定会隐含潜在的风险。所以，事后看，前几年快速发展的银行，未必就一定快；发展一步一个脚印的银行，看起来慢，其实也未必慢。
客观上，今年以来很多中小银行的存款增加不少，加上当地经济不行，信贷投放不出去，所以大量资金堆积在债券市场，导致债券市场运作的压力较大。这个因素并非银行自己可以选择的，因此我归为客观因素。
因此，主观上银行拉存款导致的配置压力是银行可以自我调节的，这个阶段银行不应该做大规模，应该主动降低负债的增速，除非负债是续命的需要。当然，我也理解这一点对多数银行而言是非常难接受的，虽然在我们拜访的客户中，已经有客户在主动选择负债，但确实不多。客观上的存款增长，这确实不可回避，只能加强债券的运作效率。
三，如何提高债券运行效率？我认为短期和长期目标要兼顾，既要顺势，也要防范风险。具体而言：
（1）配置盘方面，降比例，降久期。虽然当期收益确实很低，但是毕竟配置的资产久期短，在投资方面会更灵活。一旦后期利率起来，配置的资产到期也快，再投资收益也就会更高一点。如果低利率环境下，一味拉长久期配置，意味着负债成本和资产收益倒挂持续的时间会更长，资产端的灵活性也较低。当然，也有机构会担心利率一直起不来，低久期资产的收益会一直很低。那么可以适度拉长久期，配置3-5年的品种，这样兼顾了收益性和风险性的平衡。
（2）交易盘方面，尊重短期趋势的角度看，要加大交易盘的比例；而防范潜在风险的角度，则要时刻准备着，一旦发现利率的拐点，就要坚决的减仓。
交易盘看的是利率的趋势，短期内市场情绪不错，所以交易盘肯定还是要积极一点。并且在总盘子的比例划分中，当市场情绪好的时候，交易盘也应该随着增加一定的比例，以交易收益来弥补配置盘票息过低的压力。但目前的交易盘也较为拥挤，市场上除了10年国开活跃一点，其他的品种的活跃度并不高。这意味着一旦市场转向，拥挤交易下的风险也是非常大的。而且辩证的看，低利率环境本身隐含了潜在的风险，所以我们也要时刻关注市场，一旦发现市场苗头不对，就要果断的降低仓位。此外，设定严格的止损线也非常重要，避免在交易中亏损的放大。
那么未来利率拐点会在什么情况下出现？我们需要密切关注这些因素，并动态调整交易盘的头寸和策略。
首先，经济趋势还是核心的因素。目前市场对经济悲观预期较浓，这是交易盘安全的因素之一。但需要关注经济的变化趋势，一旦经济实际情况没有预期的那么悲观，市场也就面临调整的压力。
其次，央行的政策的变化。如果央行能降息特别是降低公开市场利率(存贷款利率已经失真，降不降都没意义)，短期利率能向下打开，长期利率向下空间也就会打开。但是如果一直央行货币政策不变化，目前曲线较为平坦后，也面临调整的压力。我认为，目前的货币政策的空间还不会马上打开：一方面市场对央行放松货币政策的预期很强，尤其是海外市场普遍降息的背景下。但实际上，央行一直强调以国内的情况为主，而且中国央行的货币政策趋势早于海外市场。另一方面，央行一直强调要保持定力，包括最新二季度货币政策报告更是强调要保持定力。我认为，目前中国经济的问题并不是流动性的问题，而是大量的流动性能否真正的进入实体经济，也就是央行一直强调的是要疏通货币传导机制的问题。因此，市场对央行货币政策的调整抱有较强的预期，但这恰恰也容易形成市场的预期差。
上周市场利率快速下行的原因是人民币汇率跌破7，但是汇率贬值对债券市场并不一定都是利多，也要区别看贬值的因素是什么。如果汇率是央行主动贬值的结果，汇率贬值其实是打开了货币政策的放松的空间。如果汇率贬值是市场自发形成的，而央行并不希望人民币快速贬值，后期央行就会加大市场的干预，避免汇率更快的贬值，这反而会限制货币放松的空间，并对资金面产生一定的压力。所以，我们需要密切关注汇率的变化。本质上，汇率的变化对股市和债市都会产生一定的冲击，而且不可忽视的是目前外资在中国债券市场的头寸并不低。
目前低利率环境是非常敏感的阶段，市场的任何波动都很容易对银行的资金业务产生较大的影响，甚至会影响到银行未来几年的经营情况。因此，低利率环境下，交易盘需要时刻准备着，要密切跟踪市场，根据经济基本面，资金面等因素的变化而随时做出动态调整。需要注意的是，世界是公平的。如果风险偏好较高，操作上会更激进，当期收益也很好，但也隐含了未来较大的回撤风险；如果风险偏好低，当期收益就不高，但未来的回撤风险也不会大。如何操作，本质上还是取决于银行的风险偏好，这里只有选择的区别，没有对错之分。如果考虑收益和风险的平衡，在低利率环境下，我们建议投资不要朝着一个方向走向极端，不过度悲观也不过度乐观，3-5年的品种可能是最好的选择。